证券投资

1、如何能够脱颖而出？关键是要差异化。这是我人生学到的最重要的一门功课，永远不要做大多数，要人弃我取。

2、投资买股票就像买衣服一样，一般不要在市场的新高时候买入，总是要等到他贱卖的时候买，比如冬天的时候买夏天的衣服，夏天的时候买冬天的衣服。

3、以低于平均的生活成本，获得高于平均的生活质量，这是我生活的一个原则。

4、人一生当中最重要的是把兴趣和工作合二为一，否则既不会热爱工作，也不会出类拔萃。

5、上帝是很幽默的，当人自以为是的时候，他很快会让你学会谦虚。

6、跑得多快不重要，活得多久才重要。

7、一个好的分析师，如同投资银行的大脑，要为行业创造价值，指明方向。

8、一个华尔街分析师的品牌是建立在他的观点上，我们的价值在于出了多少与众不同的好点子。

 

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　　新华社北京５月２９日电（记者韩洁、张旭东）为进一步促进证券市场的健康发展，经国务院批准，财政部决定从２００７年５月３０日起，调整证券（股票）交易印花税税率，由现行１‰调整为３‰。即对买卖、继承、赠与所书立的Ａ股、Ｂ股股权转让书据，由立据双方当事人分别按３‰的税率缴纳证券（股票）交易印花税。...

不要被试盘后的折磨洗掉

      一、 我永远坚信：无论过去、现在和未来，人类都不可能全然理解和把握证券市场的全部运行机理和内在逻辑，目前为止的古今中外所有的证券市场分析投资理论，都基本停留在瞎子摸象层次。市场的最基本功能之一，就是消灭所有企图战胜市场、挑战市场的天才或是怪物，因为假设出现、存在这样的“无敌怪兽”，市场的生态平衡将被破坏殆尽，并将整个市场体系变成一个黑洞，一堆废墟。谁也无法造出那个能够装“可融化万物的药水”的瓶子。菩提本无树，明镜亦非台。一切有为法，如梦幻泡影，如露亦如电，应作如是观。
    二、 证券市场无所谓规律、模式。我们虚构的无数规律、模式，无非只是我们拒绝承认自己对于这个复杂世界的无知的表现而已。任何一个时刻我们所面对的市场现实，在历史上都从来不曾出现过，在将来也永远不再会有。构成“此刻”、“当下”之市场现实的万千因素，永远变动不居。洞察市场的历史轨迹固然重要，因为总有大量的信息和知识沉淀储存于其中，然而，若以此而寻求所谓的模式抑或规律，却是缘木求鱼，刻舟求剑。采用各种最先进的数学统计技术，来寻找所谓的证券规律、模式，是通向破产之路的捷径之一。西方证券市场虽然已有四百年历史，然而比之无穷尽之未来，其历史上的各种模式、规律对于未来的适用性几乎为零；何况中国股市只有区区十二年！
    三、 交易之道，虽曰非法，亦非非法。我无一法，但我有万法。只知否定而不知肯定、只知批判而不知建设、只知解构而不知重构者，也许不会输，但一定不能赢。瞎子摸象并不意味着象不存在。吸取所有中外古圣先贤今哲的智慧，然则应谨记“六经注我，而非我注六经”。曾有许多人都看到了、描绘了一部分市场藏宝图的图景，如果你能凑齐更多的碎片，也许你就能拼出那传说中的“藏宝图”的一部分。当然，必须谨记，您手上这张“藏宝图”碎片，也许又是狡猾的市场先生埋设的一处陷阱、机关。
    四、 市场绝不可能被持久地精确预测，没有人可以把握市场的细节，亦无人可以永远成功操纵市场。超短线交易和对市场的的控盘操作的最终命运——失败，是先天注定的。控盘操作实际上是基于对于市场的“无常”的一种逃避行为，对于市场意志的一种“强暴”。无数机缘、偶然造就历史，更何况宇宙之内没有一个封闭系统，外界之干涉亦改变历史轨迹，而且市场内部任何一人，其自身之行为亦成市场结构变迁之一部分，试问六十余年前，日、德、苏、蒋、汪、毛等，谁可预知其自身十年后身处何境？同理，当今之世，下至坐拥百亿之机构，上至主掌中枢之政要，均无人可精确预言十年内之中国，包括证券市场。吾观今日众人对证券市场之分析，多有倒因为果，倒果为因之事，因果二字，颠倒股市众生。
    五、 成功等于小的亏损和大的利润的多次累积。做到不大额亏损极其简单。以生存为第一原则，在出现妨碍这一原则的危险时，抛弃其他一切原则。昔之善战者，先为不可胜，以待敌之可胜。不可胜在己，可胜在敌。胜可知而不可为。交易之道，守不败之地，攻可胜之敌。知其雄，守其雌。惟有至阴至柔，方可纵横天下。要尊重随机性。当你正确时，将它视作上天对你的礼物，珍惜它，并将之很好地发挥，让利润飞奔，待之气竭而欲衰时方休，否则有愧天赐。但记住：上天不会永远偏心你一人。上善若水，不得存执着之心，应无所住而生其心。我对时，自反而缩，虽千万人吾往矣，我错时，众人膜拜时我自下神坛，对错自有市场分说。不可沽名钓誉、不可沾沾自喜。要心存感激之心，否则，你必定会象利物莫、尼德霍夫等无数“天才流星”一样被市场所弃。
      六、 世上本无一个客观实在之所谓“趋势”，亦无所谓顶，无所谓底，又岂有何底可抄，有何顶可逃？历史即为永无停歇之Becoming，而非Being。既然历史永无终结，而“活在当下”，即为交易之要义。眼前之刹那有方向否？否。在任何一个刹那，一个瞬间，市场均为平衡。而在任何一个时期，一个时段，市场永无平衡。我之所谓“趋势”者，乃众缘和合而生。缘聚则生，缘散则灭，如此而已（缘：各种促使、生成趋势的大大小小、方方面面的因素，有内生缘，外生缘）。趋势来时，应之，随之；此趋势去而彼趋势来时，亦应之，再随之；无趋势时，观之，待之。
    七、 资金管理之道，动则动于九天之上，藏则藏于九地之下。缓急之道极重要，如诸葛武侯用兵，进退有序。又有林彪四快一慢之法（林彪曾这样概括：“向敌前进要快、抓住敌人后进行准备工作要快、突破后扩张战果要快、敌人整个溃退了，离开了阵地，我们追击时要快。一慢是指什么时候慢，什么事情上要慢呢？是指总攻发动时间这一下要慢（但总攻开始以后就要快）。在这一问题上要沉住气，上级催骂，派通讯员左催右催，这就要沉着，反正我要准备好了才打。”）好运来时乘胜追击，厄运至时见死不救。无胜象不妄战，司马仲达胜武侯之处，不在智谋高超，在于知不战之妙用。兵者，不祥之器，非君子之器。不可已而用之，恬淡为上。我有三宝，一曰慈，二曰俭，三曰不敢为天下先。
    八、 交易生涯的成功与否，在某种程度上来说取决于你的健康状况、快乐幸福的家庭生活。永远不要在这二者上吝惜时间与金钱。以健康快乐地和你妻子活到150岁为目标，拒绝一切非分之想，那会毁掉你的一切。相信复利，假设你只有10万元资金，在不增加任何本金的情况下，以25%的年收益率递增，40年后这笔资金可增值到7523.16万元。邓小平和林彪的不同故事告诉我们，人生并不只是谋略之争，某种程度上也是时间和生命的竞争。
    九、 君子志于道，据于德，依于仁，游于艺。对于技巧的培养、发现和超越，是所有对市场的认知和理念付诸实践的必经之途。所谓无招胜有招者，必已有无数招术烂熟于心在前。只有真正地掌握各种知识、工具、技术层面上的“艺”，才能对它进行解构、重构、萃取、融合，由“匠”而“师”，到达“艺术”的层次。许多善坐论剑道者，未必能拔剑杀人。平时静坐谈心性者，往往只能一死报君王。只有精于技巧并超越技巧，才能生存于这个市场。
    十、 我认为，这是一个全息的世界，更是全息的证券市场。假如有一份报纸，名曰《大千世界日报》，这份报纸可以详细记录在地球上当天发生的任何一件事情：如肯尼亚的一条河流发生水灾、布什在办公室里与格林斯潘讨论的全部内容、江西某工厂一车间出现生产事故、印度某传教士向一位女孩传教、陕西一农民今天收割一亩玉米、F4香港演唱会举行、黑龙江某偏僻农场里死了五头牛、广东张家两夫妇今晚吵架等等……事实上，不可能有这样的报纸，也不可能有能正确处理这些信息的超级计算机。即使有这样的报纸，对于所有这些事件的内在逻辑和非逻辑关系、影响的分析，也超乎人力所能为。无论在飓风来临以前或是来临以后，我们都不可能知道，到底哪只蝴蝶在何时、以何种连锁反应（里面牵涉的参数之多，我担保连巨型计算机都要犯愁）引来一场飓风。而所有这个地球上发生的一切小到蚂蚁打架，农民锄草之类的事情，都会通过无数种途径折射、反映到这个证券市场之中。我们既不可能掌握所有的事件，也不可能掌握所有这些事件的“信息”、“能量”传递到证券市场的时间、方式、数量。我认为我们应在这个全息的世界里，使用全息分析，从一切的历史、现实的信息中，去解读今天，解读市场。当然，这是一道连天才纳什也败下阵来的难题。在观察市场时，既用显微镜，也用望远镜。心存宇宙大千之景，眼观毫末纤细之变。一滴水中，也有三千大千世界；三千大千世界，无非佛眼中一滴水。举轻若重，举重若轻，全息分析，谈何容易！
    十一、 功成、名遂、身退，天之道也。未退出市场之前，连续N年刷新历史增长纪录并不意味着你的正确，更不意味着你掌握了市场的真理。巴菲特也许只是那只能够在“打字机前随机地打出一部《莎士比亚全集》的大猩猩”。彼得.林奇也许确实只是很荒谬、很幸运地赢了市场，但是他在市场生涯的最辉煌处退出市场，显示了他的众所不及的人生智慧（近期据说索罗斯要重出江湖，我对他的未来表示担忧，祝他好运）。某种程度上讲，只要你不退出市场，交易之路，是一条必输的路，就象我认为人类历史的最终必定是人类文明的彻底毁灭一样。我们的努力，只是为了以一种更加满意的方式、更加满意的时机退出市场而已。
    十二、 我是谁？我心里包含着无数个我，以恒河沙数喻亦不为过。宜经常反观、反省自身，左右互搏之道，并非金庸杜撰。吾日三省吾身，在超越自我的审视后，又必须得回到自身，否则，将灵魂出窍，死无定所。失败使人沮丧，然而成功更让人失去自我。
    十三、 证券市场的历史仅区区数百年，且人类中的顶尖精英并非致于此道。在哲学、艺术、科学、政治、战争等领域，几千年来人类以最优秀的头脑和最多的资源投入其中。假如智慧可以打分，人类在战争领域可能已经达到85分，但在证券市场投资领域可能只达到20分。谁该向谁学，不言自明。三教九流、诸子百家，均有交易之道在其中。大量基金经理们采取智慧上的关门主义，令自己自绝于大市场，自绝于成功。记住：始终是智慧，而不是知识，给我们一根在市场的惊涛骇浪中的救命稻草。
    十四、 谈谈所谓政策。政府可以做很多它想做的事，但政府和构成政府的每一个元素的本身都来自于社会，再以政策反过来作用于社会。政策的动机来自于社会各种利益的博弈，政策的思想源自于数千年来的文化历史意识和当前的社会思想、思潮的复杂作用。政策作用于社会后，受到社会的反作用，再影响它去制定新的政策。以数千年为经，以七大洲为纬，虽天机难测，然管中窥豹，亦可有所收获。20世纪以来，中国即为一部“上层建筑、思想意识牵引经济基础、社会基础，而这两大基础反过来又对于上层建筑、思想意识进行试错，不断提出修正之要求”的历史。如“十月革命一声炮响”，于是中国知识分子便去改造社会、经济，使之适应于“送”来的马列主义；又如80年代后大量西方的现代、后现代理论对于国内实践的影响。外国思想与中国国情、现代、后现代理论与半农业社会、“应该如此”与“事实如此”之间的互动、矛盾、冲突、妥协，为一百年来发展之主脉。在过去500年内和未来至少100年内，“现代化”就是“西方化”。
    十五、 当今之中国究竟处于何时？位于何地？欲往何处？仍处于自康雍乾之伪盛世登峰造极之后，鸦片战争以来之“三千年未有之大变局”中，前无古人，后无来者，西风、西学东渐为主旋律；处于亚洲——为世界主流文明、经济、社会日益“边缘化”之地，有坠入末等民族、万劫不复之忧，亦有跨入世界一等民族之望；中国欲回闭关锁国之封闭系统而稳定运行已断无退路，欲往现代文明之自由文明之开放系统又举步维艰。正如摸着石头过河，摸到河中间，发现已无路可回，而往对岸之路，似已无石可摸，稍一失足，即可能坠入深渊、旋涡之中。而上游之山洪正欲席卷而下，抬头天空密云欲雨，此即为当今中国所处之大局。然则虽千难万险，亦只有奋力前行，融入世界主流文明一途，否则，将可能成为又一个从地球上消失的古代文明古国。成就巴菲特的外部环境，是人类有史以来最优秀的美国制度文化，以及二战后几十年的世界经济社会和美国国势的全面大发展。天时地利人和，投资中国证券市场的“天花板”已经比巴菲特低了一大半。对中国社会、中国经济、中国证券市场最乐观的估计，是台湾几十年来的发展道路。可堪与日本的发展历史相比的可能几乎没有，更遑论欧美。
    十六、 何谓价值？价格就是价值。无论马克思、格雷厄姆、巴菲特、彼得.林奇、莫顿、斯科尔斯，若其中有人想给出一个所谓的本质终极意义上的价值，均属邪见。价格绝不是围绕着一个所谓“客观”的“价值”上下跳动的波浪、卫星，因为那个所谓的“客观的”“价值”本不存在，价格即是价值。一只股票有一万个投资者，便对应着一万种各自不同的“效用”，而对于效用的各自所愿意付出代价的合力，即构成价格（价值）。

企业人士去券商工作，券商人员被挖到基金，基金经理去做私募，并且还发信托计划，而发信托的目的是买企业（上市公司）。证券行业内部在牛市联系越来越密切，到最终大家都会成为了利益相关人，目标都一致，最大化自己的工资收益和投资收益。不过真正联系大家的纽带是股价。每个人都希望把股票做上去，企业会想企业的办法（比如资产注入什么的），券商会想券商的办法（投行做项目，研究来吹鼓），其他的则是用钱来赞助了。最终这必然形成的是泡沫和泡沫破灭，因为逻辑是很显然的，如果大家都想维护股价，这个关系带可以做任何事情，但是难以持续；而如果股价高了，有些关系带的环节想提前兑现收益，而大家一起夺路而逃，股价也会崩溃。不过现在看来，讨论牛市什么时候结束还是有点早，毕竟这个循环刚出现不久，才开始加速。

概要：
􀁺 每指数点港币$50，以4 月25 日收盘价12458 点计算，
每一手价值62.29 万港币。沪深300 指数同日收盘价
为3448 点，每一手合约价值为103.44 万，是H 股金
融指数期货的1.66 倍。
􀁺 成份股只有7 只，4 支银行3 支保险。
合约规格：
1．合约乘数:每指数点港币$50，以4 月25 日收盘价12458
点计算，每一手价值62.29 万港币。沪深300 指数同日收
盘价为3448 点，每一手合约价值为103.44 万，是H 股金
融指数期货的1.66 倍。
2．最后结算日为每个月最后第二个营业日，与H 股期货、
新加坡A50 期货同日。最近的结算日为本周五（4 月27 日）。
表：H 股金融指数期货合约规格
项目 合约细则
相关指数 恒生中国H 股金融行业指数
HKATS 代码 HFI
合约乘数 每指数点港币$50
最低价格波幅 一个指数点
合约月份 现月，下月，及之后的两个季月
交易时间 上午9:45 - 中午12:30 及下午2:30 -
下午4:15
(到期合约月份在最后交易日收市时间
为下午4 时正)
最后交易日 该月最后第二个营业日
最后结算价 在最后交易日恒生中国H 股金融行业
指数每五分钟所报指数点的平均数
成份股
成份股只有7 只，4 支银行3 支保险，分别是建设银行
（939.HK）、工商银行（1398.HK）、平安保险（2318.HK）、
中国财险（2328.HK）、中国人寿（2628.HK）、交通银行
（3328.HK）、招商银行（3968.HK）、中国银行（3988.HK）。

一个投机者的告白      
科斯托兰尼作者简介：
安德烈科斯托兰尼（Andre Kostolany） ，德国知名投资大师，娴熟金融商品和证券市场的一切，被誉为「二十世纪股市见证人」、「本世纪金融史上最成功的投资者之一」。他在德国投资界的地位，有如美国的华伦巴菲特（Warren Buffet）。他的理论，被视为权威，德国的投资人、专家、媒体记者，经常询问他对股市的意见。安德烈科斯托兰尼不仅是成功的投资者，也是广受读者喜爱的作家。多年来他将自己的证券交易经验与理论，写成一本本实用且平易近人的书籍，广受读者喜爱与推崇。他的《证券心理学》一书，是德国大学经济系学生必读书籍。从一九八七年至今，共出版十三本着作，在全球卖出三百万册的佳绩，包括中国、韩国、希腊、丹麦，都有翻译版本。证券交易动物园
有钱的人，可以投机，
钱少的人，不可以投机，
根本没钱的人，必须投机。
早在证券交易所出现前，投机就存在了。某些社会主义者认为是资本主义让人变成投机人士，这种论点完全错误。早在《圣经》里，便已驳斥投机行为。
历史上的第一次投机行为，是埃及的约瑟夫法老所为。
约瑟夫这位聪慧且具洞察力的法老，从七个好年份和七个坏年份的梦中，作出正确结论。在好年景时，他囤积大批粮食，好在日后欠收的年份以高价投入市场。不过直到今天，大家仍不确定他是否在四千年前就已成为计划经济之父，知道储备余粮，度过后来的欠收；或只是历史上的第一位投机家，垄断商品，藉以日后高价出售。
赌徒永远不死
在古罗马，地中海地区的金融中心，也很盛行投机风。人们大规模投机粮食和商品。罗马帝国的总督卡托（Cato）消灭迦太基的疯狂政策，让当时的投机家相当紧张。迦太基是地中海世界的粮仓，史奇皮欧（Scipio）将军的士兵进入被毁的城市，大肆洗劫仓库和地窖。上千吨的粮食落入罗马人手中，再加上罗马本地粮食丰收，粮食价格先出现松动，继而直线跌到谷底。很多投机人士因而倾家荡产。
 
当然，历史上还有许多著名的人物也是投机家族的成员。发现万有引力，名留千古的牛顿也曾试过证券投机，只不过失败了，最后，牛顿甚至禁止别人在他面前提证券交易。伏尔泰曾和女朋友大谈有价证券和货币，长达几个小时之久。他也曾投机谷物和房地产，后来，更以投机的外汇走私客身份走红当时。
大家是否该跻身名人之列，也做个投机人士？基本上，这取决于两件事，即物质条件和个人性格。关于第一个前提条件，我牢记一条座右铭：
有钱的人，可以投机，
钱少的人，不可以投机，
根本没钱的人，必须投机。
最后一句当然不完全正确。大家总是需要一定数量的钱，才能开始投机活动，但数量不一定要很多。在股票投资普及之前，德国流行一种观点，证券交易所只是富人的游乐场。这种看法完全错误。只要谁的看法正确，谁就有可能用蛮少的钱，创造可观利润。我说的「根本没钱」，是指钱少到连私人住宅都负担不起或无力养老的地步。
如果真的没钱，首先必须工作。在证券投机失败后，我好几次身无分文，甚至欠债，以至被迫重操旧业，作经纪人和顾问，赚取佣金，以脱离窘境。
至于投机家还需要哪些性格，读者可从本书中找到答案。但我必须先解释一下，根据我的定义，到底谁才称得上投机家？因为，所有在证券交易所交易的人早就不是投机家了。
经纪人：只管成交量
当德国新闻电视台报导法兰克福或纽约证券交易所的情况时，我们可以看到经纪人和交易员大声叫喊、四处奔跑。可惜，愈来愈多的经纪人和交易员现在都静悄悄坐在计算机前，说不定什么时候，原来证交大厅的独特气氛便会消失了。经纪人坐在办公室里和客户洽谈，建议客人继续委托代办交易，最重要的，是鼓吹他们不断进行新交易。 经纪人和交易员不靠股价指数的差价赚钱，而是按每笔交易向客户收佣金。如果经纪人在一起聊天，他们首先谈的是成交量，然后才是发展趋势。有人讲过一个故事：一位客户去找经纪人，想听取一些建议。经纪人使出浑身解数，劝他继续买进IBM的股票。经纪人说完后，客户才察觉到自己原本是想卖掉IBM的股票。「原来如此，」经纪人说︰「卖掉││这也不坏！」 基金经理：几十亿资金的统治者 第二类职业证券人士是基金经理，包括大型投资公司的基金管理人和产物管理人。他们调动几十亿资金，但和证券经纪人一样，他们不是靠自己的资金，而是客户的资金在工作。经理人及一群手下作准备工作的分析师，挑出看好的股票、债券或原料，以获取报酬。整体来看，他们毫无成就，因为只有极少数的基金经理，能不断超越平均指数，获取更高利润。 金融巨子：大庄家 不是每个用自己资金操作的证券投资人都算投机家。 有些资产非常雄厚的金融巨子，以几百万元，甚至几十亿元在进行交易。他们总是全力以赴，投入所发起的交易活动，以确保自己获得多数，并策画合并和收购其它公司。他一旦拥有某家公司的股份，便积极干预公司的管理体系，或解散看不顺眼的管理阶层。面对各种激烈活动，他的生活变得十分不安。如果他开办企业，就会到证券交易所去筹措必要的资金。甚至他想掌控的那些公司，也是透过证券交易所取得控制权。他的目标总是集中在特定的交易中，他的买或卖都会导致大地震，影响整个证券市场。 套汇者：绝迹的投机人士 套汇指的是时间或空间上的投机行为。时间上的投机，指的是今天买，然后过一阵子用更高的价格卖出，或反过来，今天卖掉，以后再用便宜的价格买回来（即卖空）。另一种是空间上的投机，指的是同时在一个地方买，另一个地方卖。交易过程中，套汇者必须取得超过交易手续费的差价，才会获利。和传统的投机人士相比，套汇者的好处在没有任何风险。因为，只有当两个证券交易所出现差价时，套汇者才会委托经纪人进行交易。他事先就知道利润有多少，因此，套汇者必须专注在蝇头小利上，时时刻刻关注行情。 证券玩家：证交所中的赌徒 有种人，即所谓的证券玩家，肯定永不会消失，而且只会愈来愈多，让我感到遗憾。我之所以如此称呼他们，乃是因为照我的定义，他们不配冠上投机家的称号，虽然一般大众和新闻记者都以此称呼他们。证券玩家连最小的指数波动都企图利用。他在股价一○一时，买进某种股票，然后在股价升到一○三时，就卖掉。接着，他再在指数九○时，买进另一种股票，然后在九一‧五时，又再卖掉。 投资者：证券市场中的长跑者 投资者和证券玩家刚好相反。他买股票，然后留个几十年，当成养老金，或当成留给子女或孙子的财产。他从不看指数，对指数不感兴趣，即使股价崩盘，也任由他去。他将资金长期投资于股票，一直投资下去。即使萧条时期，也不减少股票的投资比率。 我该诚实建议每位读者加入投资者的行列。在从事证券交易的人当中，以平均水准来看，投资者的表现最好，因为即使是投机家，也只有少数是赢家。如果我的话够权威，能让读者盲目听从（但我对此不抱幻想），本书到此也可结束了。但是，「赌徒」在我们心中蠢蠢欲动，谁能比我更了解投机活动的刺激所在。八十年来，我一直是位精力充沛的投机家，穿梭在全世界的原料、外汇和证券交易所。正确分析形势及不同于一般看法的观点得到确认，带给我的快乐，远比物质上的利润大得多。所以我想告诉大家，是什么因素导致一名精力充沛的投机家不同于金融巨子、投资者和证券玩家。 投机家：有远见的战略家 大家也许会说，投机家便是介于证券玩家和投资者之间。当然，界限并非泾渭分明。不同于投资者，投机家对各种新闻都感兴趣，但这并不表示，他会像证券玩家那样，对任何新闻都有反应。如果投机家对上涨的指数进行投机，但由于某个偶然事件，行情暂时下跌，例如，美国总统心脏病突发（艾森豪威尔总统一九五五年心脏病发），或南美遭受地震，这时投机家不会马上推翻自己的投机理念。只有当消息影响深远，动摇了预测基础，推翻原来的假设，才会重新规画。投机家不在意X和Y之间细微的指数波动，他只跟随趋势，即从A到B的变化角度。 有远见的投机家密切注意各种基本因素，如金融和贷款政策、利率、经济扩充、国际局势、贸易收支、经营报告等，不会受到次要的日常新闻影响。他制定周密的计划和策略，根据每天发生的事件进行调整。总而言之，投机者有想法，不管正不正确，毕竟是个想法。这是投机家和证券玩家的基本差异。凭什么投机？
只要有想象力， 老的东西，甚至老骨董，
都有机会再翻身。
 说到投机，许多人最先想到的是股票，股票已经成为投机和证券交易所的代名词。我也一再谈到和写过证券交易所或投机的事，指的当然是股票投机。但在八十年的「证券投机生涯」中，我早已不只对股票进行投机。我的大量获利是靠债券赚来的，但我在外汇和原料市场也很活跃，也在有形资产交易中累积经验。 投机家中的世界主义者，不仅分析和观察本国的股票市场，也分析和观察全球发生的事，像国际政治局势、大规模资金流向、工业大国的内政和外交政策、世界银行和国际货币基金组织的决议、巴黎俱乐部的债务谈判、新的技术发展、巴勒斯坦问题，甚至巴西和中国的天气。 每当某个地方出现机会，某种商品、货币、债券或股票的价格和正常价值之间出现差异，投机家便忙碌起来，等候市场在某个时候弭平差异。重大的机会不是每天都有，所以不该只把股票当成投机对象，例如我就曾利用债券作出最成功的投机。 债券：比你所知还重要的标的 债券也称利率固定的有价债券，是大多数储户印象中的保险投资手段。以公债为例，只要买下有保障的债务人的债券，一直等到债券到期，根本不用冒赔钱的风险。购买公债的人总能以票面价值兑现，而购买公债时计算好的利率，对债券持有人来说，也是种保障。 外汇：过去比现在更有意思 今天，外汇市场是大玩家的游戏场，因为银行、保险公司和长期基金把外汇市场变成赌场，而且货币种类愈来愈少。引进欧元后，法郎和德国马克之间的投机成为历史，但前提条件是欧元要挺得住。 原则上，只有少数货币可供小资本的投机人士做期货交易。为了获得数量相等的外国货币，大家必须和相关国家保持特殊的联系。现在，也许在美洲或东欧小国，还存在些有趣的机会，但这方面，我不是专家。 谁若要进行重要货币的投机，就是和几万名大大小小的赌徒和投机人士竞争。世界上每个人都可以同时得到相关讯息，如果某个统计数字比预期好，大家便朝那个方向跑，如果比预期差，大家又跑往相反方向。 原料：投机家对投机家 原料投机中，长线（买入）总有短线（卖出）相呼应。一位投机人士把赌注押在价格上涨上，就会有另一位投机人士押价格下跌，这是个充满巨大风险的交易。一般情况下，投机期货意味着只须投入相对少量的金钱，大量购买铜、小麦或诸如此类的东西，在这种情况下，支付的金额不是买价，而是为将来发生的交易所支付的一种担保。股票指数、外汇和债券的期货交易同样如此。 因为卖主以后才交货，买主也是以后才收货，所以期货交易也称「未来交易」。由于投入的资金少，这种业务的风险根本无从估计。如果商品的指数和原先期望的方向只差几个百分点，持有人必须立即补缴资金，才能继续保有原先数额的担保。如果不补缴资金，立刻就会被结清交易，而把之前已经付过的资金全部赔光。 有形资产：是收藏？还是投机？ 理论上，只有了解自己经营的有形资产，并且经验丰富，才能赚钱。我说从理论上讲，是因为我所列举的诸如名画、旧瓷器、旧家俱、钻石、邮票和硬币，只有收藏家才是真正的行家，他们热爱这些东西，一起起床，一起入睡。但收藏家无法成为投机人士，因为他和收藏品难舍难分。虽然从账面上看，收藏家获得了巨额利润，但却不从中赚钱。相反地，低价买进，然后再高价卖出的投机人士，从来不会努力了解那些东西。
 
房地产：大投机家的事 唯一带来利润的有形资产投资，便是房地产。房产所有人住在自己的房子里，就可以收取或节省房租。我在巴黎有两处住宅，在蔚蓝海岸有座房子，在布达佩斯有处宅邸。只有位于巴黎圣路易岛（Ile Saint-Louis）的住宅被我租出去，其它三处房产一直是我自己居住。根据这一经验，我只能建议每个家庭，购买自己居住的住宅。这应该是第一项投资，因为这样一来就不必受制于出租人，或是受房租上涨的影响。 我相信一件事，房地产市场和股票市场虽然完全不同，但其运转和其它投机市场一样，遵循着相同的规则，有荣景、低迷和过度发展等时期。 想投机房地产，必须有巨额资金和良好信誉，因为购买房产的部分资金是向银行或第三者筹措的。 我的结论是，资金雄厚，且熟悉房地产市场的投机人士，可以试试运气。很多人，例如唐纳‧川普（Donald Trump）靠房地产业致富。其它人如荣格‧史耐德（Juergen Schneider）却因此破产，必须在监狱了却残生。就和其它的投机行为一样，发财和破产紧紧相依。关于房地产市场，我知道的不多，因为股票才是我的王国。 股票：本身就是投机对象 无疑地，能为投机人士创造广阔投资天地的是股票市场。全世界共有十万多家上市公司，分布在全球各个国家。大家可以针对某个行业的繁荣和衰退、某个竞争对手战胜另一个竞争对手、某个国家的法律变更、大选、社会发展趋势、未来时装的发展趋势，还有新技术的发展进行投机。有的公司在白天找运气，有的则在全球碰运气。 大家总能找到被低估的公司。前面提过的亿万富翁巴菲特就是靠这发财的。或者找到被高估的公司，进行投机，大家可以利用「转机股」发财，像我就曾以克赖斯勒的股票作投机（我在其危机时，以每股三美元买了克赖斯勒的股票，现在每股的价格为一百五十美元）。还有像微软或戴尔计算机（Dell）的「飙升股票」，利用这种股票，大家同样可以发财。奇幻的证券交易所，
证券交易所， 对某些人来说，意味着财富，
对某些人来说，却意味着毁灭。 言辞尖刻的人说，魔鬼创造了证券交易所，为的是告诉大家，他们和上帝一样，也能无中生有。错了！魔鬼并未创造证券交易所，证券交易所是自行发展成的，在大树下，在华尔街，或在大街拐角处，或在咖啡厅里，为的是以后能够搬进宫殿。 荷兰印度和英国东印度 英国对印度公司的海上霸主地位和荷兰成为强劲对手，感到惴惴不安。于是建立英国的「东印度公司」，试图打破荷兰的垄断地位，重新建立自由竞争，但是，「东印度公司」并未能动摇荷兰公司的独尊地位。西方强权开始在本土、海上和证券交易所进行激烈争战。如果荷兰的印度公司和英国的东印度公司今天都还在的话，他们或许会试着收购对方。 受运输费用的影响，这家或那家公司的股票上涨或下跌，运抵的货物愈来愈贵，而且总是超过大家的预期，投机人士一天比一天激动。对荷兰印度公司来说，一六八八年发生的一场灾难，对我们也具有特殊意义，因为这是有史以来第一次「股票崩盘」。 基于这个原因，加拿大的铀矿业在五○年代也经历同样的命运。尽管核子科学长足发展，但始终没有出现获利，看来也没希望在未来某天有所改变；投机人士不得不为他们的幻想付出昂贵代价。在一九五七年的股票崩盘中，铀矿股票因之前的炒作而掉了九○％的价值，损失惨重，加拿大证交所很长一段时间无法恢复元气。虽然邻国华尔街的股市看涨，却无法恢复原先的基础。类似的原因也让其它投机人士在巴黎证券交易所破产，他们被骗，以为撒哈拉沙漠的石油开采业会带来丰厚的利润，但发生在阿尔及利亚的政治事件和国有化，令他们的希望化为泡影。
 
 
混乱中的混乱 自十七世纪中叶起，阿姆斯特丹的证券交易所就已类似现代证券交易所。当时就已有人从事期货和期权交易，有结算日、补偿交易指数、展期交易和贴现交易、买空财团和卖空集团。阿姆斯特丹是欧洲最重要的国债市场，细腻讲究的期货交易在阿姆斯特丹证券交易所中诞生。经纪人和坐在邻近咖啡馆里等候交易结果的客户间，有交易员和联络员。各种影响行情的谣言、错误的警报及各种伎俩早已出现，让有眼光的谋士得以利用行情涨跌获取利益。 受人瞩目的印度公司股票不断攀升，尤其当某大机构操纵上涨行情时，股票更加看涨。货船延期返回的坏消息，本来是无任何危险的普通消息，但在大家都感到振奋时传来，便显得很不恰当。受害人当中有诗人、哲学家和狂热的投机人士维加（Jose de la Vega），他是阿姆斯特丹西班牙籍犹太难民之子（和纽约十万名德国难民子女一样）。他的作品《混乱中的混乱》既是一部哲学著作，也是一篇报导。书中描述十七世纪阿姆斯特丹证券交易所的真实情景。我多次阅读此书的德文版，一九一二年的翻译版本，值得向每位投机人士推荐。维加曾经三次靠投机发财，然后又失去财产，证明他完全有资格评论这个题目。 资本主义的神经系统 就算魔鬼未曾创造出证券交易所，他也一定淌过这滩混水，把「人」变成将证券交易所化成赌场的「赌徒」。对许多人来说，证券交易所是没有音乐的蒙地卡罗，是赌场，可以整晚在紧张刺激的气氛中赚一大笔钱。对我来说，证券交易所是充满各种音乐的蒙地卡罗，只不过必须带上天线，才能捕捉到音乐，分辨出音乐的旋律。 证券交易所其实是神经中枢，甚至是资本主义经济制度的引擎。在商品和外汇交易所中，这间赌场大厅负责调配商品和制定合理、透明的价格，他为生产商、制造者及进出口商提供机会，避免各种价格风险。玩家和投机人士关心成交量，遗憾的是，玩家或寄生虫（我也这么称呼他们）占成交量的比重是如此之大，以至于有时只是他们的交易活动，就会不合理地操纵行情涨跌。 交易人士的游乐场 证券交易所还有更多内容，这里是交易人士的游乐场，充满经纪人、交易员、市场调控者、玩家、投资者、大大小小的投机人士、银行家和金融家、新闻记者和偶尔光临的旁观人士。当然，并不是所有人都亲自到证券交易所来，多数人只把钱送过来，有时，也会把钱撤回去。他们的投资反映出忧虑和希望。证券交易所不仅是证券、外汇或商品的中继站，也是消息、新闻发布和驳斥谣言、热门诀窍、内线消息和蜚短流长的传播场所。 我常去证券交易所，因为其它地方都不像这里，能看到这么多傻瓜。并不是我对傻瓜感兴趣，而是为了进行和他们截然不同的动作。
遗憾的是，法国画家多米耶（Daumier）笔下精彩绝伦的大厅型证券交易所，已渐渐绝迹，逐渐变成电子证券交易所。一九八六年，这股潮流波及伦敦皇家证券交易所，不久前又占领巴黎证券交易所，在法兰克福，多数的交易已经在计算机系统上进行。看来，证券交易所之母的华尔街，变成由无声无息的计算机屏幕组成的电子交易所，只是时间早晚的问题。
 
 
经济的温度计？ 许多外行人总是称证券市场是经济的温度计，其实不然。证券市场无法显示当前的经济状况，也预测不了未来经济的发展趋势。要证明这点，我不必追溯远古的历史，过去五年就是最好例子。一方面，德国经济成长持平，失业率高居不下，而另一方面，证券市场却增加了三倍，前社民党主席奥斯卡拉封丹在上届联邦议院选举前的竞选演说中，不断对此大加抨击。其实他对证券市场一无所知，也对经济一窍不通。 相反地，在美国，经济因为就业充分而繁荣，证券市场跟着景气发展。那里同样有过经济高度发展，而证券市场却萧条的情景发生。经济和证券交易并不一定平行发展，但这不是说二者没有任何关系。我想引用一个多年前见过的老例子，令我印象深刻。 我认为，长远来看，经济和证券市场所的发展方向相同，但在过程中，却有可能选择完全相反的方向。指数有什么道理，
这里一切取决于一件事， 就看是傻瓜比股票多，
还是股票比傻瓜多。 每天，证券评论员都费尽心思解释当天指数的变化，然而影响指数上扬或下跌的因素却难以胜数。 利率提高，股价下跌；利润高过预期，XY的指数便可能看涨，而ABC的股票却下跌，因为尽管利润高过预期，专家却看到该企业面临艰困的未来。而下一份报纸的评论却指出，同一档股票指数下跌的原因在于获利了结。另一天，美元坚挺是指数上扬的原因，但第二天，在同一份报纸的评论中，美元是指数下跌的关键。对投机人士来说，这些评论完全多余，而且毫无用处。专家引用报章评论，寻找合乎逻辑的因素，但证券市场有自己的逻辑，和普通消费者的逻辑没有什么关系。 证券市场像漂亮的女人或天气一样任性，擅长利用各种光怪陆离的魔术吸引猎物，大家对其不抱希望时，证券市场也一样冷淡对待。我建议大家应该冷静，不要在意证券市场喜怒无常的脾气，尤其不要为此寻找合乎逻辑的解释。 评论员可能局限于三个因素，因为供过于求，证券交易走势疲软；或因为需求大于供给，证券交易行情坚挺，或因为供需平衡，证券交易没有变化。 从短期至中期来看，绝对不是好的股票一定看涨，不好的股票肯定下跌，情况可能完全相反。一家企业也许获利丰厚，可以支付红利，还有良好的发展前景，但只有需求大于供给时，才会在证券市场中看涨，这是证券交易逻辑的唯一条件。 傻瓜、股票，谁多？ 直到今天，我还清楚记得第一次到巴黎证券交易所时的情景。一位老先生朝我走来：「年轻人，我没见过你。你是谁？」我回答︰「我第一次到证券交易所，我是X公司的实习生。」「你的上司是我的朋友，我现在教你一些非常重要的东西。你看看周围，这里的一切都取决于一件事，就看这里的傻瓜比股票多，还是股票比傻瓜多。」 这条座右铭也成为我的信条，我们可以这样解释，行情趋势要看卖方卖股票的情况，是否比买方买股票急迫。如果股票持有者迫于心理或物质上的压力，被迫出售股票，而资金所有者虽然想买，却无购买压力，行情就会下跌。 反之，如果资金所有者迫切寻找股票，而股票持有者并没有物质或心理上的压力，要出售股票，行情就会上涨。我一直记住这条准则，一切取决于供给和需求。我全部的证券交易理论都以此为基础。
这个事实每位证券交易人士都须铭记在心，否则就不会明白，为什么有时指数会出现完全不合逻辑的波动。 分析发展趋势时，应对各种影响因素进行评估，并要能看出未来的供需情况。 原本我还可以解释一下股票指数的形成细节，以及经纪人或市场调控者如何订定指数，以合理反映供需的情况。但我想把这件工作留给众多证券交易入门的指导书籍。 背景音乐是小调或大调？ 在歌剧或交响乐中，都有个主题，总是反复出现，不断在背景中回荡。股市也有背景音乐，决定长期的发展趋势，时间可能长达几十年。在投机人士准备从中看出上涨和下跌的时段，从中获利前，必须听出背景音乐是大调，还是小调。 这种背景音乐由两部分构成：战争或和平，及长期的经济发展。
大家总是问我，为什么过去几年那么乐观？许多人听过我关于安眠药的点子，我毫无保留建议大小储户把钱投资股票，从前我不会如此做。先前我建议他们应该服用安眠药，然后沉沉睡去，不要理会这段期间证券市场的风暴，免得惊慌失措，在行情上涨之前便把所有股票赔本卖掉。
 我乐观的理由很简单，虽然有科索沃战争、波斯湾战争和库德族战争摧残着人类，但世界和平基本上是得到保障的，这是一九一二年以来不曾有过的。直到十年前，我仍是每天早晨七点便坐在收音机前，因为害怕某个地方会成为第三次世界大战的开端。北约和华沙两大集团间的冷战让世界瘫痪，今天，这一切已成过往云烟。 和平就是大调 再回到之前我提过的狗和主人的例子，应可说明经济和证券市场并非平行发展的。但和狗及其主人一样，长期来看经济和证券市场，发展方向相同。 如果经济和企业利润没有持续成长，股票指数也不会持续看涨。如果没有重要因素，通用汽车（General Motors）、IBM或微软的股票也不会发展到今天这种水准。否则的话，狗就会跑到前面去，不知什么时候，便看不到主人了。而熟悉狗的人都知道，这位四条腿的朋友最后还是会跑回来。 可能的障碍 经济成长的障碍之一便是错误的税赋政策，这会让所有的成果尽皆遭殃。如果大家像从前瑞典那样，必须用九○％的收入纳税，总有一天，没有人会有兴趣办企业、进行投资、每天工作十四个小时。
另一个更重要的问题，就是货币供给，就像匈牙利一位吉普赛音乐家所说︰「没有钱，就没有音乐。」同样地，「没有资金，就没有经济成长。」 几十年来，以黄金为基础的货币制度，即通常所说的金本位制，阻碍了充分的货币供给。这个时期，世界经济发展迟缓。我经常针对金本位制撰写文章，一直强烈反对金本位制。因为，除了世界和平外，取消金本位制是我这些年及对未来抱乐观态度的第二个原因。但遗憾的是，总有一些政治家和经济学家，每当外汇激烈波动时，便要求回到金本位制，所以我要再次解释金本位制，为什么对世界危害极大。我认为金本位制是种祸害，所以我常用「你怎么看待金本位制？」问题，来测试经济学家和专家对经济的理解程度。 金本位制是种在经济体制中平衡供需的货币机制，既在国内，也在国际上运作。国际收支均用黄金调节，形成固定的外汇价格。 金本制已过时 后来，鲁夫在新闻媒体中更加丑态百出。在一系列文章中，他发出警告，如果不马上回到传统的金本位制度（也就是说美元百分之百用黄金核算），世界经济就会崩溃。众所周知，大家并没有把他的警告放在心上，而且现在的世界经济形势也比以往任何时候都要好。 此外，大家也不需要用金本位制克服通货膨胀。因为通货膨胀并不取决于货币是用黄金核算，或是自由流通。里根总统执政后不久，推行的通货紧缩政策便证明这点，在成功消除通货膨胀，促进经济发展前，他首先大幅度提高利率，继续加重卡特政府留给他的经济危机。
从第二次世界大战以来，金本位制便没有发挥过作用。想让金本位制解决我们这个时代的重大问题，未免要求太高了。金本位制失败的原因，在于接受了一个完全错误的事实。 稳定只是幻想 直到被欧洲中央银行取代前，德意志联邦银行一直推行紧缩的货币政策，阻碍德国在统一后创造第二个经济奇迹的机会，其口号是稳定、稳定、再稳定，目标在达到零通货膨胀率。多年以来，美元兑马克的汇率一直被低估，所以原料的进口愈来愈便宜，这正是联邦银行想要的。然而，在出口产品占四○％，贸易持续保持顺差的国家，这种政策却扼杀了几十万个就业机会。由于竞争压力愈来愈大，企业被迫不断进行理性管理，或将生产线迁往国外，目前德国许多企业正是如此。 稳定并不是唯一的生活目标，生活目标应该是和平、富裕，而且稳定应该是政治稳定，而不是货币价值稳定，才是最高目标。前德国总理赫姆特‧施密特（Helmut Schmidt）说得完全正确：「宁愿要五％的通货膨胀率，也不要五％的失业率！」轻度通货膨胀根本不会危害经济。 绝对稳定只是一种幻想。能源、原料、生活用品，甚至劳动市场的价格，都在不断变化。很多商品的价格要看大自然的脸色：这次是橙子收成被冻坏了，接着又是咖啡豆收成被热浪烧掉了。所有商品和物资的价格在自由的经济环境中不断涨跌，受到各种事件和大众心理反应的影响。这种情况下，大家又怎能实现一种绝对的稳定呢？行情上涨的秘密，
货币之于证券市场， 就像氧气之于呼吸，
汽油之于引擎。 假如证券市场只受前一章所描述的因素影响，就会随着经济的发展缓慢向上涨。但我们知道，狗是来回奔跑的，证券市场在长期的经济成长过程中会多次反复大涨大跌。大涨之后，证券市场虽然很少跌回上涨前的水准，但在这段时间，行情将来回波动得非常厉害，主要受中期性因素影响。 一是货币。货币对证券市场而言，就像氧气之于呼吸，或汽油之于引擎一样重要。没有货币，即使未来形势大好，世界充满和平，经济一片繁荣，行情也不会上涨。如果没有剩余的钱，
 就没人买股票。我们可以说，货币是股票市场的灵丹妙药。 货币＋心理＝趋势 但是单靠货币，股票市场也不会起变化，还要加上另一个心理因素。如果投资大众的心理是负的，即没有人想买股票，市场也不会涨。只有在货币和心理都呈正面时，股票指数才会上扬。两个因素都是负面时，指数就会下跌。 如果一个因素呈正面，另一个因素呈负面，发展趋势就会持平，也就是说，证券市场的行情平淡、无趣，不会出现大幅波动。我的公式由此得出，同时也成为我的信念：货币＋心理=发展趋势。 如果某个因素略占上风，便会透过略为上涨或下跌的指数呈现出来，这要看哪个因素更强。只有当一个因素发生逆转，使两个因素同时变成正面或负面时，才会出现行情大涨或大跌。 结论是，如果大小投资者愿意，且有能力买股票，指数就会上涨。他们愿意购买股票，是因为他们对金融及经济形势抱持乐观看法；他们购买股票，是因为口袋里有足够的资金。这就是行情上涨的全部秘密，即使是经济呈现不利的态势，都适用。同样的机制也会起反作用。当一般大众非常悲观，负面评价未来，而且缺少现金，一方面因为大众可以将钱投资到其它地方，例如房地产、储蓄或债券，赚取更高的利率，一方面也因为贷款取得更加困难。如果缺少想象力和货币，指数就会跌到谷底。 我认为对中期证券市场，货币比想象力更具决定性作用。如果货币因素是正面的，那么到了一定时候，心理因素也会变成正面的。 如果有很多剩余资金留在金融机构内流通，据我的经验，这些流动资金的一部分最晚在九到十二个月之后，便会进入证券交易市场，虽然此时大多数的投资者对股票仍持负面态度。在此阶段，第一批的买进交易遇到的是完全净空的市场，这时指数开始上涨。上涨的指数使大众对股票产生兴趣，于是继续出现买进交易，吸引新的买主，如此循环不已。 股市评论家和分析家总能为行情上涨找到原因，因为经济面从来便不是全黑或全白的。如果无法说明当前的经济现状，必定会用未来的正面发展来解释上涨趋势。接着，正面的评价逐渐改变大众的态度，货币不断流向股票市场，使行情继续看涨。 反之亦然。如果货币因素是负面的，大众的心理状态在九到十二个月之后也会转成负面状态，即使经济第一线的消息仍相当正面，如果没有新的资金，行情还是无法上涨。如果大家期待的指数上扬没出现，第一批人就会失望地退出股票市场。第一批卖出交易把指数压低，引发进一步的股票出售，如此循环下去。这时评论家仍然可以找到负面消息，当成指数下探的理由，这时，整个气氛已经改变了。对于中期的证券市场发展，货币至关重要。因此，投机人士必须密切注意影响货币的各种因素。 证券市场像二手车市场 我已经解释过，证券市场不是经济状况的温度计。指数发展经常和市场状况背道而驰，景气好的时期，企业把所有资金用于直接投资，过去二十年，特别是美国，并未看到股票回购的现象。
相反地，当企业需要筹措资金时，会向股票市场借钱，提高资本，如此一来，上市公司的股票数量增加，供给因此扩大。由于资产重组，某些公司甚至还会出售其它公司的股票，导致市场出现数量庞大的新股票。
证券市场和二手车市场相似。每当大汽车公司推出新车种时，汽车销售商便异常活跃，甚至在价格上对客户妥协，或免费提供特殊装备，这时二手车的价格就会下跌。反之，如果新车交货期要等上几星期或几个月，而且新车种并不吸引人，也根本不可能在价格上让步，这时二手车市场就会活跃起来，价格也随之攀升。
在证券交易所上市的股票便是资本市场上的二手车。如果资本市场充斥许多有趣的新上市有价证券，证券交易所的上市股票就会下跌。但如果新的投资标的愈来愈少，剩余资金就会流入证券交易所，也就是说回流到「二手车」市场。 资金闸门等着打开
德国的战后发展就是典型的经济形势和证券市场反向的实例。大规模的重建从一九四八年的货币改革开始，当时，证券市场可以运用的资本很少，尽管指数缓慢上升，但股价仍然停留在相对较低的水准，没有恢复到原来的实际价值，虽然当时的心理因素完全是正面的。
一九五二年以后，工业大规模扩张，景气吸收了所有可以利用的资金，用于证券交易的资金所剩无几。每天早晨，我在报纸上都能看到自相矛盾的奇怪现象：公司取得傲人的成绩，红利增加，而指数却不停下跌。
为了在经济景气复苏阶段预防通货膨胀，德国政府采取限制贷款的措施，迫使企业发行新股票或债券。德国最大的几家企业发行利率超过八％的债券，在当时是非常高的利率，但大家却没有足够的资金购买这些债券，虽然大家普遍都很乐观。
股票市场看来毫无希望，当工业扩张的速度放慢，甚至出现停滞时，联邦银行放宽贷款规定，打开资金闸门。吸入第一口「氧气」后，市场重新活跃起来，证券价值直线上升，速度之快，前所未见。
多年来被压抑的涨势潜力，引发了真正的指数狂飙，因为资金和心理因素同时转成正面。正如我所确定的，资金是证券市场的氧气，过去如此，将来亦复如是。证券交易心理学，
投资者分两类，
固执的和犹豫的，
胜利者是固执的人。 我把证券市场对好、坏消息作出反应的强烈程度，称为市场技术状况。和多数人相反，我所理解的市场技术不是图表、量能图、随机分析方法，或其它乱七八糟的东西。对我来说，技术状态只和一个问题有关：股票掌握在什么人手里？
我把投资者分成两类：固执的和犹豫的。固执的投资者，是按我的解释下的投资者和投机人士，长期来看，是证券市场中的胜利者，他们的获利是由犹豫的投资者支付的。而证券市场中的玩家，就是犹豫的投资者。
固执的投资者和犹豫的投资者差别何在？固执的投资者须具备四种要素：金钱、想法、耐心，还有运气，当年普鲁士陆军元帅冯‧莫特克（Von Moltke）曾把这四点视为作战胜利不可缺的四要素。 是否有钱？
根据我的定义，一个人是否有钱，关键不在于他有多少财产，而在资本是否完整无缺，有没有负债。例如，某人有一万马克财产，但他只花五千马克购买有价证券，而且不负债，这样就算有钱。相反地，拥有一亿马克资产的超级富翁，花两亿马克购买股票，就不算有钱，因为他只有负债（价值两亿马克的股票减去一亿马克的自有资本，等于一亿马克的负债）。在股票交易生涯中，我有时也欠债，而结果几乎都是负面的。记忆中，最痛苦的一次经历是在五○年代，当时纽约证券市场大涨，在我看来，当时具有革命性的新工业，如电子和计算机业前景看好，于是我买了这些企业的股票，因为想提高利润，我另外又融资买进，直到用完所有的信用额度。
 当时美国总统是艾森豪威尔（Dwight D. Eisenhower），他是战场上的英雄，却不是天才。艾森豪威尔在美国人民心中享有崇高威望，有关他和德国影星玛莲‧黛德莉（Marlene Dietrich）的恋爱谣言，对他丝毫无损。对华尔街来说，人民信任他们的总统，是非常重要的，至于他的政党属性，则是次要的。还有一年就将举行下届美国总统选举，大家相信艾森豪威尔将军将连任美国总统。我想，证券市场会提前反映。
但后来发生了出人意料的事。一九五五年，艾森豪威尔总统突然心脏病发。第二天，华尔街股票下跌了一○％到二○％，跌入谷底。我被迫履行义务，向经纪人追缴保证金，但由于信用额度已全部用完，不得不卖掉大部分股票，当然全都赔钱。这时艾森豪威尔能否成为总统候选人，似乎成了问题，大家担心事态继续恶化，严重的不安情绪蔓延开来。很多和我一样欠债的同事也不得不卖掉股票，于是更加快下跌速度。几天后，艾森豪威尔的健康状况迅速好转，证券市场开始上涨，很快恢复到原来的行情，某些股票后来甚至涨了十倍，但对我来说，为时已晚。
几年之后，我再次陷入类似局面。一九六二年二月，我全力投入巴黎的证券市场，但这次没有借钱。当时，阿尔及利亚正在打仗，法国总统戴高乐将军想放弃阿尔及利亚，但因为法国人民在这个问题上的态度不一，他不得不反复权衡。这时又发生了意想不到的事，四名法国将军企图发动反戴高乐政府的暴动，他们想阻止戴高乐放弃阿尔及利亚，国家危机一触即发。当天晚上，巴黎的气氛高度恐慌，大家还传说伞兵占领了巴黎。
我决定第二天不到证券交易所去，我干嘛要再加重精神负担呢？于是我去「刘易斯之家」（Chez Louis）餐厅（一家国际知名的捷克餐馆），是当时影视界和新闻界名人聚会的地方。当证券交易所的一位同事偶然走进餐馆，告诉我发生的事情时，我正在研究菜单，根本没想到证券交易所。他告诉我，真的发生了血腥的屠杀事件，股票崩盘。「是吗？」我轻松地问他，心平气和享受午餐。
我对戴高乐将军在这场冲突中胜出，深信不疑，而且因为没有借钱，所以也没什么好担心的。果然不出我所料，危机很快过去了。晚上，戴高乐将军发表著名的电视谈话，他向法国各界呼吁，这个时候全法国都站在他这边，四名不忠的将军缴械投降，从证券交易的角度来看，已经弥补了一半损失。第二天，「恐怖的屠杀」已经被人遗忘了。
从这两次经历中，我得出肯定的结论：绝对不要借钱买股票。 要有自己的想法
明智的投资者都有想法，至于想法是正确，还是错误，开始时无关紧要；重要的是必须三思而行，而且有想象力。投资者必须相信自己的想法，如果已定出战略，便不可再受朋友影响，也不可因当时的气氛或时事而改变初衷，否则再天才的思虑，也帮不上忙。因此，我还要在陆军元帅冯‧莫特克的四个要素上，再加上一个要素：信念。
我在投机沙皇和德国债券的例子时，已经解释过想象力对投机人士的重要性。我非常赞同爱因斯坦说过的话：「想象力比知识更重要！」
以下经历可说明，有时投机家的想象力是无远弗届的。战争刚结束时，意大利的形势非常特别，这个国家几乎没有遭受战争损失，大多数工厂完好无损，但由于原料短缺，工厂无法开工，而且意大利也无法购买原料，因为没有外汇。
意大利和美国共同计划，帮意大利摆脱了困境。根据雇佣工作合约，美国向意大利提供毛线、棉花、人造丝等原料，这些原料在意大利的工厂加工后，一部分成品当成款项运回美国，其余则在国内市场销售，甚至出口到欧洲其它国家。从一九四六年开始，意大利的纺织业欣见新繁荣，米兰证券市场也获新生。
 在美国，大家对欧洲的评价比较乐观，当我从美国到欧洲时，惊讶地发现，米兰大教堂附近的高级商店，各种棉制品、丝制品和毛线制品琳琅满目。我立即萌生投机兴趣，我向一位朋友咨询，他是米兰证券交易所的经纪人。「现在才投资太晚了，」他说：「好的股票已经涨得太高，行情太贵，而那些行情不好的股票，又没有看涨的理由。」我刚从美国回到欧洲，对欧洲的情况还不熟悉，他肯定比我了解得多。于是我对他的看法表示满意，只好放弃吃这块「蛋糕」。 有耐心才能进入市场 「大家在证券交易所里赚钱，不是靠头脑，而是靠坐功。」资深的法兰克福投资家如此说。他们说得真对，耐心也许是证券交易所里最重要的东西，而缺乏耐心是最常见的错误，谁缺乏耐心，就不要靠近证券市场。 我把「投机中赚的钱，是痛苦钱。」当成座右铭，先有痛苦，然后才有金钱。开始时出现的总是别的东西，最后才如大家所想那样。如果投机交易中的各个要素都有效，剩下的只是时间问题，但大多数投资者都缺乏对当中发生的狂风暴雨处之泰然的耐心和毅力，他们一看到指数下跌，便立刻惊慌失措，卖掉所有股票。 我为证券市场列了一个独一无二的数学公式：２×２＝５－１。我用这个公式表示，最终发生的事情都会应验。二乘以二等于四，是最后结果。不过我们不是直接得到这个结果，而是绕了一圈。 这条公式刚好将艺术和科学分开，因为科学工作不可能用这样的公式计算，二乘以二必须直接等于四。如果一名工程师造一座桥，从数学角度看，他的计算必须准确无误。如果照二乘以二等于五减去一这个公式造桥，还没等到得出四这个结果，桥就已经在五的时候倒塌了。如果投资者没有足够的耐心坚持到「减去一」应验，也会提前（在不祥的数字五出现时）崩溃。因此他的逻辑虽然最终保持正确，但却已无法从中获利。 还需要一点运气 投资者当然也需要运气。战争、自然灾害、政局变动、新发明或骗局，都可能破坏投机的前提条件。例如，投资者把赌注押在生产减缓某种严重疾病，例如风湿病的制药企业上，但过没多入，一家和制药企业竞争的生物工程企业，却出人意料地发现治疗风湿病的药品，这时投资者的预测便永远不会应验。他的分析虽然正确，但治疗药品的发现彻底改变了前提条件，让这条件变得毫无价值，这是他无法预知的。除了金钱、想法和耐心外，固执的投资者还需要运气。只要缺少其中之一，都会马上变成犹豫的投资者。 投资者如果缺少资金，甚至有债务，就不可能有耐心。似乎永远都是如此，开始时，一切都是另一番面貌，指数和投资者的设想背道而驰，他不得不在事情对他有利之前，便售股兑现。 投资者如果没有想法，就不会有策略，在此情况下，也不可能有耐心，因为他只会受情绪支配，随着众人起舞，别人买，他也买；别人卖，他也卖。 如果本来就没耐心，那么金钱和想法对投资者也不会有任何帮助。他不可能等到「减一」出现，因为在想法实现之前，只要遇到一点风吹草动，他就会把所有股票赔钱卖掉。 如果他总是一再缺乏最起码的运气，那么总有一天他会对自己和自己的想法失去信心，也会因此再次失去耐心。 股票市场的技术状况，也就是说，市场对好消息或坏消息的反应程度，只取决于一个问题，股票是掌握在固执的投资者手中，还是掌握在犹豫的投资者手里？如果固执的投资者掌握了大部分的股票，好消息就会有活跃市场的作用，而坏消息则不会造成任何反应。但如果股票控制在犹豫的投资者手中，即使特别好的消息也发挥不了作用，相反地，坏消息却会以失败告终。我称第一种情况为「过度买进」的市场，第二种情况为「过度卖出」的市场。暴涨和崩盘是，
分不开的搭档，
 崩盘通常以暴涨为前导，
而暴涨都以崩盘收尾。
一再重复。 一九八二年至一九八七年间的证券市场走向，是很典型的轮回过程，其实不论是股票、债券、原料、外汇，还是房地产市场，都遵循着同样的模式，包括过热阶段在内的涨跌，都是人类心理的反映，一种介于恐慌和自负间的舞蹈。暴涨和崩盘是一对分不开的搭档，在经济荣景下，暴涨的行情渐渐吹胀，最后不幸变成一个气球，用一根针刺一下就能戳破。这是个永恒的法则：每次证券市场中的崩盘和溃散都以暴涨为前导，而每一次的暴涨都以崩盘收尾。 证券市场四百年来的历史便是一连串由暴涨和灾难所交织成的，其中大多数早被人遗忘，但有些事件改变了整个世界，被加载史册中。 十七世纪郁金香灾难 美丽的郁金香成为崩盘和暴涨的象征，这真是命运之神的讽刺。直到今天，对没有经验的玩家、基金经理和投资顾问来说，仍是座警钟。这种花几乎震撼了这个平时平静的国家，十七世纪荷兰的欣欣向荣经济。一位由德国皇帝派到土耳其的公使布斯贝克（Busbeck），对一种被土耳其人称作「涂班」（Turban）的鲜花百看不厌。布斯贝克把这种花带到西方，而花的名字则变成「郁金香」。不久，大家便能在奥格斯堡（Augsburg）富格家族（Fugger）的花园里欣赏这种花，园丁们努力使这种娇弱的花适应北国阴冷的气候，多年后，荷兰人才疯狂爱上这种花，而且到了痴迷的地步。 在成为荷兰人疯狂喜爱的花之前，郁金香不过是一般市民房子里的色彩点缀物，后来却逐渐成为社会地位的象征。女士们精心挑选搭配她们香闺颜色的郁金香，在别墅里的郁金香地毯，色彩华丽，甚至超过东方地毯。大家乘坐用郁金香装饰的马车去散步，每天都有鲜花节、选花大赛。搜集邻居没有的郁金香稀有品种，成为礼仪和时尚，郁金香成为社会地位的象征，和今天的现代名画收藏一样。 数学毁掉法国 匮乏的国库让法国在十八世纪发生令人难忘的证券崩盘。摄政王，也就是当时年纪幼小的路易十五的叔叔，苦思补充国库之道，这时他听说有个苏格兰人约翰‧劳（John Law），是一位在算数上非常有天分的学生，这位大玩家在很多国家赚钱。在巴黎，约翰‧劳被视为是在银行业务、贸易和货币领域经验丰富的人，摄政王期望待与他认识，同时心想这个聪明、可爱的苏格兰人，也许能帮法国摆脱困境。而按照宫女们的说法，约翰‧劳是一位俊美无比的男子。 摄政王后来和这个苏格兰人成了莫逆之交，王室宣布约翰‧劳拥有发行债券的权利，约翰‧劳成立了国家银行，这是法国第一家具有现代银行意义的银行。随后，他靠财阀创建密西西比（Mississippi）公司，专门从事刘易斯安娜（Louisiana）的殖民开垦、贸易和自然资源的开发。
 一九二九年崩盘的典范
和发现美洲大陆或法国大革命一样，美国一九二九年的经济灾难，彻底改变了西方世界的面貌和社会结构，直到今天，这场灾难仍像幽灵一样出现在我们的生活中。对许多人来说，一九二九年是个转折点，有几十年的时间，大家在交谈中经常听到这样的说法：「请你记住，这是二九年以前，」或「这是一九二九年以后。」
但在十月份那个黑色星期四之前，曾经有过许多愉快的星期和快乐的年代，之前大家生活得很好。「上帝的国家」美国，在重新寻回的繁荣天堂里，活力四溢。美国从第一次世界大战前的债务国，变成全世界的债权国，工业生产持续增长，消费也同样稳定提升，这两者都在贷款这一剂灵丹妙药的刺激下成长。 所有的农业或工业原料、所有的有价证券，都不断上涨。华尔街证券交易所里的电传打字机，以令人眩晕的速度吐出几公里长的白纸。所有的美国人，中产阶级、小人物，还有一抵达爱丽斯岛（Ellis Island）的新移民，都仿效财阀，进行投机。市场早已处在上涨的第三个阶段，投机基础建立在底部摇摇欲坠的庞然大物上，只有少数人清醒地认识到这点。「逆向」是成功的要素
只有少数人能投机成功； 关键在与众不同， 并相信自己：「我知道，其它人都是傻瓜。」 在证券交易的轮回过程中，投资者要怎么做才能成功？在描述了暴涨和随之而来的崩盘后，回答这个问题并不难。显然，你必须是位固执的投资者，而且必须逆向操作。 在第三阶段，也就是在行情下跌的过热阶段，你应该买进，即使价格继续下跌，也不必害怕。因为，就像老投机家在布达佩斯粮食交易所说的：「小麦跌时，没有买小麦的人，小麦涨时，没有小麦。」在上涨中的第一阶段，你应该继续买进，因为这时已经越过了最低点。在第二阶段，你应该只作观众，被动地随着行情波动，在精神上做好准备，在第三阶段，即普遍亢奋时退出市场。 判断市场处于哪个阶段 全部的技巧，就在于判断市场是处在哪个阶段。经验丰富的投资者凭着敏锐的观察力，可以感觉到市场处在哪个阶段，虽然他并不能每次都用言语表达出来。但正如没有完美无缺的投机一样，并没有这方面的教科书，也不存在大家可以盲目利用的方法。因为假如真是这么简单，那么每个人都可以在证券交易所里讨生活了。只有藉长期积累的经验，才能让人具备敏锐的观察力。即使最狡猾的投机人士也会出错，有时为了积累辨别超买或超卖的征兆、提示和某些信号所需的经验，他甚至必须出错。 例如，在出现不利消息时，市场并没有下跌，就是市场出现超卖，行情已接近最低点的征兆。这时股票已掌握在固执的投资者手中，他们对不利消息不感兴趣。他们有自己的想法，相信会出现更好的时机，他们手中的股票都已付清，遂有耐心等待更有利的消息。 相反地，市场对有利消息不再有反应，就是超买和行情暂时处在最高点的信号。在这种情况下，犹豫的投资者手里抓满股票，尽管有利多消息，他们也无法买进股票。固执的投资者虽然有现金，但在这样的行情下却不想买进。 成交量提供了另一个讯息。如果行情下跌时，某一段时间里成交量很大，这表示有大量股票从犹豫的投资者手里，转移到固执的投资者手里。甚至可能发展成犹豫的投资者卖光了所有股票，这时股票正躺在固执的投资者的保险柜里。直到后来，指数上涨时，这些股票才会从保险柜里露出来。
 
也就是说，如果成交量增加，行情仍然继续下跌时，就是已经接近下一次上涨起点的信号。但多数情况下，指数此时处在不合理的低点，这种局面应归咎于大众的歇斯底里和股票持有人的普遍抛售。这是行情过度下跌中的第三个阶段，在这个阶段，犹豫的投资者把所有的股票卖掉，甚至包括原来留下来最好的、最抗跌的股票。 但当成交量小，且指数还继续下跌时，就表示市场前景堪虑。因为在这种情况下，股票还掌握在犹豫的投资者手里，他们还在等市场恢复元气，不过如果行情继续下跌，他们会突然恐惧起来，而把所有股票低价卖掉。
我不同意一般所谓成交量小时，行情下滑并不重要的看法。赞成这种观点的人会说，大众在这种情况下并没有抛售股票。但是这没有说明任何问题，重要的是，股票还掌握在犹豫的投资者手里，他们今天没有卖掉股票，并不表示他们不会在明天、一个星期后，或一个月后，把所有的股票卖掉。 相反地，当成交量愈来愈大，股票还不断看涨时，也是前景堪虑。因为成交量愈大，表示股市场愈容易受伤，因为这时证券市场刚好进入上涨的第三阶段。 我也反对大家对成交量大时，即有利指数上涨的看法。大家认为，大众在这种情况下购买股票，是好现象。确实如此，但这只是就他们购买股票的这一天而言。我的意思是，那些犹豫的投资者买股票，真的是好现象吗？他们下个星期也会买股票吗？难道这些股票不会在下个月重新出现市场？犹豫的投资者不具有立刻把股票脱手的危险吗？ 反之，当成交量小时，如果指数看涨，这种情形就非常有利，虽然交易者会声称这种市场状况无足轻重。当然，因为经纪人只对大笔佣金感兴趣，所以他们认为成交量小的股票市场没有意义。然而，事实是股票还一直掌握在固执的投资者手里，并没有转移到犹豫的投资者手中，所以指数肯定还会继续看涨，也会吸引犹豫的投资者，而固执的投资者就等着把股票卖给犹豫的投资者。 勇于与众不同 当同事、朋友、媒体和专家都建议卖掉股票时，采取和这些看法相反的作法，是非常困难的事，尤其对没有经验的投资者而言，更难。连那些懂得这个理论，并想遵守的人，也在大众心理压力下，在最后一刻改变自己的看法，说服自己：「虽然从理论上讲，我现在必须进场，但这次形势不一样。」直到后来情势明朗，即使是这一次，逆向的处理方法仍是最好的方法。大家必须训练有素、冷静，有时甚至必须玩世不恭，不理会大众的歇斯底里，这是成功的前提条件。因此在证券交易所，只有少数人能投机成功，所以投资者必须勇敢、全力以赴、明智，甚至表现得自负些。勇敢对自己说：「我知道，其它人都是傻瓜。」 即使投资者能作到不理会大众的不安情绪，在指数过度下跌时买进股票，然而这才是考验的开始。之后，他还必须有强悍的神经，坚持保留股票，即使行情继续下跌。而这也就存在因损失严重，而精疲力竭、失去理智的巨大风险。 即使克服了这种障碍，市场开始上涨，投机者还要面对回跌的情形，在指数持续上涨过程中，行情回跌总是一再重复出现。如果不明白这种发展过程，就必须重新评估情势。如果诊断表示只是暂时性的干扰，就要立场坚定，不气馁。 买进或卖空，你选哪边？ 迄今为止，我一直从买进投机者的角度观察「科斯托兰尼鸡蛋」，但大家当然也可从卖空投机中获利。卖空是如此操作的，卖空投机者或大家称为熊的人，今天以一定价格卖掉某种他手里没有、以后才买进的有价证券。他暂时保留自己的买单，因为他相信明天股票的价钱将比今天低。卖空投机的人就像先出售还没有猎杀到熊毛皮的猎人，他也可能打不中，所以必须以更高价格向其它猎人买，才能履行先前的交易，而这也正是卖空投机的风险所在。
 从预言家到显示屏的讯息丛林 我的座右铭是，
凡是证券交易所里人尽皆知的事， 不会令我激动。
经常有人问我，我的讯息和想法是从哪来的。我的回答很简单，其实，我不寻找讯息，而是发现讯息。
事实上我到处发现讯息，从银行家、经纪人、分析家和经济学家以外的任何人，小偷、董事长，甚至部长或应召女郎。前面的那些人看不到他们鼻尖以外的地方，或如大家常说的那样，他们只见树不见林，如果我采取和他们建议相反的行动，反而能取得巨大成果。
我从不同的报纸搜集当天的新闻，我喜欢阅读的报纸是《国际前锋论坛报》，此外我听收音机、看电视。在读报过程中，可以发现对我来说重要的消息，通常是隐藏在字里行间的讯息。对于每个人都读到的大标题、企业消息、利润数据、利润预估和统计数字，我只了解一下而已，对这些并不特别感兴趣，因为这些讯息都已经反映在指数上了，而且就像指数一样，已经成为过去式。
我的座右铭是，凡是证券交易所里人尽皆知的事，不会令我激动。
但透过字里行间，则可以发现反映明天指数的讯息。有时，一篇长篇大论中一个短短的句子，透露出的讯息比文章还多。
最没有意思的，就是那些和指数发展趋势有关的讯息，这些都是先有指数，才有讯息的。如果美元疲软，评论家便会根据某个可以用来消极解释美元的数字或事件，断章取义查阅最新经济统计数字和通告，最终总能找到一些东西，作为报告美元疲软的原因。假如美元坚挺，那些滑头的家伙也会找到理由。所以，这些报导和指数发展没有任何关系，事实上，美元之所以疲软，是因为当天没有足够的需求支撑供给，而卖主出售美元的实际动机则是无法解释的。 「既成事实」的现象 对证券市场的新人而言，指数对某些消息和事件的反应，完全不合逻辑。证券市场的反应常常像醉鬼一样，听到好消息时哭，听到不好的消息时却笑了。我把这种现象称为「既成事实」（Fait accompli）现象，证券市场的逻辑和日常生活的逻辑，是无法相提并论的。 投机针对的是未来某个不确定的事件，如果事件应验了，就成为事实，对于事实，大家便无须进行投机。这意味着，证券市场预知未来将要发生的事件，如果大家期望某家公司在第一季的利润增加，该公司股票的行情就会慢慢攀升，大众期待愈强烈，指数涨得愈快。 投机人士的工具 十七世纪阿姆斯特丹的港口，投机者经常连续几个星期，甚至几个月之久，等着印度公司货船的消息。现在的投资人，则是整日遭到各种消息、统计数字、公司报表、分析预测、专家意见等的轮番轰炸。指数显示屏上，每分钟都有上百条讯息一闪而过。基于这个原因，证券交易所中的玩家阵营日益壮大，对他们来说，讯息社会是个天堂乐园，每秒钟都有新的资料为依据，把市场推向高处或低点。其中美国的债券市场更是古怪，以就业市场报告为例，如果各种资料同时公布，甚至会发生因为新就业的人数较少，债券指数先冲向高点，但过了三十秒后，债券指数又回到原来的水准，或跌得更低，因为根据报告后面某个部分得出的讯息指出，单位小时工资比预期的高多了。玩家们在决定买或卖之前，甚至来不及读完报告。 显然，投入长期投资的投资者，不会对这些天天发生的事作出反应，但为了得到投资方向，难道不必了解这些消息吗？答案是不用。
法国政治家和作家艾瑞欧特（Edouard Herriot）曾如此评价文化，他说当大家已经把所有一切都遗忘时，文化是唯一保存下来的东西。证券交易所也是如此，证券投资者不是百科全书，需要储存年度报告、红利、指数、营业报告和统计数字，这些东西可以储存在计算机里，需要时再叫出来就好了。真正的证券交易知识，是那些当大家忘记所有细节后留下来的东西，大家不需要无所不知，而是要理解一切，在关键时刻指出正确的内在关系，并采取相应动作。大家必须像雷达一样捕捉重要事件，正确解释内在关系，并且独立思考。
  
从股票交易所到交易股票 股价永远不会等于公司实际价值， 否则，就不会有证券交易所了。 到目前为止，我只分析股票市场，但只有手中握有正确股票的人，才能赚到百分之一千或至百分之一万的巨额利润。 如此出场是我的有意安排。根据经验，没有人的选股技术，可以好到即使股市普遍下跌也能赚到钱。如果指数趋势往下走，只有极少数的几种股票能摆脱盘势，充其量是成长型行业可以维持原来水准，这些行业中最好的企业也许能有发展，但是谁能事先知道，哪些企业是属于这类型？不论在任

  对把握股票买入卖出时机的理解

选择什么样的股票进行投资是赢钱的一个方面，股票的买入卖出时机是硬币的另一面。缺一样就赚不到钱。即所谓选股与选时的问题。先谈谈我对后一个方面的理解，抛砖引玉吧。这里谈的时机是指战略时机，远非战术层面的东西。

先提观点：选择在企业刚刚进入成长期时战略介入，进入成熟期时战略退出。

如同每个产品有自己的生命周期一样，每个企业也有自己的生命周期。Stages of introduction, growth, maturity, and decline. 导入期，成长期，成熟期，和衰退期（用词不专请见谅）。

导入期也是投入期，企业表现默默无闻，没有知名度，也没有多少市场。企业的第一任务是要生存。这个过程有多长，没人知道，80%的中小企业只有这个阶段，然后就像路边的小草，还没开花，就被踩死了。

成长期未必到来，如果有了市场，有了利润，超过了break-even point，盈亏平衡点，并且市场和利润越来越大，这个时期就来了。在四个阶段中这个时期的上升斜率最大，有时利润呈几何级数增长，因为基数相对较低的缘故。时间跨度因企而异。市场份额不断提升，利润不断增长，品牌也得以建立。各项促销费用，研发费用也通常较高。

在成熟期，企业的市场份额相对稳定或者缓慢增长，利润也是如此，顾客忠诚度得以体现，大量竞争对手涌现。Merger and acquisition (并购) 也常发生在此阶段。

在衰退期，市场份额和利润开始下滑，有时企业不得不进行价格战来维持市场份额，由于强势对手的涌现或者新兴替代市场的出现（没有这个要素企业能更长久的保持成熟期）导致客户忠诚度下降。营运费用高企，企业负担沉重。

当然，判断一个产品的周期比判断一个企业的周期来得容易很多，不过道理相通。我想说的是，从资金利用效率来看，我们最应该战略介入的时刻正是企业处于成长期的前夜，假如市场定价机制有效的话（短期无效，长期来看是有效的）。我们可以享受斜率最陡的一段升幅。同理，我们战略退出的最佳时间应该是企业进入成熟期的时刻。当然，你可以选择处于成熟期的股票来买，享受合理的涨幅以及稳定的分红。大多数人也容易为这样如日中天的企业所迷惑而趋之若骛。但你不得不承认，你的资金应该有更合理的去处。这也是我为什么很少投资blue chip, 大型蓝筹股的道理。现在买MacDonald或者Coca-cola，就算是Buffett, 你还能期望当年的收益吗？Buffett对于Coca-cola的做法好像是要陪企业终老，我不敢苟同。当然， 投资是一把double-edged sword，投资blue chips，由于这类公司较为透明，运行较为成熟，投资者可能获得稳定的回报；而投资成长股则可能获得超额回报，但不太容易看的清，踩空了翻船的事情时有发生。我的看法是，投资者一直让投资伴随企业到成熟期甚至快进入衰退期的话，很可能自己的投资也会失去成长性，而进入stage of maturity。

某虽不才，但能身体力行。投资于张裕B和天士力的做法正是这种投资哲学的体现，当然成效如何有待检验（目前投资收益分别为288%和135%，时间为14个月和19个月）。买入时我基本确认这两个企业已经进入成长期，企业只要不断成长，现价不太高估，我就不关心大盘1000点还是5000点。我也告诫自己，就算自己在某只股票上赚了1000%甚至更多，但决不和股票谈恋爱，当我判断（判断错对是另一回事）企业进入成熟期时我会卖出而不顾自己骄傲的感受（其实就是虚荣）和情感因素，道理很简单，一定还有处于成长前夜的股票的。投资者的第一原则是要对投资负责，而不是对企业负责，the point is to optimise your investment. 这算是我的一点个性吧。

如何判断一个企业处于哪个时期呢？呵呵，这个问题我觉得很难，也希望大家提出宝贵意见。比如中集，你就很难定义，它的业务量和利润额已经不小了，市场份额也很高了，但它适时地推出了新兴业务，延伸了自己的市场。对于普通集装箱，毫无疑问这个产品进入了成熟期，但这个企业现在不仅是集装箱了。如果没有这个战略腾挪，我说你别买了，现在我不敢说。集装箱业务从star变成了cash cow, 但他又培育了半挂车这个problem child/question mark, 难说不变成另一个star的。 总体上，我感觉中国大多数企业没有进入成熟期，因此，从这个角度看，我倾向于中国资本市场定位水平可以高一些。如果我们把中国证券市场本身看成一个处于成长期的企业，有人认同吗？但是要找好企业，因为不好的企业走不完四个阶段就完了。

我还是斗胆谈一谈这个问题。总体而言，企业是否进入成长期，我看取决于两个主要因素：
1．        市场在快速成长吗（包括已有市场和由新技术革命衍生的新兴市场）？
2．        企业的战略目标和战术手段得当吗（包括利润导向，产品结构，激励机制，企业战略执行力等因素）？
两个因素都具备了，就有可能得到利润和市场份额的双线快速增长。

对于业务单一型的公司，处于什么时期相对容易判断一点。主要看他的主导产品/服务的市场是否趋于饱和，他的主导产品/服务的市场份额是否趋于饱和。比如中材国际（有所得罪了，这个票现在表现很好，呵呵），其主导产品市场已经趋于饱和（要不怎么有“夕阳”工业一说呢？国内的基建潮已至高峰，公司的国际份额也已不小），但其市场份额仍然有提升空间（由企业的成本和技术优势带来）。如果企业主导产品不变，那么即使企业没有走完成长期，至少也离成熟不远了。何况这个产业的国内部分受政策影响偏大。我个人判断中材国际的水泥工程业务用不了3到5年就将进入成熟期。问题是，企业经营者清楚的看到了吗？Yes, 我们应该做这样的假设（要不他没资格坐在那把椅子上），那么下一步就是要看企业将要培育什么新业务了，这种新业务的市场有多大，企业在新业务上的竞争力如何，这种新业务和原有业务有多大关联性（这决定了资源的利用效率）。人无远虑，必有近忧。

反观张裕，国内葡萄酒，保健酒等市场可谓方兴未艾，目前以年均约18%的速度增长。张裕的国内市场份额虽然第一，但也仅20%左右，有提升空间。而张裕的利润提升速度显然超过了市场份额增长，这说明企业的成长是良性的。张裕的国际化刚刚起步，也有提升空间。在解决了产权机制和激励问题之后（尽管有许多人诟病），企业明确了利润导向，完善了产品结构，并且加强了执行力。06年年报显示三费增长得到了控制（占比仍然有下降空间），毛利率则得到了提升（仍然有较为确定的提升空间），应收帐款和负债率均显示企业的财务稳健。高分红则进一步明确了企业现金流的健康和赢利的可靠性（Reliability of profit is a matter of Chinese peculiarity）。因此我说，初步判断企业处于成长初期，尽管张裕并非没有缺点。

说个简单直观的办法来参考业务单一的B2C型企业，那就是看广告。企业处于前两个阶段的时候，广告篇幅长，因为人们不了解；而成熟期的企业篇幅短，是reminding advertisement,因为仅是要提醒人们记住这个品牌，这个企业。比如宇通的几个广告较长，告诉你一些信息，旨在建立品牌，而nestle的咖啡广告有时就剩了一句话，一个画面，旨在提醒并维护品牌忠诚度。你觉得宇通的客车和雀巢的咖啡哪个成长性更好呢？我有点偷换概念了，把企业换成了产品，就那个意思吧。判断企业是要扎根于判断主导产品之上的。

对于多产品和多元化经营的企业，判断起来要困难一些。需要分清主导业务和次要业务之间的比例关系和各自成长前景，不过道理是相通的。根据波士顿矩阵提示，企业产品或服务可以分为四种：stars (明星业务，市场成长快并且市场份额大)，cash cows (现金牛业务，市场稳定或者无大增长但市场份额大)，problem children/question marks （问题小孩或者问号业务，市场成长快但市场份额不高或者尚未形成良好的现金流），以及dogs（狗业务，市场成长及市场份额双低，有可能形成现金漏洞）。需要注意的是在一定条件下，四种类型可以相互转换。同时，企业可以根据情况推出新业务并且调整产品/服务结构。比如上面提到的中集，他的集装箱业务基本上是属于现金牛，市场份额大但增量不大，如果企业没有新业务支撑，显然他已经不再适合投资了。优秀的管理层总能未雨绸缪，提前预见未来并且作好准备。因此我们看到中集适时地培育了道路运输车辆这个新业务，现在可能尚未形成良好的现金流，是个question mark，但有可能转换为明星业务。同时由于产品比重的变化从而带来了结构的调整。所以不能简单判断中集的成长期已过，至少他的部分业务是具有成长性的。类似中集的还有港机。

再比如重庆啤酒，他的啤酒业务是个 cash cow（西南市场占有率为45%），正在培育的治疗用乙肝疫苗是个典型的question mark。如果这个新业务培育不起来，或者不能形成良好的现金流，或者这个业务占比过低，那么这个企业就是处于成熟期的。反之，则企业处于成长初期。问题是，这里的不确定因素很大，事实上新业务处于导入期（二期临床还没完，上市还早），风险仍然很大，生物医药产业天生又具备高风险性（天坛生物的疫苗倒是上市了一段时间，较为成熟，但死了个人，股价马上从07年3月27日的30.98元跌到了3月30日的25.15元），因此重啤的新业务客观上是具有双重风险的。比较重啤和中集的新业务，应该说重啤的风险更大，回报可能更高（目前只是可能）。而两个企业的新业务中，中集的新业务和旧有业务多少是呈现一定相关性的，啤酒和生物医药又有多少关联性呢？这个问题涉及到企业资源配置和使用效率，是个大问题。所以尽管难以断定重啤处于哪个时期，但综上所述，现在应该不是战略介入的时机。为什么我不提倡在企业处于导入期就战略介入（往往价格更低），是因为风险过大，具有赌博性质。

有人认为，介入股票一定要结合市场，当市场低迷时，容易低估，反之容易高估。这话不错，但未免小家子气了点。真正的战略介入不应该首先看市场脸色，而是要首先看企业的成长。因为市场告诉我们，历史告诉我们，成长的，尤其是高速成长的，总是容易被低估的。当然这话不是说任何时候以任何高价格买入高速成长股都是合理的，价格/价值比始终是价值投资的核心，这是另一个问题了。

我们取2001年6月14日和2005年6月6日这两个间隔约4年的特殊的日子。前一天上证指数冲高至2245.12（标志着上一轮牛市的顶峰和新一轮熊市的开始），收盘2202.11点，后一天上证指数冲低998.23（标志着熊市的最低谷），收盘1034.38点。以收盘点位计算，指数回落52.98%。同日深成指数收盘分别为4734.98点和2729.20点，回落42.36%。4年熊市下来哀鸿遍野，个股惨不忍睹。但我们发现这样一些股票，他们在那两个日子里的收盘价格分别为（为方便比较，全部复权处理）：
             2001年6月14日           2005年6月6日        上涨%
烟台万华           34.30                     41.06             19.71%
伊利股份           71.60                     80.47             12.39%
中兴通讯           61.12                     79.17             29.53%
云南白药           56.24                     77.84             38.41%
盐湖钾肥           21.53                     34.78             61.54%
金融街             37.19                     48.91             31.51%
双汇发展           26.70                     39.97             49.70%
振华B             1.457                     2.529             73.58%
中集B             43.87                    122.86            180.05%
张裕B             12.08                     18.04             49.34%

这意味着，在4年熊市中，在大盘下跌约一半的过程中，持有上述股票仍然有相当不错的收益。换句话说，完全看市场脸色行事的人，就算4年前成功逃顶4年后成功抄底，他们仍然要为这些股票付出更高的价格。原因很简单，因为这些企业在这4年中是高速成长的：
             2001年净利润（亿）    2005年净利润（亿）    4年复合增长%
烟台万华           1.01                  6.18                  57.29%
伊利股份           1.20                  2.93                  24.98%
中兴通讯           5.70                 11.94                  20.30%
云南白药           0.75                  2.30                  32.34%
盐湖钾肥           0.81                  5.16                  58.87%
金融街             1.51                  4.09                  28.30%
双汇发展           1.71                  3.71                  21.37%
振华B             1.92                 12.08                  58.37%
中集B             5.43                 26.69                  48.90%
张裕B             1.72                  3.12                  15.99%

我们看到，复合增长率最低的张裕也达到了16%，钾肥，振华，万华三家高达57%以上。由于上市时间较晚，苏宁，金发，茅台等等成长股并未列入。有意思的是，这批样本企业和中国证券市场上的tenbagger 企业有着惊人的重复度（参见本人tenbagger的帖子）。当然，王侯将相，宁有种乎？乌鸡变凤凰的事情是能够发生的，同样我也决不相信这些企业能一直高速增长，我会保持对于这些企业的长期跟踪。那么我们到底应该战略忽略市场因素而去全力搜寻这种高成长的股票呢？还是跟随市场趋势进退有序呢？姑且不论两种方法操作的难易度，至少在这些高成长股中，市场中的“精明者”是占不到什么便宜的。所以我的结论是：无论市场如何，高速成长股都值得持有。50%的市场爆跌下，你仍然找不到比持有这些高速成长股更有效的办法。

有时花时间去琢磨市场还不如潜心研究企业，找出企业的快速成长时期。然后战略介入，简单持有，直到企业失去成长性，进入成熟期，再战略退出。这样远比不切实际的期盼每次都能成功逃顶，成功抄底的做法来得简单有效。大智若愚。这个道理不是什么人都懂的，呵呵。

当然，买入成长股不等于一切结束，无须跟踪。一方面，不会有永远高速成长的股票，我们买入的企业随时在发生变化，成长期没有固定长短；另一方面不同企业步入成长期的步调不会一致。两方面因素结合，会导致不同企业的价格价值比发生变化，从而带来预期投资回报率的变化，这样就使得我们持有某一只股票的时间跨度具有很大的不确定性，通常会相对长一些而已。因此buy and hold只是表象，内功是不表现出来的，只是buy and hold的话，无论如何，都应该送一顶伪价值投资者的帽子，呵呵。

我也反对看图选股或者跟随趋势选股，或者所谓在研究企业基本面的基础上，结合技术面因素和市场趋势作出决定。我一再坚持认为，个股的短期走势受到太多短期因素影响，理论上说，人们是无法明辨各种短期力量对比的，即使一定程度上把握了市场趋势，你也很难把握个股的趋势，所以我对股票短期价格走势基本持不可知论态度。这也是我反对无论出于短期，中期，还是长期投资还是投机股票而运用技术分析的主要原因。人类证券史本身发展至今，找不到一种技术分析方法而放之四海皆为准绳，也找不到一种技术分析一再有效。这个道理如同人不能两次踏进同一条河流一样简单。反证法也将轻易揭穿这种信念的虚伪：如果真有一根一再有效的四海皆可的准绳，100万一根也好，1000万一根也罢，只要你我负的起，你我还会有其他选择吗？至于市场趋势，我还是慎言一些：短期内有一定实战价值，但不适合所有股票。毕竟研究市场从根本上来看，是在研究价格，你永远无法从市场趋势中研究出企业/股票价值。

之所以人们一而再，再而三地去重复不可为而为之的动作，大概只能从人性角度或者心理层面去寻找答案了：人们，尤其是投资股票的人们，大多具有贪婪而懒惰的本性/心理。就算你明确告诉人们，世上没有Midas Touch（金手指），但你永远无法使所有人不相信其存在。话说回来，真正的价值投资者是永远感激搏弈派，趋势派，技术派的信奉者的，正是这些人一手导演了市场短期错误的可能性，从而带来市场长期纠错机制的必然性。否则市场的一切始终都是合理的，又怎么产生超额回报/超额损失呢？怎么诞生Warren Buffett 这样的虚拟经济市场英雄和无数非自然死亡的投资失败者呢？

选择优秀企业，当其处于成长初期介入，从长远看，就已经立于不败之地了，因为市场不大可能给予处于这样时期的企业过分的估值水平，如果身逢熊市，更应该窃喜了，你很可能得到更好的价格，如果不是，也不要紧，付出一点时间成本，仍然能赢回超额利润。同样，在企业成长期走完或者刚进入成熟期而离场也是明智之举，这时企业的合理市盈率往往会向20倍以下靠拢，如果身逢牛市退出，你就得货了，如果不是，也不要紧，你至少能锁定利润。然后去找下一个成长的企业，复制你的成功故事。冀望超额回报，在我看来，只是两点内容：
1．找到成长的企业 (选股)；
2．定位企业的成长（选时）。

今天谈的主要是定位企业的成长，也即选时。我的言论有局限性，针对的是追求合理超额回报的一群投资者。而选时的问题还包括追求合理稳定回报（比如高分红）和追求非理性超额回报（比如市场热度膨胀状态下的题材，重组）的人，这里涉及到常用估值方法，市场趋势，产业环境，以及一些无法说的清道的明的事情，本人并不在行，故此不在此帖讨论范围之内。
有时间的话，再谈谈选股的问题。

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zhuzi2007-04-03

 斯坦利·朱肯米勒

原创:尘浪 2006-08-14 18:48
接着给大家介绍一位国内投资者不太熟悉，但是又是华尔街最重量级的人物之一，量子基金前首席基金经理斯坦利·朱肯米勒，1997年与索罗斯成功的策划了震惊国际的东南亚金融风暴，1998年再次手握巨资与香港政府进行了一场"世纪豪赌"，虽然以失败告终，但令金融界认识了这位年仅40多岁就掌管着世界上最大的对冲基金的基金经理。而且本书也是首次在国内公开斯坦利·德拉肯米勒的照片。

与索罗斯的匈牙利犹太人背景截然不同的朱肯米勒，是美国费城土生土长的人士，他在缅因州的波德恩学院（Bowdoin College）获得经济与英国文学学位，稍后进入密西根大学攻读经济研究所，但由于课程过于理论与计量化，与现实世界脱节，使他厌烦透顶。当年斯坦利·朱肯米勒决定放弃当研究生，直接进入现实社会后，在 匹茨堡国家银行股票分析师的职务他干了不到一年，就被提升为股票 研究主管。斯坦利·朱肯米勒相当热爱工作，早上6点进入公司，一直 到晚上8点才离开。刚开始时，斯坦利·朱肯米勒对某一行业或某一股票的每一特点都写了整篇整篇的报告。在去委员会演讲前，必须先把报告交给研究主任看。有一次交了一份有关银行业的报告，斯坦利· 朱肯米勒对自己的工作很自傲。可是研究主任在他读了之后对他说："这份报告没有用。是什么使股票上涨和下跌呢？"他的这次评价对斯坦利·屈 克米勒是一大刺激。之后，斯坦利·朱肯米勒就把自己的分析集中到寻找与确认跟股票涨跌有密切关系的因素上，而不是罗列所有的基本因素。

1．绝大多数涨跌关键的因素是与收益有关，对银行股而言尤其是这样。化工股表现的就相当不同，在这一行业中，关键因素是化工生产能力。买入化工类股票的最佳时机是当化工界出现大量增加的刺激因素的时候。相反地，最理想地卖出化工类股票的时机是当化工界宣布有大量的新化工厂设立起来，但化工类股票的收益尚未下跌的时候。这样做的理由是因为任何发展计划都意味着在两三年内公司的收益会降低，而股市总是对这种发展预先反应。

2．另外一个帮助判别那个股票会涨会跌的信条是技术分析。斯坦利·朱肯米勒非常注重技术分析，而斯坦利·朱肯米勒比部门其他人更愿意接纳技术分析。即使斯坦利·朱肯米勒的老板，许多同事还因为他喜欢收藏所有股市图表而把他看成是个怪物，然而斯坦利·朱肯米勒却认为技术分析还是满有用的。

两年后，1980年，年仅28岁的斯坦利·朱肯米勒就辞别银行，创立了自己的财务管理公司-----瑞格逊资产管理公司。一开头就干得极好，抓住了低价位的小公司股票猛涨的势头。到1981年年中，股市已达价值区的顶部，同时利率也猛涨到19%。这已是十分明显的卖出股票的时候了。斯坦利·朱肯米勒把一半股票转成现金，在那时，斯坦利·朱肯米勒想这已经是令人惊讶的举动了。结果在1981年三季度，斯坦利·朱肯米勒把之前取得的成绩都抹掉了。因为另一半的股票继续持有，结果造成的亏损就把原来好业绩都抹掉了。原因是银行的标准投资程序总是几乎全额投资。虽然斯坦利·朱肯米勒已不再为银行工作，但仍明显地保留了一些银行的思维方式。斯坦利·朱肯米勒在1981年6月是绝对看坏股市的，在这一观点上绝对正确，可是结果仍然在第三季度产生了12%的亏损。对合伙人说："这简直是犯罪！我 们对市场的悲观看法从来没有这么强烈过，然而却在第三季度还是以失败而告终。"就从那件事后，斯坦利·朱肯米勒改变了投资哲理，只要再次感觉到市场不好，就往往百分之百地撤离，转为现金。

1986年，朱肯米勒被屈佛斯基金聘为基金经理。屈佛斯基金公司仍然准许斯坦利·朱肯米勒继续管理自己的瑞格逊基金。在他加盟屈佛斯基金之时，他的管理风格已从传统的单一持有股票组合转向债券外汇和股票相互组合起来的折衷性投资战略，灵活地在这些市场上进行买 入多头和沽出空头的多样化交易。屈佛斯基金对他的市场天赋万分倾倒，又以他为首，创立了7个基金归他管理，外加他自己的1个基金，达8个基金之多。其中最出名的是"积极主动策略投资基金"，该基金自他设立开始（1987年3月）至斯坦利·朱肯米勒在1988年8月离开屈佛斯为止，一直是基金行业中成绩最卓越的基金。最后他竟由于渴望与索罗斯一起工作，又由于他们的交易活动气质相近，促使他辞别了屈佛斯而到索罗斯管理公司去工作。他认为索罗斯是他这一时代的最伟大的投资家。之后不久，索罗斯就把他的基金管理工作交给斯坦利·朱肯米勒，因为索罗斯决定去从事帮助前苏联和东欧的封闭的经济进行改革。

索罗斯于一九六九至八八年管理量子基金之际，该基金年平均报酬率为30％，朱肯米勒在接掌后的前五年，使年报酬率上升至40％。（1989年至1993年的年度报酬率依次为31.6％、29.6％、53.4％、68.6％与72％）

一九九一年初，朱肯米勒在美、日股市建立30亿美元的空头部位，亦对美国与全球债市大量放空。但在一月底美国对伊拉克的"沙漠风暴"战役前，他将多达六十亿美元的空头部位全部转为多头，战争爆发之后证明他的看法正确无误。他最为成功的投资则是在该年稍后于欧、美、日本债市与汇市建立的一百廿亿美元部位，当八月与九月因经济疲软而使债券大幅上扬之后，他使量子基金获利大增，该年报酬率增至五三?四％，年底净资产达卅一亿五千七百万美元。

索罗斯使朱肯米勒受益最多的可能是"操作方向的对错并不重要，重要的是方向正确时赚了多少，方向错误时赔了多少"，索罗斯对朱肯米勒的责难绝少是多空的错误，而是在操作方向正确时没有尽可能的扩大利润。

自一九九三年起，索罗斯旗下基金的投资组合已经突破五百亿美元大关，朱肯米勒除了直接管理量子基金外，亦负责监控其它旗下基金的表现，但整体上仍承袭索罗斯的投资哲学，即使索罗斯立即宣布退休，亦将不会影响此等避险基金的长期运作。

斯坦利·朱肯米勒的投资成功笔者归纳为两条，但是其实就是一条，就是在技术篇里面重点提到过的--资金管理，两大秘诀：

1. 要银子不要面子，风险控制--勇于认错

2. 要够胆去盈--头寸管理，

要银子不要面子--勇于认错

在1987年股市大崩溃之前， 那年的上半年非常之好，斯坦利·屈克米勒本来看好股市，股价直线上升。每个基金大致都以达到增长了40% 至85%左右。许多经纪人在那年很早就获利了结了，因为他们已经有 很多收获了。可是斯坦利·朱肯米勒的哲学是，如果你因积极进取而获利，就更应积极进取，这一点道理为索罗斯先生所强调。由于自己在这年一早就大赚的年头，是你应该大胆抓住的好时期。由于在这年一早就干得很顺手，斯坦利·朱肯米勒感到他有本钱跟市场斗一斗。斯坦利·朱肯米勒知道牛市总要结束，只不知究竟什么时候结束。同样，由于市场常常严重过度发展，斯坦利·朱肯米勒想当牛市真正结 束时，他也许早已跑得老远令人惊叹不止了。在6月份开始斯坦利·朱肯米勒看到几个因素：对股票的估价已极端过分；股利收益下跌 2·6%；而市盈率一直维持在历史高度；联邦储备委员会已经收紧银根有一段时间了。最后技术分析显示股市将要断气了-－那就是市场的力度集中在大盘股和高价股票上，大量其他股票都远远落在后面。这一 因素使得股市高涨就象喷射而起一样。斯坦利·朱肯米勒转变了角色，实际上纯粹沽空股票。之后的两个月份市场动荡很大，斯坦利· 朱肯米勒一直在抗衡市场，股价还是往上涨。

市场在此后几个月中一直在顶部徘徊，斯坦利·朱肯米勒一直持有沽空的头寸不放。到1987年10月16日，道琼斯指数跌到近2200点，他一度曾达到2700点的顶部。斯坦利·朱肯米勒不仅仅弥补了原来沽空的亏损，而且已恢复了以往的业绩表现，几乎使这年成为大盈利的一年。 然而这一年是斯坦利·朱肯米勒的工作生涯中，曾犯下一个几乎造成悲剧结果的严重错误的一年。图表上在2200点附近显示有很强的支撑，这是由1986年大半年以来的交易构成的一个底。由于斯坦利·朱肯米勒在这年上半年做多头赚了不少钱，有了足够的实力。后来又一头做空更赚了好多，所以就在1987年10月16日的星期五下午轧空头寸转头做多头，又利用透资达到130%的多头仓位。

那时周五下午股市结束后，斯坦利·朱肯米勒碰巧跟索罗斯说起。索罗斯说有一篇保尔·刁托琼恩所作的研究报告想给斯坦利·朱肯米勒看看。 斯坦利·朱肯米勒去了他的办公室，他拿出保尔在一两个月前所作的分析报告。该研究表明，过去股市的历史显示，一旦跌破向上伸展的 抛物曲线，股市就会加速下跌，这次正显示出现了这种情况。该报告也显示了１９８７年股市与１９２９年股市大崩溃时在股价活动上呈 现极为接近的相关性，这意味着我们处于股市大崩盘的边缘。那天傍晚回家，斯坦利·朱肯米勒就发了胃病。斯坦利·朱肯米勒意识到自己这一下搞砸了，股市即将崩溃！斯坦利·朱肯米勒决定如果周一开盘还在支撑线之上的话，即道琼斯指数低开30点左右，而不立刻产生反 弹，就认赔斩仓杀出。不料周一开盘市场低开竟然超过200点，斯坦利·朱肯米勒知道他仍必须认赔离场。幸亏开市后很快有一个短暂的反弹，使斯坦利·朱肯米勒有机会平去全部买入的头寸，并且再进行沽空，后来市场继续暴跌。

这是一个有益的教训：如果发觉弄错了，就应立刻纠正。如果当时心胸狭窄一些，面对与己不利的证据仍维持自己原来的头寸，或者拖延 等待，希望看看市场能否恢复的话，他就会遭受巨大的损失。这种善于接受痛苦的真理，并毫不迟疑，毅然决然地作出相应反应的能力， 是一个伟大投资者的标志。

要够胆色去盈，风险控制--头寸管理

斯坦利·朱肯米勒的长期业绩远远超过了该行业的平均水平。原因是采纳了乔治·索罗斯的哲理：保管好资本和经营好基地，才是获得长期收益之道。当你获利时，应该尽量积极进取。许多基金经理一旦盈利达到30%至40%，就往往对他们这一年的交易获利入帐结束。在这年的其余时日，他们交易非常小心谨慎，为的是不要破坏了已经实现的很好的年收益率。要想真正获得出色的长期高收益，就要苦心努力，在达到30%至40%收益后，如果你仍具有信心，就应该力争达到收益100%。如果你能把一些接近100%收益的年头联在一起，而避免亏损年份，你就能真正达到杰出的长期高回报。

斯坦利·朱肯米勒从索罗斯那里学到最有意义的，倒并不是搞明白你是对还是错才是重要的，而是要搞明白你对的时候你能赚多少钱，你错的时候你会亏多少钱，这才是最重要的。索罗斯曾经批评过斯坦利·朱肯米勒一二次，的确对市场判断对，但没有能量最大限度地充分利用机会。举例说，在斯坦利·朱肯米勒为索罗斯开始工作不久，斯坦利·朱肯米勒对美元很不看好，故而做下大量沽空美元买入马克的仓位。这些沽空头寸开始对他有利了，斯坦利·朱肯米勒很感到自傲，索罗斯来到斯坦利·朱肯米勒的办公室谈起这笔交易。

他问斯坦利·朱肯米勒："你建了多大的仓位？"斯坦利·朱肯米勒回答："10亿美元的仓位。" 他不屑地反问："你把这也叫做仓位？"这句话成了华尔街的经典。 当你某件事干对时，对索罗斯来说，他会认为你总还是仓位持有的不够。他鼓励斯坦利·朱肯米勒把仓位翻一倍，斯坦利·朱肯米勒照办了。结果该笔交易变得极为有利，获利惊人！索罗斯教导斯坦利·朱肯米勒，一旦你对某笔交易极端有信心时，你就应该敢于扼住机会的咽喉不松手。这需要有做"头猪"的勇气，敢于抓住盈利不放。 （It takes courage to be a pig）。

在1997年的东南亚金融风暴后，1998年斯坦利·朱肯米勒根据各方面的 经济数据和资料，选择了日本金融市场作为下一个攻击目标，但是由于索罗斯对社会主义国家有一种特殊的情结（当年资助颠覆匈牙利和前苏联），错误的分析了中国支持香港的坚决立场和形势，感情用事的没有选择最弱的日本市场而选择了香港开战，最后以失利告终。同时显示了斯坦利·朱肯米勒清出于蓝的理智的投资心态（后来日元暴跌近40%）。在近期大涨大跌的中国股市中，斯坦利·朱肯米勒敢于在大行情爆发时赚大钱，又能在看错行情时敢于"要银子不要面子"果断砍仓的投资思想是值得投资者参考的

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zhuzi2007-04-02

 

原创:茅台03 2005-08-10 14:55   
    一般来说，大家对短线、中线、长线的定义是以时间长短来进行划分，三五天走的是短线，抱

牢股票放几年的为长线。这种分类没错，但却没有意义，对操作没有帮助。

    下面我要用的分类方法不是以表观时间进行划分，而是以其操作内涵来表现，也就是说，我所

定义的短线可以做几个月也叫短线，中线可以只做几天也叫中线，为什么要这样呢？这是为了帮

助大家对各种操作进行理解，从而选择适合自己能力的策略以及纠正那些与策略不相符的错误。

什么是短线？短线就是尊重市场、依势而为，它没有多少标的物的选择限制，只讲究高买然后更

高地卖，对利润不设要求，但对亏损严格禁止，有3点以上赢利把握就可入场。它不要求对企业基

本面的熟悉掌握，但需要良好的市场嗅觉和严格的纪律。其关键的一点是顺势，也就是说，如果

势道不改，就可以一直持股，像过去的科技股牛市时，往往一涨就是几个月，这种时候你虽然报

着短线的想法入场，但万不可因利润超过了想象或时间超过了预期而过早退场。所以说，敢于胜

利、怯于失败是短线操作的精髓！

    而中线就不一样了，它需要对基本面有充分掌握，对价格估值系统有良好的认识，它的标的物

应该是那些经营相对稳定、没有有大起大落的企业，当市场低估时买进，高估时卖出，讲究的

是低买高卖，预期利润目标在20%以上方可入场，同时设8%的止损位。它要求你是价格的发现

者，勇于做大多数人所不敢做的事，要求你理解市场但不完全跟从市场。

    那长线呢？很多人认为这是最容易做的，只要买进不动就可以了，其实这完全是误解。在所有

的操作策略中，长线的要求最高。他需要对企业有着极为深刻的认识，对自己有着更为坚强的控

制，他了解积累和成长的非凡威力，清楚把握企业未来数年的发展趋势，以投资的心态分享企业

的成长。他的标的物是千里挑一，他对利润的要求是数以10倍计，在这样的机会面前它不会惧怕

任何亏损，不会设置除基本面外的任何止损指标，因为在十倍速股票的面前，哪怕50%以上的亏

损都是微不足道的，对它来说，买进不卖是最好的策略，自信、尊重客观价值、不理会乃至勇于

对抗市场是必备的投资品质，日常20%30%的波动在这样的前景面前是不应去考虑的，不要放弃

在大牛股上的部位，不在大牛股上做空是永远需牢记的训条。只有这样，股票才能够真正成为改

变一生的东西。

    最后，我们可以看到，仅以时间作为策略区分标准的，一定会容易走入误区。决定策略的只应

该是股票本身的不同和投资者自身的素质，在该做长线的股票上做了中短线和该做短线的股票上

做了中长线，都会是令人悔恨一生的。

 

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zhuzi2007-04-02

原创:carman 2006-04-17 21:53

视野决定成就――读书有感
一个人的成就和他的视野的宽度深度和维度高度相关，尤其是历史和哲学的视野。
例如股市中，如果你观察价格运动的视野在于分时图和日K线，你的成就也就止于此地，成就高些的看到了月线和季线，也算是了不起了，但是如果你熟悉近两三百年的经济历史，熟悉这之间不同标的的价格运动起伏和发生的背景和规律，那么你的视野就会将你带到一个K线交易者无法企及的高度，就像蜉蝣和人类的区别。
人类的本性不变，行为模式就永远不会改变，经济学中最关键的基本因素是如此强大，以至于它完全压倒了那些次要的或随机的事件。
投机象山岳一样古老，研究前人的投资或投机历程具备极大的价值，可以看作是智慧的传承，聪明的人看到别人的教训而进步，愚笨的人看到自己的教训而进步。
投资或投机是门经验的艺术，所以有人说如果你在股市中呆了三十年，那么你一定很富有，因为你有了别人没有的经验，从牛到熊再到牛的经历足以使人成熟，而对于没有此种经历的人来说前方永远都有未交的学费需要支付。资本越大交的越多。因为字面上的贪婪和恐惧在你心中没有留下烙印，等你经历过才知道如此疯狂牛市中的贪婪竟然是如此的“正常”的反应，因为你承受不了空仓的痛苦。如此惨烈的熊市下跌中恐惧是如此“正常”的反应，因为你承受不了持仓的恐惧。
跳出当前的走势，学习历史，才会使自己有一种超越迷茫的感受，看到以前自己没法看到的风景。登高望远，望尽天涯路，未来也只是过去的映射。
大道至简，这就是我读到罗杰斯十八年一个商品周期时的感受，超越令人迷惑的遍及全世界的各项因素，简单的供求决定了商品周期的存在。十八年一个周期，K线交易者永远无法理解。只有有历史和哲学素养的人才能够理解。
 

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zhuzi2007-04-02

一道关于投资的选择题
现在市场是钱推人走，因为市场就是越涨钱越多，越跌钱越少，在个股普遍不便宜的情况下，如果现在有新的资金入场都会碰到两难选择，那就是如何在安全的前提下选择投资标的。应该讲价值重估到目前这种程度，安全边际确实是缺乏的，相信很多人都会有这种感觉。可是不入场的后果也可能很严重，尤其投资的是别人的钱，一是高估在一段不短的时间内可能成为一种常态，二是看好的个股的增长可能有超越市场的表现。
以前看到一道投资选择题：如果你坚定的看好一只个股。目前市价30元。你认为其价值远在30元以上，当然这需要一段时间才能为市场认识到，你对短线走势也很有感觉，鉴于市场的情况，它有可能先跌到20元然后才会上升。这时选择A时现价买入，越跌越买。选择B等到跌到20元时再全线入场。当时我的选择毫无保留的是B，这样不是最便宜最合理吗？可是随着时间的推移，我开始认为应该选A，这有些不合常理，不过我的经验告诉我，合乎正常心理的思维方式多数是错的。
我的理解是，对于价值投资来说，入场的原因应该是基于个股的价值，不应该过多考虑市场波动。如果个股值30元，跌到20元你应该更高兴，这只是给你更低价入场的机会，可以买入更多。而等到20元再买的选择，首先一般这种不确定性要高于企业发展本身的不确定性，预测走势是一件没人能完胜的技巧。二是从技术分析的角度来讲，跌到20 元的话，你多半又会预期它再跌到15元，因为底部都是事后确认的。
个股背后的公司价值的增长可以有效的化解安全边际的不足。也就是说如果入场被套，你如果对企业又很强的信心的话你可以确信自己只是输时间而不是输钱。时间是好企业的朋友，如果好企业的长期增长律是30％那么现在30倍PE应该是可以投资的，当然这只是个例子，理解因人而异。
所以原先我总觉得定期投资是很乏味的方法。现在想想这样应该是可以稳定赚到钱的，过滤掉市场波动的困扰，不再选择时机，剩下的就是寻找几家你能理解，具备长期竞争优势的好企业了，简单的方式反而容易正确。
现在的市场的机会来自于低估的个股和能用长期成长性战胜高估值的个股。低估是很容易消除的，而成长性的判断却很容易出现分歧，因为经济行业企业都是动态变化的，在这之中市场很容易出现误判，这就是我们的机会所在。
顺便说一句，这道选择题的书后面答案是A. 

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zhuzi2007-04-02

美国有超过6000只共同基金，管理的资产近10万亿美元。或许大家都知道富达（Fidelity）和先锋基金等巨头，但更多小型基金并不为公众所熟悉。日前，美国《商业周刊》和标准普尔公司联手进行了一次评比，以截至2006年12月31日的最近五年业绩为基准，试图找出那些管理得最好的24家美国基金公司。在此前的4次评选中，他们选出的最优秀的股票基金确实业绩非凡，平均年度收益率超过了标准普尔500指数增幅5.6%以上。今年，基利小盘价值基金以连续10年业绩高于标普指数8%而名列榜首。

基利价值基金

青睐重组概念股

基利小盘价值基金（KEELEY SMALL-CA P VALUE FUND）66岁的基金经理约翰·基利说：“我基本上没有什么别的爱好，而且我也不觉得选股是一份工作。”他在30年前成立了自己的研究机构，并于14年前组建了自己的基金。尽管如此，他依然满怀热情地执著于发现一些未被市场充分关注或者价值被低估的投资目标。据统计，在过去10年，约翰·基利管理的基金年均收益率比标准普尔500指数要高出8%。1992年，约翰·基利的基金资产仅有65000万美元。目前，他管理的资产已达40亿美元。

约翰·基利喜欢搜寻那些被剥离、重组的企业，以及因破产而被出售的公司，华尔街通常不会关注这样的公司，也早已将他们从各种市场指数中剔除了。以丛林钢铁公司（Chaparral Steel）为例，该公司2005年从得州工业公司 (Texas Industries )中剥离出来，当时该公司的账面价值为24美元/股，但其市价却不足15美元/股，而现在，丛林钢铁公司的每股价格已经超过了50美元。

约翰·基利称，今年第一季度又将是一个价值投资者的投资良机，因为有三家大型企业计划将部分业务拆分出来。包括零售巨头泰科国际、美标公司(American Standard )和Temple-Inland等。现在他正积极关注此类题材的公司，已经有不少公司进入了他的研究范围。

动力范式基金

重仓纽交所

与本次上榜的其他小型基金公司不同，动力范式基金（KINET ICS PARADIGM FUND）对多数的投资者而言并非新面孔。其前身——动力互联网基金成立于1996年，是最早的一批拥有互联网投资组合的基金。这个基金的故事也很有意思：该基金经理赖安·雅各布最初是在他母亲的车库中运作这个基金。1999年在互联网泡沫高潮期，该基金管理的资产一度增长了216%，达到15亿美元。随着互联网泡沫的破灭，该基金也失去了往日的辉煌。

动力范式基金的另一位共同创始人彼得·道尔说：“我们一度被认为是成功的高科技投资者，但现在我们的风格改变，我们过去也做过很多其他的正确事情。”首先是业绩表现。2000年—2006年之间，动力范式基金的年均投资回报率为20.3%，比同期标准普尔500指数要高出15%左右。目前，动力范式基金管理的资产为28亿美元，广泛投资于大中小型的各种股票、交易所和机构投资者的股票。

彼得·道尔说：“如果你认为股票、债券和房地产仍是不错的投资，为什么不考虑持有这样的资产以及金融机构的股份？”目前，动力范式基金最大的持股对象是纽约证交所集团（NYSE Group），尽管华尔街的其他机构并不积极持有交易所的股票。

荆棘堡核心增长基金

全球化投资的范例

与通常的增长型基金不同，荆棘堡核心增长基金（THORNBURG CORE GROWTH FUND）经理亚历山大·摩托拉并不买进那些运营收入和利润火箭般飙升的公司。实际上，该基金的一些重仓股如媒体运营集团DirecTV、赫兹环球控股公司（Hertz）也是一些价值型基金的投资目标。摩托拉说：“我们认为，增长型股票是指公司前景可期，但投资者对公司的潜力存在较大的分歧。”

摩托拉对赫兹公司产生兴趣是源于该公司重新上市引起的争议。2005年这家主要从事汽车租赁业务的公司被私募股权公司收购并退市，赫兹公司重新上市让许多投资者对其估价产生了差异。摩托拉说：“目前，机构对赫兹公司的持股情况是推动该公司股价走高的主要动因。”他发现，包括凯雷投资集团、美林证券、克莱顿公司等当初将其私有化的机构仍继续高比例持有赫兹公司的股权。

摩托拉还在美国之外拥有投资，例如，他的基金持有巴拿马航空企业Copa控股公司，该公司在20年代末长期因高油价而苦苦挣扎，并差点被一家哥伦比亚竞争对手兼并。摩托拉认为，Copa完全有能力实现盈利。目前，该公司股价已经比2000年初翻了一番。

摩托拉这种四处撒种的投资哲学给股东带来了不菲的回报，过去5年里，荆棘堡核心增长基金的年均投资回报率超过14%，几乎相当于标准普尔500指数的两倍。截至2006年年底，荆棘堡核心增长基金管理的资产已经超过了350亿美元。尽管荆棘堡基金公司成立已有25年，但公司旗下仍只有6只股票型基金。

斯特雷顿价值基金

不做市场营销

斯特雷顿小盘价值基金（STRATTON SMALL-CA P VALUE FUND）是这次入选基金中规模最小的。标准普尔公司的分析师惊奇地发现，该基金没有市场营销方面的预算。该基金的联席经理杰拉德·冯合恩说：“我们这只基金的风格不是积极主动型的，市场营销远不是我们的工作重心，更没有营销预算。”甚至在该基金的网页上，研究者也找不到什么有价值的信息。

或许，斯特雷顿小盘价值基金的运作方式有时古板落伍，但其投资回报率却是毋庸置疑的。最近5年，该基金的年均投资回报率为16.7%，这也为其在《商业周刊》的评选中获得了一席之地。另一方面，该基金目前仍向新投资者开放，而美国的多数小盘价值基金目前已经暂停申购了。目前，斯特雷顿小盘价值基金管理的资产约7.5亿美元。

杰拉德·冯合恩积极致力于发掘那些不为投资者青睐、价值被低估的股票。由于基金规模小，斯特雷顿小盘价值基金甚至可以提供一些个性化的服务。如果投资者对某一股票或投资策略存有疑问，他们随时可以拨打杰拉德·冯合恩或者该公司其他投资专家的电话进行咨询。
 

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zhuzi2007-04-01

中国联通0.45879  

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zhuzi2007-03-29

估值的基本方法

一般而言，估值的基本方法可以分为以下三种：
• 现金流量折现法（DCF）；
• 相对价值法；
• 期权估值法。
在介绍基本的估值方法之前，首先必须明确一个概念：什么是企业价值？
从投资者的角度来看，根据资本市场信息或企业内部信息，对企业未来的现金流量，用反映企业未来现金流量风险的折现率进行折现所做的综合判断，就称为企业的价值。企业价值不是用一个复杂的数学模型算出来的，算出来的只能是一种判断，随着在资本市场上，大家都提供一种判断，综合起来就大致确定出企业证券的价值，它是个波动的概念。因此，企业价值的构成要素有两个：企业未来的现金流量以及反映企业未来现金流量风险的折现率。
决定市场价值的要素，第一，要看投资者，即追求投资回报最大化的机构和个人；第二，必须要有一个现代企业，也就是说，在市场经济社会中，企业必须是投资者实现投资回报的社会组织和载体；第三，就是看企业未来现金流量的折现值；第四，是基于企业内部的各种信息和资本市场信息而做出的综合判断。
基于不同的模型，现金流量有不同的定义。但无论用何种模型对企业进行估值，一方面要看生产经营：研发、采购、制造、营销等等。另一方面要看资本经营，怎样把债务和权益结合起来，提高企业的获利能力？这就要用生产经营得到的利润，除以整个投资资本，得到投资资本回报率（ROIC），然后减去加权平均资本成本（WACC）。因此，在估值时，既要考虑到生产经营成本，又要考虑到资本经营成本。综合起来，对于企业的价值，最后就形成一个判断。
在进行价值评估时，国内企业存在一个误区。国内企业常常用很多陈旧的会计方法来进行资产评估，其实这并不妥当。因为，对企业价值的评估，要用未来现金流量的折现来判断。假如现在向投资者介绍一个投资机会：某企业有一套全新的生产线设备，生产20英寸黑白晶体管电视，准备发行1万股普通股股票，请各位投资者来投资，钱一到，立即到人才交流中心招人，一个星期以后投产，这些资产值不值钱？投资者愿不愿投资？投资者肯定不愿投资。但资产评估却根据设备、厂房、折旧等一系列指标，然后根据财务规定，得出值多少钱来（见图表1-1）。
现在换一种情况，某企业想做中国最大的互联网家电交易商，全国有2500万网民，只要上网点击，一周内就能把货送到，该企业有20个计算机软件专家，现在准备发行普通股股票融资，恐怕有人愿意投资有人不愿意投资，关键要看企业价值，即企业今后的发展能否带来利润。因此，对资产评估，有时可以参考，而有时概念就不是很清楚。

         图表1-1                 价值评估不同于资产评估
      
     价值评估                                资产评估
• 用折现现金流量方法
• 使用来自资产负债表
   和损益表的信息                         •对资产的现价进行估算
• 较长期的时间范畴
• 预测今后发展
• 使用加权平均资本成本 一、现金流量折现法（DCF）
    ▲ 基本原理
    任何资产的价值等于其预期未来产生的全部现金流量的现值之和，用公式表示为：
          V=∑tCFt/(1+rt)n
    其中：V = 资产的价值；
          n = 资产的寿命；
          CFt= 资产在时期t产生的现金流量
          rt = 反映预期未来现金流量风险的折现率
    ▲ 现金流量折现法的适用性和局限性
现金流量折现法是基于预期未来现金流量和折现率的估价方法。在一定的条件下，如果被估价资产当前的现金流量为正，并且可以比较准确地预测未来现金流量的发生时间，同时，根据现金流量的风险特性又能够确定出适当的折现率，那么就适合采用现金流量折现方法。但现实情况往往并非如此，实际情况与模型假设条件相差越大，现金流量折现法的运用就会变得越困难。
在下列情况下，使用现金流量折现法进行估值将会遇到比较大的困难，需要进行相应的调整。
    • 陷入财务困境状态的公司
公司处于财务困境状态下，当前的收益和现金流量通常为负，并且无法预期公司未来何时会出现好转。对于此类公司，由于破产的可能性很大，所以预测未来现金流量就十分困难。对于预期将要破产的企业，使用该方法的效果并不理想。即使对于那些预期会绝处逢生的企业而言，应用现金流量折现法时也必须要预测未来现金流量何时为正，数额多少，因为仅计算负现金流量的现值将会导致公司整体价值或股权的价值为负。
• 周期性公司
周期性公司的收益和现金流量往往随宏观经济环境的变化而变化。经济繁荣时，公司收益上升，经济萧条时则下降。很多周期性公司在宏观经济极度萧条时，会与处于困境中的公司一样，具有负的收益和现金流量。如果对这些公司运用现金流量折现法进行估值，通常要对预期未来现金流量进行平滑处理。对于此类公司，在估值前对宏观经济环境进行预测是必不可少的，但这种预测必然会导致分析人员的主观偏见，并且成为影响估值结果的一个因素。
• 拥有未被利用资产的公司
现金流量折现法反映了公司当前所有产生现金流量的经营性资产的价值。如果公司有尚未利用的经营性资产（当前不产生任何现金流量），这些资产的价值就不会体现在公司总价值中。同样，当前未被充分利用的资产也会产生类似问题。通常可以从公司外部得到此类资产的价值，然后将其加到现金流量折现法计算出的价值之中。
• 有专利或产品选择权的公司
公司常常拥有尚未利用的专利或产品选择权，它们在当前并不产生任何现金流量，预计在近期内也不能产生现金流量，但它们是有价值的。对于这类公司，现金流量折现法会低估它们的真实价值。这个问题可以通过同样的方法加以克服。首先在公开市场上、或者运用期权定价模型对这些资产进行估价，然后将其加入到现金流量折现法计算出的价值之中。
• 正在进行重组的公司
    正在进行重组的公司通常会出售它们的一些已有的资产，购买新的资产，并且改变它们的资本结构和股利政策。一些公司进行重组时还会改变其所有权结构和管理层的激励方案。每种变化都将使公司未来现金流量的预测变得更为困难，并且会影响未来现金流量的风险特征，并进而影响折现率。历史数据会对这类公司的估值产生误导作用。但是，即使是对于投资和融资政策发生重大变化的公司，如果预测的未来现金流量已经反映了这些变化的影响，并且折现率已经根据公司新的业务和财务风险进行了适当的调整，那么仍然可以使用现金流量折现法。
    • 涉及并购事项的公司
    使用现金流量折现法来对目标公司进行估值时，至少需要考虑与购并有关的两个棘手问题。第一个问题是购并是否会产生协同效应？协同效应的价值是否可以评估？在假设购并会产生协同效应，并且协同效应会影响公司现金流量的情况下，可以单独估计协同效应的价值。第二个问题是公司管理层的变动对公司现金流量及其风险的影响，这一点在敌意收购中尤为明显和重要。这些变化的影响可以而且应当体现在预期未来现金流量及所选用的折现率中。
    • 非上市公司
现金流量折现法要求根据被估值资产的历史价格来估算风险参数，因此，运用现金流量折现法对非上市公司进行估值时，最大的问题是公司风险的度量。由于非上市公司的股票不在公开市场上进行交易，所以这一要求无法满足。解决方法这一是考察可比上市公司的风险，另一个备选方法是根据非上市公司的基本财务指标来估计其风险参数。
企业的价值等于以适当的折现率对该企业预期未来现金流量进行折现所得到的现值，这里所产生的问题是：如何界定现金流量？什么是适当的折现率？虽然解决这些问题的许多备选框架都能得出同样准确的结果，但本文只推荐其中的两种，分别称为“自由现金流量（FCF）折现模型”和“经济增加值（EVA）模型（又称经济利润模型）”，并建议对非金融公司估值时采用这两种模型。其他一些现金流量折现模型各有特点，使用起来受到限制，本文不再详细提及。
1、自由现金流量折现模型
运用自由现金流量折现模型对企业权益估值，是将企业的经营价值（可向所有投资者提供的实体价值）减去债务价值以及其它优于普通股的投资者要求（如优先股）。经营价值和债务价值等于各自预期未来现金流量的现值，而选择的折现率一定要反映各自预期未来现金流量的风险。
经营价值  
经营价值等于预期未来自由现金流量的现值。自由现金流量（FCF）等于企业的税后净经营利润加上非现金支出，再减去营运资本需求的变化、资本支出以及其它资产方面的投资。它未纳入任何与筹资有关的现金流量（如利息费用和股息等）。对于这一估值模型来说，自由现金流量是正确的现金流量，因为它可以反映企业经营业务所产生的能够向公司所有资本（包括债务资本和权益资本）供应者提供的现金流量。
为了与定义相一致，用于自由现金流量折现的折现率应反映所有资本供应者按照各自对企业总资本的相对贡献而加权的机会成本，这称为加权平均资本成本（WACC）。某类投资者的机会成本等于投资者从同等风险的其它投资中得到的期望回报率。
企业估值的一个新问题是企业寿命的无限期性，解决的方法是将企业寿命分为两个时期，即明确的预测期及其后阶段。在这种情况下，企业价值可作如下表示：
企业价值（FV）= 明确的预测期期间的现金流量现值+明确的预测期之后的现金流量现值
明确的预测期之后的价值系指持续经营价值（CV），可以用简单的公式估算持续经营价值，而无须详细预测在无限期内的现金流量。
债务价值
企业的债务价值等于对债权人的现金流量按能反映其风险的折现率折现的现值。折现率应等于具有可比条件的类似风险的债务的现行市场水平。在大多数情况下，只有在估值当日尚未偿还的企业债务须估算价值。对于未来借款可假定其净现值为零，因为由这些借款得来的现金流入与未来偿付现金流量的现值完全相等，是以债务的机会成本折现的。
权益价值
企业的权益价值等于其经营价值减去债务价值以及其它优于普通股的投资者要求（如优先股），并对任何非经营性资产或负债进行调整。
2、经济增加值（EVA）模型（又称经济利润模型）
经济增加值模型说明，企业的价值等于投资资本额加上预期未来每年经济增加值的现值。即：
企业价值（FV）= 投资资本 + 预期未来每年产生的经济增加值的现值
经济增加值（EVA）又称经济利润（EP），它不同于传统的会计利润。传统的会计利润扣除了债务利息，但是完全没有考虑权益资本的成本。经济增加值（EVA）不仅扣除了债务利息，而且也扣除了权益资本的成本，因而是一种真正的利润度量指标。从公式的角度讲，经济增加值（EVA）等于税后净经营利润（NOPAT）减去债务资本和权益资本的成本。
经济增加值模型优于自由现金流量折现模型，因为，经济增加值可以衡量公司在任何单一时期内所创造的价值，而自由现金流量折现模型却做不到。经济增加值（EVA）定义如下：
经济增加值（EVA）= 税后净经营利润 - 资本费用
                 = 税后净经营利润 -（投资资本×加权平均资本成本）
投资资本=营运资本需求 + 固定资产净值 + 其它经营性资产净额 二、相对价值法
    ▲ 基本原理
在相对价值法中，公司的价值通过参考“可比”公司的价值与某一变量，如收益、现金流量或销售收入等的比率而得到。相对价值法基于经济理论和常识都认同的一个基本原则，即类似的资产应该有类似的交易价格。按照这一原则，评估一项资产价值的一个直截了当的方法就是找到一个由消息灵通的买者和卖者刚刚进行完交易的、相同的或者至少是相近的可比资产。这一原则也意味着被评估资产的价值等于可比资产的交易价格。
然而，由于结构、规模、风险等方面的差异，实践中找到一项直接可比的资产相当困难。处理的方法是进行相应的调整，这涉及到两个数值，一个是价值指标，另一个是与价值有关的可观测变量。运用相对价值法评估公司价值，需要得到可比公司的价值指标数据和可观测变量数据以及目标公司的可观测变量数据。
用数学语言表示相对价值法有助于进一步理解和熟悉这种方法。以V表示价值指标数据，以X表示可观测变量数据。相对价值法所依赖的关键假设前提是目标公司的V/X比率与可比公司的V/X比率相同，如下式所示：
V（目标公司）/X（目标公司）= V（可比公司）/X（可比公司）
变形可得：
V（目标公司）= X（目标公司）× [ V（可比公司）/X（可比公司）]
只要V/X比率在各个公司之间保持常数，上式对于所有的可观测变量X都成立。为此，在应用相对价值法时，一个关键的步骤是挑选可观测变量X，要使得这样一个变量与价值指标有着确定的关系。
    ▲ 相对价值法的适用性和局限性
相对价值法的优点在于简单且易于使用。使用该方法可以迅速获得被估值公司的价值，尤其是当金融市场上有大量“可比”资产进行交易、并且市场在平均水平上对这些资产的定价是正确的时候。但相对价值法也容易被误用和操纵。因为，现实中绝对没有在风险和成长性方面完全相同的两个公司或两种资产，“可比”公司或资产的定义是一个主观概念。因此，在选择“可比”公司或资产时容易出现偏见。尽管这种潜在的偏见也存在于现金流量折现法之中，但在现金流量折现法中，必须说明决定最终价值的前提假设，而在相对价值法中，这种前提假设往往不必提及。
相对价值法的另一个问题是它会将市场对“可比”公司或资产定价的错误（高估或低估）引入估值之中。而现金流量折现法是基于特定公司自身的增长率和预期未来现金流量，它不会被市场的错误所影响。
尽管在实际操作中还使用其它一些比率，但本文主要介绍以下四种比率：
    • 市盈率（P/E）；
    • 公司价值/自由现金流量（EV/FCF）；
    • 公司价值/销售收入（EV/S）；
• 公司价值/息税折旧摊销前收益（EV/EBITDA）。 三、布莱克—舒尔斯模型与期权估值法
在过去二十几年中，期权理论的发展日新月异，期权应用研究也是紧随其后。期权理论的应用，使得传统财务的许多难题得以解决，许多局限得以突破。美国经济学家梅隆•舒尔斯(Myron Scholes)与罗伯特•莫顿(Robert Merton)因对期权定价研究的突出贡献而双获1997年度诺贝尔经济学奖，这又使得期权研究进一步升温。令人惋惜的是，费雪•布莱克（Fischer Black）不幸英年早逝，未能与他的密友共享此殊荣。
从一般意义上讲，期权是一种衍生金融工具，它是指交易双方签订的合约，合约中的一方有权利而没有义务去做某件事情——通常是买进或卖出某种标的资产。然而，无论从实际意义还是从理论意义上讲，期权都远不止是一种衍生金融工具。
由于期权定价问题是当今金融研究中的难点和热点问题，因此，本文首先从理论上简要介绍期权定价的布莱克—舒尔斯模型，再重点介绍如何应用布莱克—舒尔斯模型估算衍生证券——认股权证和可转换债券的价值，而期权定价的二项树模型则不在本文的讨论范围之内。
▲ 布莱克—舒尔斯模型
1973年，美国芝加哥大学教授费雪•布莱克与斯坦福大学教授梅隆•舒尔斯使用“等价资产组合”，即通过构造一个由标的资产和无风险资产组成的与被定价期权有相同现金流的组合，提出了不支付红利的欧式期权定价模型，即布莱克—舒尔斯模型。
布莱克—舒尔斯模型可以表示为：
          P = S N(d1) – K e-rT N(d2)
    式中：d1 = [ln(S/K) + (r + σ2/2)T]/σT1/2；
          d2 = [ln(S/K) + (r - σ2/2)T]/σT1/2= d1 - σT1/2；
          P = 欧式买权的价值；
          S = 标的资产的当前价格；
          K = 期权的执行价格；
          T = 距期权到期日的时间（年）；
          r = 期权有效期内无风险复合年利率；
          σ2= 以连续复利计算的标的资产收益率的方差。
    欧式卖权的价值可以通过买权与卖权平价关系以及1 - N(d) = N(-d)解出：
          P = K e-rT N(-d2) – S N(-d1)
    可见，利用布莱克—舒尔斯模型对期权进行估价需要以下数据：
• 期权的执行价格K；
• 距期权到期日的时间T，以年为单位；
• 期权有效期内的无风险复合年利率r；
    • 以连续复利计算的标的资产收益率的方差σ2；
    • 标的资产的当前价格S。
利用布莱克—舒尔斯模型对期权进行定价的步骤为：
• 利用所需数据求解d1和d2；
• 利用标准正态分布函数的参变量，求出正态分布积分函数N(d1)和N(d2)的值；
• 计算买权或卖权的价值。
▲ 利用历史数据估算布莱克—舒尔斯模型中的参变量σ
σ的严格定义是以复利计的股票年收益率的标准差，通常以百分数的形式表示。σT1/2则是股票在时间长度为T的时期内收益率的标准差，它表明，随着时间长度T的增加，股票收益率的标准差即不确定性也增加，但增加速度要慢一些。σ可以从历史数据估计得出。
为根据历史数据估计σ，观察股票价格波动的时间间隔通常是固定的（例如每天10点、每周三或每月10号等）。
以Si表示在第 i 期末的股票价格，t表示以年为单位的每期时间长度。如果观察n期，则包括当前价格，总共可得n+1个观察值。
令ui = ln(Si/ Si-1), i = 1,2,…,n。
以s估计u的标准差，则:
s = [(Σui2)/(n-1)- (Σui)2/n(n-1)]1/2
u的标准差实际上应为σt1/2，因此，可以用下式估计σ：
σ = s/t1/2
这一估计的标准误差近似为s/(2nt)1/2。在实际操作中，由于σ会随时间而变化，太久远的历史数据对于预测未来可能意义不大，因此，通常的做法是使用近90天到180天的每日收盘价格数据。
    ▲ 存在红利情况下布莱克—舒尔斯模型的调整
    上面讨论的布莱克—舒尔斯模型并未考虑红利支付的影响。支付红利将导致股票价格在除息日后按红利幅度下降，因而引起买权价格下降和卖权价格上升。假定在期权到期之前，标的股票红利的现值为PV（D），以S - PV（D）代替S，对无红利情况下的布莱克—舒尔斯模型进行简单的调整，用于存在红利情况下期权价格的估算。需要说明的是，当通过这种调整来考虑红利的影响时，公式中的σ从理论上讲并不是股票价格本身的波动率，而是股票价格中风险部分的波动率，这里的风险部分实际上等于股票价格减去确定的红利现值，其波动率理论上近似于σS/[S - PV（D）]。但在实际操作中，通常假定这里的σ就等于股票价格的波动率。
    ▲ 布莱克—舒尔斯模型的局限性
    布莱克—舒尔斯模型提供了一种有效的估算期权价值的工具。然而，任何模型都是在一系列的假设前提下，对现实问题的一种简化和抽象。这就很难保证模型能完全准确地模拟现实。从这个意义上讲，这也是任何模型的共性。
以上所讨论的布莱克—舒尔斯模型至少隐含着以下5个假设条件：
• 股票价格的波动服从对数正态分布；
• 股票投资回报的波动性在期权有效期内是固定不变的；
    • 在期权有效期内股票或者无红利，或者有已知的红利；
    • 存在着一个固定的无风险利率；
    • 投资者可以按无风险利率任意借贷。
    可以说，上述假设条件在现实世界得到完全满足的情况是很少见的。
    • 在现实世界中，股票价格的波动并不严格服从对数正态分布，甚至经常是不连续的变化，即使不存在红利，股票价格也可能由于某种原因而出现跳跃性的变化。
    • 在现实世界中，股票投资回报的波动性受多种因素的影响，特别是受某些环境因素的影响，在期权有效期内很难保持固定不变。
    • 在期权有效期内，股票除了无红利和有已知的红利两种情况外，较为常见的情况是有红利但事前并不知道数额，或者甚至事前并不确知是否会有红利。
    • 尽管某些投资的收益率可能是很稳定的，但完全固定的无风险利率是不存在的，实际上，无风险利率同样受多种环境因素的影响。
    • 投资者借贷之间是有利差的，这便是投资者的借贷成本，除此之外，投资者的借贷数额也常受到限制，任意地借贷是不可能的。   

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zhuzi2007-03-29

 

厉伟：各位嘉宾，我作为民营本土创投代表，这次主办方希望我谈一下本土方面的看法。首先根据现有情况它来自几个方面，而且在这里面每一个不同来源要考虑的，我想在座各位可能有不少朋友希望加入到这个领域来，我把我们的经验也提出来供大家参考：

第一，早期在各个领域取得一些财富的人，现在把自有资金拿出来，当你决定把自有资金拿出来的时候，我想有一个问题必须要提醒自己，你的风险能力到底能承受多少。我们现有案例看到都是成功的。但是其实这个行业大多数还是失败的，不要看到别人进来，就盲目的进来。刚才有先生说有十几倍，就我们在这个行业干了十几年的人，自有资金来的时候要有足够心理准备。

第二，朋友合资。你考虑好每个人的目标是不是一致的。99年的时候，说创业板马上要开了。国内很多人马上开了创业投资公司，那次绝大多数人是那次浪潮的受害者，包括我们自己也吃了不少亏。朋友集资来做的话，朋友参与不参与管理，大家管理理念相同不相同。后来很多人又转去做地产、贸易，有的干脆关门了。你要了朋友的钱，心里有没有足够承受能力。

第三，募集资金。中国有一个法律，刚才律师已经讲过了，就是非法集资的问题。有两个借鉴大家要想清楚，第一，不能给予明确的回报承诺。利息啊，说保证你回报多少。你要是募集资金的时候，如果你选择这个，很可能就触犯了非法集资这条线。第二，集资的时候不能向非特定人集资，一定在自己很熟悉的圈里。假设有主管机关找到你的时候，你能明确说这个是谁给的。如果不是这样，有可能会吃官司。集资方面现在有两条路：一种是信托。现在有一些信托公司在接受信托基金。就是信托帮你做信托计划，再做投资。但是信托计划里，信托公司卡得比较死，一般主张做PIPO。做这个需要更多的资源，更需要企业家能接受你。因为做PIPO的企业，通常企业家很有成就的，眼光是相当高的，未必接受你。第二，委托。所谓承诺制的，承诺制在中国信用体系不那么完善的情况下，你有没有能力让人家履行承诺，你要想好。所以在资金来源方面要想进入这个行业的朋友要有思想准备。

第二，风险投资本身的风险。我们感觉最大的风险是拍脑袋的风险。刚才德摩资本的先生讲到做并购的是白头发。很多人进入这个领域是非常成功的，往往经验的滥用会出现，会拍脑袋决策，我们这方面吃亏的非常多。有人说你们还是蛮有经验的，那每一分的经验都是亏损换来的，所以你要有思想准备。

第三，对待企业态度方面一定要有耐心。刚才讲一夜之间翻十几倍，我觉得那个故事成分更多一些吧。但是我想一定要有耐心。我们公司在去年和今年分别有两个投资项目上中小板，还有另外一个被国外基金收购了。第一个是投资了5年之后上市。第二个项目投资了7年之后上市，中间两度追加资金，第一次是工资发不出来的要追加资金。第二次是因为竞争对手造谣，他一个主要国有大股东破产，所以竞争对手趁机说公司不行了，在这个时候被迫追加资金。很多人说怎么做成这样啊，你作为一个投资人，如果你看好这个行业，你的信心丧失，预示这个公司马上关门。我有一次跟企业家谈一个观点，我们要有看画的心态，其实风险投资家更像一个鉴赏家。企业家、实业家才是画家，千万不要自己忍不住上去画，通常画不好。我们跟那个企业家讲，我们更多是给你递递笔、纸，说是画美女，你看到画的是黑的，你就要忍着，你看好人家的经验才给人家钱的。

第四，想好税收的问题。如果你仅仅是一个天使投资人，以个人名义做好了，如果以公司名义做，就准备交税，谢谢大家！
 

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zhuzi2007-03-26

期货公司涉及上市公司关联关系
中信期货 G 中信（600030） 与中信证券皆为中信集团成员公司
国联期货 G 华光(600475) 该公司、国联证券与华光股份控股股东同为无锡国联集团
中航期货哈飞股份(600038)成发科技(600391)昌河股份(600372)大股东航空证券与哈飞股份、成发科技、昌河股份等上市公司同属中国航空工业第二集团
永大期货 G 物贸（600822） 收购上海永大期货45%股权
中期期货 G 宏达(600331)G 兖煤(600188)宏达股份出资1.72 亿持有28.65%股权，与宏达集团合并持有、公司总股份46.9%,兖州煤业股东兖矿集团保持出资额不变
中大期货 G 中大（600704） 中大股份持有85.71%的股权
实达期货 G 五矿（600058）中国五矿集团为实际控制人；集团拥有五矿发展71.7%股权
鲁能金穗 G 泰山（000720）G 广宇（000537）G 金马（000602）公司与鲁能泰山、广宇股份、金马集团，实际控制人同为鲁能集团
大有期货张家界（000430）湖南鸿仪投资控股；“鸿仪系”拥有张家界等控制权
大陆期货 G 大恒（600288）股东大恒集团为(600288)大恒科技子公司
弘业期货 G 弘业（600128） 公司与弘业股份同属江苏弘业国际集团
北亚期货 *ST 北亚（600705） 北亚集团控股子公司
金瑞期货 G 江铜（600362）江铜集团控股；集团同时拥有江西铜业47.9%股份
金源期货 G 铜都（000630）股东铜陵有色金属集团拥有铜都铜业控股权
首创期货 G 首创（600008）前锋股份（600733）
首创集团成员企业；集团下属成员有首创股份、前锋股份、银华基金等
倍特期货 G 倍特（000628） 倍特高新控股子公司
万向期货 G 钱潮（000559）股东万向创投、深圳万向与万向钱潮同属万向集团控制
美尔雅期货 美尔雅(600107) 美尔雅控股
万杰鼎鑫  G  万杰（600223）股东万杰集团持有(600223)万杰高科54.41%股份
云晨期货 G 云铜（000878）由云铜集团控股；集团同时控股云南铜业
国贸期货 G 厦国贸（600755） 厦门国贸出资1 亿元人民币成立
华闻期货 G 燃气（000793）实际控制人华闻控股拥有燃气股份、中泰信托、国元信托
天鸿期货 G 天鸿宝（600376）G 美都（600175）天鸿集团控股；集团拥有天鸿宝业和美都控股股份
东航期货东方航空（600115）东航集团金融类企业；集团为东方航空61.64%股份持有人
陇达期货 G ST 化工（000791） 西北化工持有公司71.8%股份
寰球期货 *ST 华新（000010） 深华新拥有其95%股权
津投期货 G 海泰（600082）参股股东海泰控股是海泰发展实际控制人
民安期货 G 风华（000636） 与风华高科存在关系
中粮期货 G 中粮地（000031）大股东中粮集团拟受让深宝恒59.63%股权 

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zhuzi2007-03-08

一：
未来一个月，一年或者三年的某一天，股市将会突然大跌。
2007年的2月27日大跌-8。84，这是谁也猜不到的，我不能你也不能，同理哪天大盘
大涨你也是猜不到的，没办法还是看看你要买的公司而不要看大盘做股票吧。      
股市下跌是个极好的机会，买入你喜爱的股票，股价修正----华尔街对股价大幅下跌的定义------使十分优秀的公司股票变得很便宜   
25倍市赢率的的茅台和20倍市赢率的茅台比肯定是贵多了，如果有机会矛台从25倍跌到20倍，为什么 不买呢？涨了就买股票肯定是没有任何道理的。但是如果矛台从80倍开始往下跌，那70倍还是贵，等到30以下吧，当然这需要很长的时间。修正股价需要大跌，同时需要时间。
不要妄想预测一年后或二年后的市场走势，那是根本不可能的
这是神干的事情，我们就不要去干了。
你不需要一直正确，甚至不需要经常正确，照样能取得高人一筹的投资业绩。
只要你能有35%的正确率，你就会赢很多钱，我其实不是很赞同，我们希望是确定性很高的股票，否则就是赌博，当然我现在对这句话感受不深。
那些让我赚到大钱的牛股往往出乎我的意料之外，公司收购而大涨的股票更出乎我的意料之外，但要获得更高的投资回报需要耐心持有股票好几年而不是只持有几个月。我确实没想到沪东重机会来个整体上市，当发现这钱挣的有点象意外之财时，这个票票已经拿了18个月了，这次深深的理解了长线的魅力可能就是确定性中的不确定才有戏剧性。
不同类型的股票有着不同的风险和回报这个市场上不仅仅是存在着上涨的股票，每个股票都有它的性格特征，有高风险高利润的成长股，也有低风险低利润的缓慢成长股。当然还有戏剧性的转困和整体上市股
连续投资一系列的稳定增长型股票，尽管每次只有20%-30%的投资回报，但有于复利的作用累计下来会让你赚到一笔大钱每次买进盐湖钾肥，云南白药，不要嫌它涨的慢，只要你有足够的耐心，复利的力量是惊人的，白药从上市你买进1万元的话，它现在已经值20万了
短期股价走势经常与基本面相反，但长期股价走势最终取决与公司赢利成长性与可持续性
股价追随利润的持续增长，股价的曲线最终和反映企业成长的净资产收益率大体一致，所以最好买进净资产收益率大于15%的股票，她是你长线跑赢大盘的基础
一个公司目前经营的非常糟糕，并不代表这外家公司将来经营的不会更加糟糕
坏学生永远是坏学生，不要轻易相信坏公司能变成好公司，比如大家现在很多人推荐的新天国际，它成为好学生的概率太低。
只是根据股价上涨，并不能说明你是对的
没有投资经验时，我们就以买进上涨作为好的标准，有了投资经验时，发现买进不涨，更能体现你先人一步买到更好的价格
只是根据股价下跌，并不能说明你是错的
下跌买进，买进后跌，更能显示你的勇气和眼光，小套都发生在建仓期，大套都发生在拉升的炮末期。买进后就上涨我们要小心呀。
机构投资者重仓持有而且华尔街十分关注的稳定增长型股票在跑赢市场而且股价过高估之后必然面临停滞或下跌
每一个机构都想在高估的时候抛出，结果共震了。桥被机构们给卖垮了。比如稳定增长的招商银行
仅仅因为股价便宜就买入一家发展前景普通的公司的股票是一种肯定失败的投资之道
很多大师都说，以合理的价格买进优秀公司的股票，也不愿意做廉价投资。当我看到欧耐尔为什么只买20美元以上的股票时，又明白了一个道理，好公司的股票是贵的。不过现在这个大盘市赢率快30的时候，20元以上的股票你要研究好它的前景，否则
就站在高岗上举杠铃了。不过用价格比较法到是快速发现好公司的办法
因为股价似乎略为高估就卖出一只杰出的快速增长型公司的股票肯定是失败的投资之道直到企业由快速增长过度到缓慢增长，否则没有理由卖掉它，比如600143。快50倍了，那也不能卖
公司赢利不会无缘无故的增长，快速增长型的公司也不可能永远保持快速增长
超过50%的增长确实是需要怀疑的，如果你不认真，小心买了假帐公司
没有买入一只好股票不会让你损失一分钱，即使是一只10倍股
空仓是境界，在市场里受的教训多了，你就会空仓了，因为那时你已经养成习惯了
不要过度迷恋你手中的大牛股，因为股价大涨而洋洋自得，不在关注基本面的变化
密切关注公司的经营变化，再好的公司都有可能变化，不要因为你是长线，最后麻木
了，还是每个季度检查一次吧                                                   
如果一只股票价格跌到零，你的亏损是100%让你输个精光，血本无归，不管你的买入价格是50美圆，25美圆，5美圆，还是2美圆
股票的风险不是来自与你的买价，而是来自与你买的公司，如果业绩一旦下滑，很有可能带给你的是灾难，不要以为股价跌了很多了，不会在跌。比如上一次牛市很多人买进的中科创业
根据公司基本面分析之后，清除部分公司股票把资金配置到更好的股票上，能够进一步改善你的投资投资组合业绩，当股价高估以至与公司的真实表现脱节，而且有更好的投资选择出现时，卖掉高估的股票转向其他更好的股票
适当的加大周转率可以提高你的投资业绩
公司出现利好，如同玩梭哈时翻出好牌，此时应该加大赌注，反之应该减少赌注给上涨的股票加码，是最正确的事，与不涨的狗尾巴花告别，去拥抱开的最好的那个鲜花
卖出赢利股票却死抱着亏损股不放，如同拔掉鲜花却浇灌野草，根本不可能改善投资业绩
我们要做的事是拔掉野草，全身心的浇灌鲜花
如果你认为你自己不能战胜市场，那么买入一只共同基金，这样就会省去你自己投资需要花费的大量经历与金钱
有时候主动性投资不一定战胜被动性投资
总会有让人担心的事情发生，不要庸人自扰   
买进后，放心的睡吧，没什么大不了的
打开的你的心灵之门，接纳所有创新的想法
人总是不断进步，看看别人有没有什么好点子
你并不需要“亲吻所有女孩”我也曾错过许多10倍股，但这不妨爱我仍然能够战胜市场
巴非特主要靠可乐战胜了市场，戴唯斯主要靠保险股战胜了市场，我们其实买进一只股如果能上涨10倍，其实根本不需要抓住很多机会。一股定乾坤，是很多大师对市场的理解
二：
不要高估专业投资者的技巧与智慧
    有些基金经理很蠢，当你发现它们买了那么多垃圾之后
充分利用你已经知道的信息和知识
不要去学习很高深的知识，利用我们的生活常识，比如我就爱买双汇的火腿，那么就研究这个和生活贴的很近的公司吧
寻找那些尚未被华尔街发现和证实的投资机会，在华尔街“雷达监测范围之外”的公司
当你发现一家好公司时，不要惊奇的发现F10里没有任何机构，因为它们老是慢半拍，                                                                                               
比如你发现期货市场有色资源涨疯了，国内股市还没有动时，不要怀疑你看错了，是
因为你提前了                                                                     
在投资股票前先买一套房子
这是非常正确的，老话急钱不进门。股票讲究的就是长线
投资的是公司，而不是股市公司是利润的源泉，让优秀的企业为我们打工。股市只是利用的工具忽略股市的短期波动
这是骑牛术的必学之课，否则你拿不住10倍股
投资股票能够赚大钱，也能够亏大钱
这个每个人都领教过了，不过很多人是领教了陪钱，没领教赢钱
预测经济是没有用的没见到哪个经济学家通过投资发财的，更多好象是出一堆垃圾书挣钱的
股票的长期回报相对而言，是可以预测的，而且远远高与投资长期债券的投资回报长线是金，短线不是银呀                                    
持续关注你所持有的公司情况，就象玩一局永不会结束的梭哈游戏追踪的过程就是推理的游戏                                                         
并不是每个人都适合股票投资，也并不是每个人的一生中的每个阶段都适合股票投资我看我好象还行，别人就不知道了
一般业余投资者早在专业投资者数年之前，就已经十分了解当地优秀的上市公司及产品了
可是我从来都没有先人一步
 拥有一种与众不同的优势将会帮助你在股票市场上赢钱
我的优势应该是理性与耐心吧
在股票市场上，一鸟在手胜过十鸟在林
一股定乾坤，我们在实践中早以发现集中投资是赢家的关键
三
真正了解你所持有公司的业务情况，真正清楚你持有这家公司的具体理由（它肯定上涨，根本不是什么理由）不了解这个公司利润的构成的业务情况，简直就是在自杀                                 
                                                      
弄清楚你所持有的股票是什么类型，这样你会更清楚了解你对投资回报的合理预期应该是多少投资成长型的非周期公司肯定比周期型的成长公司收益高，周期型短期内的肯定比稳定增长的获利高，稳定增长的肯定没有戏剧性的转困公司高，当然风险也不一样。只有清楚的计算予期的投资才是好投资
大公司的股票往往涨幅不会太大，而小公司的涨幅往往很大。历史证明，还是小盘成长股涨的最好
如果你预测某家公司能够从某一种特定产品获利的话，那么应该考虑一下某些公司总销售收入的规模，计算一下这种产品销售收入占总收入的比重
一个卖的很火的王老吉只占广州药业20%。对业绩的提升根本没有决定性的影响
寻找那些已经赢利并且事实证明他们能够在其它地方复制其经营理念取得成功的小公
司苏宁电器，王福井，百联，，，，
特别要小心那些年收益增长高达50%-100%的公司，一定要用怀疑的眼光进行分析
今年很多公司的业绩都疯了，不过很多公司的现金流没有跟着成长
远离那些热门行业的热门股
今天的明星就是明天的狗熊，还是去买今天的狗熊吧，它会成为明天的明星，这是一个永远不变的投资哲理
不要相信多元化经营，事实证明多元化经营反而会导致公司经营状况会恶化当年的春都，候王，三九都是多元化的牺牲品
那些一旦成功，将获得巨大回报但只有微小成功机会的投资冒险几乎都不会成功   
你相信前不久的明星股埔洛康裕会成功吗？我不相信
在公司第一轮业绩上涨时，最好不要盲目入等等看公司的扩张计划是否有效再做决定    更为稳妥、
    危险来自与冲动，慢一点也许你会挣的更多，因为你的保守而不陪钱，不陪就是赢
业余投资者从其工作中能够获得巨大的有价值的投资信息，而且往往要比专业投资者提前几个月甚至好几年得到    这个很多人都作到了                  
把股票消息与提供消息的人分开，不要盲目听信任何人的消息，不管提供股票消息的人多么聪明，多么有钱，上一次他的消息多么灵验这方面惨痛的教训太多了
一些公司股票信息，特别是来自这些公司所在行业的某位专家的信息可能最终证明非常有价值，但是一个行业专家提供的它不熟悉的其它行业的股票信息往往最终证明没有什么价值，在造纸行业工作的人往往提供的是制药行业的股票的小道消息，而在卫生保健行业工作的人往往提供无数关于造纸行业即将发生并构的小道消息外行老喜欢当内行
投资那些业务简单，枯噪乏味，普通平凡，不受人青睐，并且还没有引起华尔街专业投资者兴趣的公司公司股票
正是因为不热门，业绩才可能经常超出预期
在不增长行业中增长速度适中的公司（收益增长率为20%-25%）是十分理想的股票投资对象
龙溪，伟星。通威，好象还是老外会选股
寻找那种拥有利基的公司没竞争的公司投资起来更放心               
 当构买那些公司处于困境之中并且股价表现另人沮丧的股票时，要寻找财务状况非常好的公司，要避开银行债务负担沉重的公司
意外打击比咸鱼翻身更容易
没有债务的公司根本不可能破产没有人不喜欢不不债的公司吧
 管理能力也许非常重要，但管理能力很难评估。要购买某一家公司的股票依据应该建立在公司的发展前景之上，而不是建立在公司的总裁的履历或者演讲能力之上
第一个是核心竞争力，第三个才是企业领导人
一家处于困境中的公司东山再起会让投资者赚到一大笔钱咸鱼翻身让您挣的很多，比如屯河
 仔细考虑市赢率的高低。如果股票价格被严重高估，即使公司其他情况很好，你也不可能从这种股票上赚到一分钱
高估的好公司对投资而言，没有意义，最多加上一句：公司有吸引力，价格没吸引力比如看80倍的矛台还不如买进10倍的申能更有意义
找到公司发展的主线，根据这一主线密切关注监视公司的发展、
锡涨价了，关注一下伦敦期货的价格吧，这就是你要跟踪的公司主线
寻找那种一直在持续回购自己股票的公司、
我知道宇通有计划，但没实现
研究公司过去几年的派息记录以及在经济衰退时的收益如何分红也是一笔收益，不重要，但也不次要
寻找那种机构投资者持股比例很小或者机构投资者根本就没有持有的公司这是获得便宜货的一个方法。
 如果其它情况相同的话，那些管理者个人持有大量自家公司股票的公司，要比那种管理者没有持股只拿薪水的公司更值得投资
管自家的和让别人管，那结果是很大的
 公司内部人士购买自家的股票是个有利的信号，特别是当公司内部好几个人同时购买时
不用说都地球人都知道
每个星期至少抽出一个小时的时间进行投资研究。计算累计收到的股息以及计算自己投资盈亏情况并不算是投资研究每天拿出4个小时研究公司不知道够不够
一定要有耐心，水越等越不开，股票越急越不涨
屁股比脑袋更重要
只根据公司财务报表中每股帐面价值来购入股票是非常危险的，也是根本不可靠的，应该根据公司资产的真实价值而不是帐面价值来买入股票价值要用发展的眼光来看，静态的帐面价值加上时间可能就更没有价值了。
怀疑时等等看有时候得相信自己直觉的
在选择一只新股票时要认真研究分析，至少应该与你选择一台新冰箱所花的时间精力一样多。   一定要做到研究买进，而不是买进研究 

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zhuzi2007-03-06

如何提高你的投资能力？
作者：吴-越
发表时间：2004-04-07 21:46:47
内容：
从事证券投资必须要具备一定的投资能力，投资能力是一综合的能力，它包括投资分析能力、投资操作能力和投资赢利能力三个部分。绝大多数人把证券投资能力只单单的理解为投资分析能力，这种认识是不全面的，而且在你实际投资过程是非常危险的。
一、投资分析能力
投资分析能力又称为投资研判能力，这是投资体系中最基础的一种能力，它决定着后两种能力的程度。
投资分析能力具体表现在你的分析方法，一个行为或行动，它必须具有方法性，也就是投资需要一种方法去应付。在我看来，分析方法没有根本性的好差，或者说你熟悉的方法本身没有优劣之分，其实投资于股市的每个人都有自己的方法，只不过每个人对自己的方法的有效性、局限性等方面没有经过科学的统计证明它的成功概率和失败的原因，没有在原有的基础上不断的修正和提高你的方法。
投资方法本身没有好差之分，最重要的分析方法是否适合你，这点最重要，大家都应该找到适合自己的方法，人家的方法可以借鉴，但不能拿来全用，这又是危险的做法。对那种只看股评，从不经过自己大脑分析的人，其实他连最基本的分析能力都没有做好，这种人的后果更可怕，这里不做详细阐述。
投资分析方法的获得主要一是来自前辈投资大师的书籍传述和投资者本身的市场积累和研究发现。但由于真正的投资方法没有象专利受保护，所以市场上真正的投资方法，也就是来自交易师乃至投资大师的方法在市面上不容易见到，大家见的比较多的是股评家的书籍，其实股评家（即分析师）的分析方法所具有的价值并不高，建议大家有选择的看。
目前世界上的分析流派可分为四种，一是学院派、二是基本分析流派、三是技术分析流派、四是心理分析流派，在世界上基本分析流派被广大投资者所使用，但针对目前中国股市，我本人认为技术分析流派中的资金流向分析是最重要的。其实大家没有必要对不同的分析流派没有必要进行攻击和排撤，其实各种分析流派只是对投资一个方法进行阐述，有其的合理性，又有其缺陷性，我们要能甑别里面的优点和缺陷，综合的运用到自己的分析方法之中。
投资分析方法的获得，一是学习前人的方法和著作，二是自己的研究发现和积累，三是盘感的训练和思考，四是向别人学习和交流。
能力是可以通过学习和训练获得的，要想在投资领域有所作为，必须要自己刻苦的学习。

二、投资操作能力
这是投资的关键能力，你有好的分析能力，但如果不能把分析能力有效的转化为实际投资能力，那你依然还不会做投资。绝大多数股评家属于这一类，说的挺好，做的不好。你会经常听某人说：我三天前看好某一个股现在如何如何，这在实际没有什么意义。当你分析一只个股和操作一个个股那是两种完全不同的概念。
如果把投资能力比喻成功力的话，投资分析最多是一成功力，投资操作就成达到5成的功力，其实这不是5倍的概念，其实是一个境界层次差异的问题。
分析能力和操作能力的差异主要区别在心理压力和进出点的确定问题，隔岸观火指点江山，那是没有心理负担的。有人说股评推荐个股时也要承受压力，但这种口碑的压力无法与股市波动给你带来切身利益相配比的，当你持有一只个股，你的压力随之就来，你的心理状况直接影响你的思维，以至导致你错误的行动。你的进出点不能判断和很好的操作，你的判断正确都会给你带来亏损和券商打工，再加上大盘趋势不确定性，你都不知道该如何应对，减仓？加仓，还是持有，都不知道该如何下手，当资金量一大的情况下，都会吓的哆嗦在下单，脑子变的空白。
当你碰到一个盘手，你会明显感觉他脸上的沧桑感，那是操作压力带来的。如果你碰到一个股评家一般都是满面红光，这是因为一是他的压力小，二是散户给养的。
如何把你的分析能力转变为你实际的操作能力？既然是能力，我前面说过了，通过学习和训练可以达到目的。特别是模拟训练是非常重要的一环，模拟越接近实盘，越能体现效果。在模拟训练的时候，一定要真实，这真实体现在你不能欺骗自己，最好有人监督。模拟训练坚持一段时间后，有了效果，要进入小资金实盘操作，也要坚持一段时间。检查投资分析的效果与实际投资效果进行绩效对比，达到最接近为止。
这里需要说明的一点，当你资金量突然增大的时候，一定要注意谨慎原则。每个人都有习惯问题，当你的资金量突然扩大的时候，操作人员一般会有一段时间的不适应期。说到绝对的时候，其实每个人在投资方面都有一个“定数”原则，也就是说也许有的人一辈子就只能最大操作一个数量的资金，操作资金突然一增大，也许灭顶之灾就来临了。我看到周围太多的操盘人员倒在资金突然增大的时候，但如果操作大资金，再来操作小资金那就容易的多。这点切记。

三、投资赢利能力
这是投资的核心能力，也是最最要紧的能力，是最高境界的一种能力。如何把你的操作转化成你的赢利，它多关键啊。它的功力几乎要在9成以上，其实投资分析和操作能力还只是术的概念，那么赢利能力那就是道。只要不断的提高你的术，才能提升你的“道”，道是无止境的。
把操作能力转化成赢利能力，需要做的事情非常多。我经常听到，一位分析能力比较强的股评家，他告诉人家一只个股或总体操作，这股评家的成绩往往不及他告诉的哪个人。为什么呢？股评家的实际赢利能力非常的弱，他不敢告诉他的朋友后续如何操作和赢利的实现，而他的朋友可能全靠在这股评家身上，一直等他的信息和指导，可惜没有。如果一个正常的回档，那股评早逃或割肉，而他的朋友却在苦苦等他的信息而获利。这里并没说他的朋友的赢利能力就比股评家强，而是他的朋友规避了大心理压力。
赢利能力的培养主要是在心理控制、分析能力、资金管理、风险控制等等方面的培养和训练。它是综合的能力训练，要建立自己的交易系统，要建立自己科学的投资哲学，要树立正确的投资理念，要不折不扣执行你的操作纪律，投资赢利能力的提高不是一朝一夕能出来的，其实学到赢利能力这一步是非常艰苦的。还有一点很重要就是你的市场经历，往往经历过93、94熊市、97、98年熊市的人往往相对的赢利能力要强一些，只要经历过熊市的人才能更理解市场带来的风险性，才能理解市场的全面，市场的积累对你来说非常的重要。目前我接触到非常多在2001年以后进入市场的基金经理，我对他的赢利能力抱有很大的怀疑。
赢利能力很重要一点要检查自己，检测自己适合在什么市况下操作。有些人适合在熊市下操作，有些人适合在牛市下操作。有些人适合买股而有些人适合卖股，所以在大的投资机构一般会这两种人都需要配备而且合理的使用他们。大家应该评估一下自己的能力，确定自己的强、弱方面的能力。合理使用和分配，规避不必要的风险。

请不要把投资能力简单的理解成分析能力，那是远远不够的或者是很危险。做投资时，要么培养自己这种综合能力，要么把你把你的资金交给基金公司等专业机构，投资不是儿戏，它是一种学问。
如果说我国以前个人的财富来自于你的收入，那么以后十年，你的财富积累必须进入投资理财时代。20年前你的工资收入是几十元，而现在你的工资是上万或几千元，上涨的是几十倍，而投资资本市场平均远远没有这么大的空间，而在以后十年，你还想靠收入增长几十倍是不可能的，但投资也许能做得到，时代已经进入投资理财阶段。
你投资，你该怎么做呢？每个人都有自己的答案。

1929年10月29日，星期二，美国道琼斯指数单日跌幅达11.5％。这是纽约交易所112年历史上“最糟糕的一天”，这是历史上第一个 “黑色星期二”。

1987年10月19日，星期一，又是十月，道琼斯指数一天之内便重挫508.32点，跌幅达22.6％，成为第一次世界大战以来美国股市历史上最大跌幅。远远超过了1929年10月28日那天11.5％的跌幅。仅这一天内，美国股票市值损失5000亿美元，相当于美国当年全年国民生产总值的1／8。这是一个最黑的“黑色星期一”，一个“华尔街历史上最坏的日子”。很多人由百万富翁沦为赤贫，精神崩溃甚至自杀。

无数美国投资人在暴跌后也在问：为什么？甚至美国国会事后为此专门成立调查小组。可至今没有一个人能够回答出为什么。但是不管为什么，所有投资人在暴跌后都得面临第二个问题：怎么办？最需要解决这个问题的，是那么管理巨额资金的基金经理们。

1987年美国股市大崩盘时，彼得·林奇管理着100多亿美元的麦哲伦基金，一天之内基金资产净值损失了18％，损失高达20亿美元。林奇是如何应对的呢？

林奇和国内几乎所有开放式基金经理一样，只有一个选择：抛售股票。为了应付非比寻常的巨额基金赎回，林奇把不得不卖的股票都卖了。

过了一年多，他回忆起来仍然感到后怕：“在那一时刻，我真的不能确定，到底是到了世界末日，还是我们即将陷入一场严重的经济大萧条，又或者是事情并没有变得那么糟糕，仅仅只是华尔街即将完蛋？”

林奇是掌握巨额资金的基金经理，为了应对巨额赎回，只能抛售股票。那么那些用自己的钱进行投资的中小投资者应该怎么办？林奇经历过很多次股市大跌，但仍然取得了非常成功的业绩。也许他的以下三个建议值得借鉴：

第一，不要恐慌而全部低价抛出。林奇谈到，“如果你在股市暴跌中绝望地卖出股票，那么你的卖出价格往往会非常之低。即使1987年10月19日的行情让你对股市的走势感到惊恐不安，你也不必要这一天甚至也不必在第二天把股票抛出。你可以逐步减持你的股票投资组合，从而最终能够取得比那些由于恐慌全部抛出的投资人更高的投资回报。因为从11月份开始股市就稳步上扬。到1988年6月，市场已经从反弹了400多点，也就是说涨幅超过了23％。”

有意思的是，沪深股市经过前天的暴跌后，昨天收盘时上证指数反弹接近4％，许多前天跌停的股票，昨天又涨停了，那些前天恐慌性全部抛出的投资人会如何感想呢？

第二，对持有的好公司股票要有坚定的勇气。“投资股票要赚钱，关键是不要被吓跑。这一点怎么强调都不过分。”林奇最推崇巴菲特面对股市暴跌时的勇气。沃伦·巴菲特曾经告诫投资者，那些无法做到自己的股票大跌市值损失50％仍坚决持股不动的投资者，就不要投资股票。

第三、要敢于趁低买入好公司股票。林奇认为暴跌是赚大钱的最好机会：“股价大跌而被严重低估，才是一个真正的选股者的最佳投资机会。股市大跌时人们纷纷低价抛出，就算我们的投资组合市值可能会损失30％，这也没什么大不了的。我们不要把这种股市大跌看做一场灾难，而要把股市大跌看做是一个趁机低价买入股票的机会。巨大的财富往往就是在这种股市大跌中才有机会赚到的。”

也许有很多投资人在暴跌后会问另一个问题：能不能预测出股市暴跌？回答这个问题，我们首先要看看历史事实，是否有人曾经准确预测到股市暴跌？

林奇发现，在1987年10月美国华尔街股市暴跌1000点之前，没有任何一位投资专家或者经济学家预测到这次股市暴跌，也没有一个人事前发出警告。有许多人声称自己早已事先预测到这次大跌，但是如果这些家伙真的预测到的话，他们早就会提前把他们的股票全部抛出了，那么由于这些人大规模抛售，市场可能早在几周甚至几个月前就暴跌1000点了。

证券分析之父格雷厄姆曾说：“如果说我在华尔街60多年的经验中发现过什么的话，那就是没有人能成功地预测股市变化。”巴菲特也说：“我从来没有见过能够预测市场走势的人。”而彼得·林奇也不得不遗憾地感叹：“不要妄想预测一年或两年后的股市走势，那是根本不可能的。”

也许投资者会伤心地问：既然股市根本无法预测，万一再发生暴跌，我们应该怎么办呢？林奇的回答是根本没有必要担心这个问题：“很显然，投资者并不需要具备预测市场的能力照样可以在股市上赚钱，如果不是这样的话，那么我就应该一分钱也赚不到。在几次最严重的股市大跌期间，我只能坐在股票行情机前面呆呆看着我的股票也跟着大跌。”

连林奇也不能预测股市，但他照样取得年均29％的投资报酬率，13年增值29倍，成为美国有史以来最成功的基金经理。

既然我们无法预测股市，那么最好的办法是不要预测股市。正如巴菲特所说：“对于未来一年后的股市走势、利率以及经济动态，我们不做任何预测。我们过去不会、现在不会、将来也不会预测。”

投资者投资的是公司，而不是股市，因此投资者应该关注的也应该是公司，而不是股市，不管股市暴跌还是暴涨，都是如此。也许这就是最成功的基金经理林奇告诉我们应对股市暴跌的唯一办法 

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zhuzi2007-03-01

摩根士丹利研究报告称, 中国因特网与媒体公司将在07年取得新的增长, 主因十分红火的新内容, 以及这些公司为适应时代而作出的自我调整。 报告称, 随着中国因特网客户数量增加到全国总人口的一成左右, 因特网媒体业正在逐渐成为主流媒体, 这将导致全行业集成的发生, 市场份额向少数领先企业集中。

报告并称, 在"超级女声"之类的选秀节目大获成功后, 电视等传统媒体有可能因此寻求与因特网或移动运营商合作, 开发新的收入来源。 大摩指出, 节目内容正成为一项重要的卖点。中国人口众多, 有生成大批发烧友的人口基础。比如说, 中国的足球与篮球运动球迷人数甚至大于美国人口总数, 运动节目对于中国1.2亿因特网客户有很大的吸引力。中国因特网客户的七成年龄不到30岁。

大摩还指出, 中国儿童人数高达3亿, 政府又不允许电视台在黄金时段播放外国卡通片, 这些都为中国国内的动漫业繁荣提供了很好的土壤。 该机构预料, 随着因特网视频节目的不断增加, 中国的网站将转向网络电视发展, 不会只满足于一个普通新闻提供商的角色。

大摩认为, 预料3G网络启动后, 至少还会有一家新的运营商参与无线通信与增值服务, 中国现有1.6万余家移动增值服务商的集成趋势在所难免。

大摩还预料更多免费使用游戏的出现。这是因为随着因特网客户数量的持续上升, 因特网服务竞争的重点也将更强调娱乐与网络交流, 而不是针对更大范围客户的一般性内容。 此外大摩认为, 中国汽车数量与交通流量的上升也将令户外与电台广告业受益。 大摩最后表示, 估计06年末中国数字有线电视客户已达到1,100-1,200万户, 未来3年数字有线电视客户的年复合增长率将在85-89%之间, 电视台与观众交互节目数量的上升将成为中国付费电视市场成长的重要原因。 

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zhuzi2007-01-18

 套用文中的一句话作为引言: 电视还有前途吗? 也许, 它的前途就是嫁给互联网.


最近, 似乎人人都在谈论《越狱》. 这部在美国收视率早已跌出前20名之外的
电视剧, 意外在中国受到狂热追捧. 它的流行虽有诸多非理性与不便言说之处, 但
它以互联网为核心, 向中国受众层层传播辐射的过程, 却昭示了这个时代媒体剧变
的种种迹象: 以P2P、流媒体技术为核心的新一代网络传输工具逐渐普及, 大体积
视频在网络上的传播已如家常便饭. 互联网上的视频资源以滚雪球式的速度扩充,
逐渐累积成一个庞大无比的视频内容库. 宽带快速进入1亿多中国网民的家中. 家
家户户大大小小的电视屏幕越来越多, 除了客厅里的大电视外, 还有电脑、iPod、
MP4、PSP. 互联网正在将世界推平, 从美国电视台播放一集《越狱》, 到中国网民
通过有关途径下载中文字幕版本的新片, 相隔不过12小时. 观众, 尤其是 "粉丝
" 开始获得空前的选择权与参与权.



电视还有前途吗? 也许, 它的前途就是嫁给互联网.


美国人看《越狱》有如下选择:守着FOX电视网黄金时段看免费电视;用DVR录下
来, 第二天慢慢看;几天后到街角录像店租DVD看;网上BT下载;用iPod在iTunes商店
花1.99美元, 也就是一杯咖啡的价格付费观看一集……


中国人看《越狱》也有如下选择:BT下载、电驴下载、FTP、校园网、局域网、
美剧论坛、在线影院, 当然, 还有盗版DVD……


相比之下, 中国人的家庭娱乐似乎已经提前进入了网络时代. 尽管内容提供商
还在谨慎控制着视频向网络迁移的进度, 但在民间, 这股潮流已不可阻挡. 在中国
, 第一季《越狱》还是以DVD传播为主, 到了第二季, 网络已经成了最核心的传播
渠道, 其间字幕组起到了关键性作用. 这批完全由业余爱好者组成的字幕军团翻译
效率奇高, 美国当地播完一集后, 12小时就会有内嵌中文字幕的视频文件出现在网
络上, 而且网民有多种版本备选:普通的RMVB版本、AVI版、H264版、高清晰数字
HDTV 720格式, 甚至PSP游戏机的专用格式. 《越狱》和《迷失》的 "粉丝" 都喜
欢下高清晰HDTV 720格式, 虽然占用空间大, 但极其清晰, 最方便分析剧中隐藏的
线索. 在VERYCD.COM上, 记者看到某字幕组出品的《越狱》第二季高清版本竟被下
载了200多万次. 他们的制作能力着实令人瞠目结舌, 规模较大的字幕组一周同步
连载20集美剧不在话下. 如果这个数字翻一番, 基本上就能覆盖美国四大电视网当
周出品的所有连续剧了. 现在应该讨论的问题是:在网络传播过程中, 如何深入保
护知识产权?


其实, 早在2002年, 当公众网还很慢的时候, 高校学生们已经可以在校内局域
网上在线点播视频, 或是在FTP上用几分钟下载一集《老友记》和标记着冰鱼工作
室的《我猜我猜我猜猜猜》. 而也正是这批习惯了下载、习惯了工作室和字幕组的
大学生, 日后成了通过网络观看美剧的主力观众. 之后, 不断增加的带宽和P2P软
件的广泛应用, 在线观看或是下载, 也把之前只属于大学生、研究人员的便利和迅
速带给了普通网民. 在一些宽带建设较快的小城市, 在线影院的生意做得红红火火
, 每月很少的手续费就可以看遍好莱坞大片和美英日韩最热门的电视剧和综艺节目
, 从《绝望的主妇》、《越狱》、《迷失》、《英雄》、《小不列颠》、《宫》,
到《在世界中心呼唤爱》, 应有尽有, 任你选择.


电视与互联网最大的不同在于, 电视是 "喂养" 型的媒介, 就算你安装了卫星
电视, 拥有500多个频道, 仍然无法随心所欲选择自己喜欢看的节目, 而互联网的
做事风格是 "按需索取" , 一切主动权都交到网民手中. 电视与互联网联姻是迟早
的事情, 而它最大的意义就在于, 通过互联网, 观众终于能够完全控制电视, 消灭
频道, 消灭播出日程表.


在《纽约时报》的一篇采访中, 有人这样评价中国的电视节目,  "我们的演员
并不糟糕. 问题出在导演、编剧、灯光舞美和化妆那些人身上. 每个方面都差了那
么一点点, 加在一起就变成了垃圾" . 现在, 越来越多的观众醒悟了, 原来他们完
全可以抛弃这些节目, 只要网线一插上电脑, 立时别有一番洞天. 美国、日本、韩
国的影视正在占领我们很大幅度的娱乐市场. 新的美国电视季, 很多美剧迷的电视
节目表都是——周一《60演播室》、周二《绝望的主妇》、周三《越狱》、周四《
英雄》、周五《迷失》, 完全和美国保持同步.


这些 "不知魏晋" 的 "粉丝" 们中, 有不少人已经不再满足于电脑的小显示器
, 而是把电脑接在液晶电视上, 享受着和美国人一样的视听效果. 现在甚至有电视
机可以直接以USB接口连接大容量硬盘, 以后连DVD机都可以淘汰了, 更不需要电脑
做中介. 所以, 如果5年前你曾为一批不得不处理掉的VCD而心伤肉痛, 那么今天淘
碟的时候, 可要悠着点, 这些DVD在不久的将来必然难逃与VCD同样的命运.


沿着《越狱》的传播轨迹, 我们可以清楚看到, 互联网上一个完整的视频发布
系统已然成形. 但是, 这毕竟是一条灰色的轨迹, 网络视频资源库的合法化是网络
管理者们的一大难题.


不要再惊叹DVD电影中翻译字幕的完美, 也不用再惆怅自己家中无法直接看到
卫星电视. 一群充满互联网原教旨主义共享精神的人在行动中, 需要讨论的是他们
的行为是否侵犯了知识产权.


美国东部时间11月27日晚19点, 即北京时间28日的早8点, 《越狱》第二季第
13集在美国福克斯电视网开播. 这是《越狱》第二季进入冬歇期之前的最后一集.
美剧的规矩是每周一集, 中国 "《越狱》迷" 苦等了一个星期后, 早已心痒难耐,
隔几个钟头就跑到射手网 (国内最大的字幕网站) 和各大美剧论坛上去看中文字
幕出来了没有. 过去的一年里, 中国的美剧 "粉丝" 们已经习惯了 "与美国同步
" 的日子. 凡是热门美剧, 如《绝望的主妇》、《迷失》、《越狱》, 新的一集刚
在美国播完, 12个小时之内就能在网上下到内嵌中文字幕的片子, 从普通的RMVB视
频到1.4G的超高清晰版本, 甚至PSP游戏机专用格式, 应有尽有. 对他们来说, 互
联网真是个好东西,  "天下大同" 实非幻觉, 但这一切都要归功于一个相对隐秘的
网络组织—— "字幕组" .


也不知从什么时候开始, 互联网上出现了这样一个名叫 "字幕组" 的群体, 以
翻译国外电视剧为乐, 语种遍及英文、日文、韩文, 其中又以英文势力最大. 他们
以论坛为核心, 靠MSN/QQ联系, 彼此之间自发形成一个相对严密的组织, 从片源、
时间轴、翻译、校对、压片, 到最后的P2P发布, 每个环节都有专人负责, 他们勤
力工作, 效率奇高, 却分文不取, 行事低调, 很得网民的敬重.


北京时间9点, 《越狱》第13集播完. 几分钟后, 国外的BT网站上就已经可以
下到各种版本的Avi无字幕视频了, 其中以LOL和XOR出品的片子最为出名. LOL和
XOR都是国外著名的0－day组织, 他们将美国的电视节目录下来, 转成Avi格式, 放
到网上供全世界免费分享, 行动极快, 所以号称 "0－day" . 他们没有自己的网站
, 都是以BT形式发布, 而且视频质量很高, 是美国版权律师的眼中钉, 但这种 "侠
盗" 作风在网民中甚得人心, 国内字幕组的片源也大都来源于他们.


其实, 国内稍具规模的字幕组, 在国外都有自己的组员, 以当地的中国留学生
为主. 他们最重要的工作不是录电视剧, 而是录片中的英文字幕. 国外电视剧的英
文字幕大都是现成的, 通过特殊的设备和软件, 可以转录成文本文件.


将《越狱》第13集的片源从国外BT网站传到国内字幕组的FTP, 大概需要半个
小时. 为了争取时间, 有的字幕组还会先借道韩国的服务器, 再传回国内的FTP,
这样能将片源的传输过程从半小时缩短到10分钟. 英文字幕因为得来不易, 通常由
录制人员直接用MSN/QQ传给字幕总监, 字幕总监再分发给下面的工作人员. 北京时
间9点30分左右, 片源与英文字幕都已准备就绪, 字幕总监开始通知参与这次翻译
行动的时间轴、翻译、校对、压片人员准备下片. 国内几个大的字幕组之间原本竞
争就很激烈, 《越狱》如此大热, 更激发了他们的好胜心, 谁都想抢在第一时间发
布中文字幕. 本来一集字幕制作只需1个时间轴、2个翻译、1个校对、1个压片人员
就够了, 但这次他们基本上都投入了两倍的人力.


因为是内部FTP, 下载速度很快, 到了上午10点, 字幕组成员差不多都已经下
好第13集《越狱》的无字幕视频. 时间轴人员开始工作. 他要清理字幕里的广告,
并为英文字幕配上时间轴, 即 "从几分几秒到几分几秒, 某个角色说了什么话" .
做时间轴的工具有很多, 比较常用的有PopSub、Cysub, 方法大同小异, 最重要是
细心, 因为一不小心就可能对错时间点. 一部45分钟的片子, 一名熟练的时间轴人
员大概两个小时就可以搞定.


中午12点, 字幕总监收到配好时间轴的英文字幕, 并分派给4名翻译, 每人10
分钟左右, 差不多200句对白, 两个小时的工作量. 翻译是件挺闷的事情, 又要赶
时间, 所以翻译过程中少有交流, 遇到问题就请教Google. 翻译完之后, 还需要校
对人员最后把关, 纠正翻译错误, 统一翻译风格, 并重新检查时间轴, 因为有时英
文一句话要分两行显示, 而中文几个字就能表达.


校对完毕后, 字幕总监就可以在射手网上发布中文字幕文件了. 通常, 他们还
会顺便把简体中文转换成繁体格式, 连同英文字幕一并打包, 单独提供下载. 根据
射手网的数据显示, YDY字幕组是当天最早发布中文字幕的, 时间为下午16点零2分
, 这个字幕文件被下载了1万多次, 而3小时后上传的另外一个字幕组的中文字幕,
下载量不足它的1/10. 这个数字或许可以解释字幕组之间为什么会如此争分夺秒
地抢进度. 两个小时之后, 也就是当天下午18点左右, 各大美剧论坛上开始出现内
嵌中文字幕的RMVB视频. RMVB是目前网上美剧最流行的视频格式, 它的压制比率高
、体积比Avi小很多, 而且看起来很方便.


从北京时间上午8点美国开始播放《越狱》第13集, 到下午18点, 国内网民可
以下载到内嵌中文字幕的片子, 整个过程不过10个小时. 此后的几天里, 一些字幕
组还重新发布了更完美版本的字幕, 出齐了4种清晰度版本的视频, 包括普通的
RMVB版本、Avi版 (支持在有MPG4功能的DVD机上观看) 、H264版 (960×544画面,
AC3 5.1音频) , 以及高清晰数字HDTV 720格式 (每集1.4G大, 清晰度1280×720,
杜比环绕5.1) .


BT下载会伤害硬盘吗? 这几乎是每一个垂涎P2P网络电影的人最初都有的疑问.
不过这疑问随着P2P下载越来越成为大众化的数字文件传播方式后显得多余. 倒不
是终于有了对硬盘科学检测的标准答案, 而是性价比,  "一个120G硬盘不到400块
钱, 24小时开机下载, 就算只能用两年也比买碟片合算" . 唯一的不满是电脑屏幕
太小, 如果赶上遮幅宽银幕就没剩下多少了. 所以越来越多人打起了电视机的主意
, 试图将以PC为中心的娱乐场景还原到客厅里.


高清电影的最佳拍档当然是高清电视, 除了最常见和电脑显卡连接的DVI接口,
现在流行的HDMI高清接口在传输质量上比DVI接口更胜一筹, 而1920×1080的高清
分辨率无疑更能切合电脑显示的需求. 为了适合平板电视16∶9的显示比例, 连接
后需要在电脑上设置画面为宽屏剧院模式, 如果用的是宽屏笔记本则可以连这一步
都省了. 比这更简单的解决方案是用移动硬盘和电视机连接, 当USB接口成为平板
电视的标准配置后, 电视不仅可以外接数码相机、MP4、打印机, 集成流媒体功能
的电视还能直接播放硬盘里的媒体文件而无需通过电脑, 这比DVD＋碟片的组合更
方便.



下载电影, 然后刻盘收藏的习惯正在发生变化, 无需光盘, 移动硬盘本身就足
以存储并传播. 已有厂商推出内置硬盘版电视机, 可以直接存储影片并播放, 就连
家用DV在经历了磁带和DVD光盘之后也转而采用硬盘存储. 总有一天移动DVD将面临
来自MP4的重大挑战, 就像现在CD随身听被MP3取代一样. 适应硬盘化潮流的电视机
开始集成PC的存储和播放功能, 数码设备常见的扩展插槽越来越多地出现在电视机
上, 支持SD、CF、索尼记忆棒等全部主流存储卡格式, 通过遥控器就能对卡里的文
件完成操作. 看电影, 欣赏数码照片, 甚至浏览电子书, 这些过去在书房进行的娱
乐活动正悄然向客厅转移.


不再需要刻录机了, 但等待下载文件的过程还是让人心烦意乱, 更不要说可能
出现进度达到99%之后下载停滞的情况了. 于是在线视频重新赢得了用户, 省去了
从服务器到本机硬盘的下载过程, 网络就是最全的电影资料库. 速度慢、卡壳曾是
在线播放的致命弱点, 现在P2P技术让它起死回生了, 只要安装一个客户端软件就
能看到多个频道的影视, 在线播放速度从80K到200K不等, 这种在线视频服务网站
在国内有十几家, 软件内核都是基于P2P技术. 在线P2P利用内存进行数据缓存, 避
免了伤硬盘的风险, 内存最低64M的要求对电脑配置不够发烧的人们来说显得很厚
道, 和P2P下载一样完全免费的模式更助长了在线P2P播放在短时间内迅速传播.


狂热的观众越来越成为电视剧拍摄和播出进度的主导力量, 现代通讯手段和网
络交流让这群人不再是孤立的个体, 人多势众的观众从单纯的 "粉丝" 水平升级了
.


与很多故事一样, 这个故事也从结束开始, 虽然只是暂时结束. 11月28日, 断
断续续播出的《越狱》在第二季第13集结束后宣布暂停两个月, 明年1月22日恢复.
停播原因在 "越狱粉丝" 论坛引发诸多猜测, 有说美国FOX电视台为了新剧抛弃了
《越狱》, 有说是给剧组拍片一个缓冲时间, 还有恶搞说法:因为 "泄露国家机密"
,  "污蔑国家领导人" 而被美国政府取缔. 比较直观的原因是, 在停播的两个月
中, FOX电视台将直播美式橄榄球比赛. 暂停并没让 "粉丝" 作鸟兽散, 论坛仍在
重温剧情, 寻找BUG, 张贴剧中截图, 挖掘演员的前世今生, 还有 "越狱纸鹤叠法
教程" ,  "爆炸剧透之大结局" 之类. 此后出现了不肯 "坐以待毙" 的中国 "粉丝
" , 据说有网友致信给FOX电视台: "我们, 全球最庞大的网民群体和《越狱》最活
跃、最忠实的观众, 当得知14集要安排在明年1月下旬播出时, 我们感到无比绝望
和出离愤怒, 强烈要求FOX修改自己的计划, 将14集照常播出. "


论坛里, 主角迈克尔·斯科菲尔德的扮演者温特沃斯·米勒被叫做 "米帅" ,
他的 "粉丝" 自称 "米饭" . 紧随其后的是极度变态, 坏到牙痒, 但演技超群,
被称为 "纵是小人亦柔情" 的T-BAG, 他的 "粉丝" 自称 "茶叶" , 有赶超 "米饭"
的迹象.  "伊甸园外国电视剧交流站" 各版论坛中,  "粉丝" 出现不同派别在讨
论其他美剧时从没发生. 《越狱》 "粉丝" 的集中与热情不要说老剧《欲望都市》
、《老友记》没有, 连当季的《迷失》、《绝望的主妇2》、《反恐24小时》也望
尘莫及. 受访网友喜爱《越狱》的原因多是剧情紧凑情节紧张;某论坛版主解释为
"《越狱》既有西式节奏又有东方灵魂" ;也有直截了当说 "爱看就是爱看, 哪有
什么道理" 的. 但成为一个群体现象, 就出现了美国流行文化学者史蒂文·约翰森
所说的 "放大功率效应" . 他在《坏的也有好处》中写: "电视节目的传播仰仗的
是1%的核心 ’粉丝’, 这1%会吸引10%的忠实 ’粉丝’, 10%成为 ’福音传道者’, 他
们的热心召唤来另外90%. " 网络既广阔又易集中的特点成为《越狱》 "粉丝" 的
幕后推手. 而见识过 "超女粉丝团" 的能量后, 《越狱》中国 "粉丝" 的组织性、
纪律性甚至胜过欧美也就不奇怪了.


因为传播渠道畅通, 中国的《越狱》 "粉丝" 过上了 "天涯共此时" 的日子,
但在与剧组互动上, 却颇有点 "天高皇帝远" . 大都是自娱自乐, 或者翻译国外
最新动态. 《致信给FOX电视台抗议暂停, 大概是中国 "粉丝" 与制作方的首次直
接交流. 而一些老美剧的 "粉丝" 前辈倒是给中国 "粉丝" 们树了个 "榜样" .


不只是E-mail轰炸


与老美剧《罗斯威尔》的 "粉丝" 比, 写信太小儿科了. 这个外星人高中生的
故事自1999年首播, 一度被取消. 当时FOX电视台遭遇了 "粉丝" 的现场抗议, 除
了条幅与抱怨声, 还有上千瓶塔巴斯科辣酱. 这招被《怪胎们》 (Freaks and
Geeks) 的 "粉丝" 学去. 2000年, 为了抗议缩减剧集,  "粉丝" 团用信件、电子
邮件和花生 (有一受人爱戴的角色在剧中差点因花生过敏丧命) 将NBC电视台包围.
一名加州大学学生还在《每日综艺》上登了14英寸的抗议广告, 所需费用3900美
元, 其中3300美元由 "粉丝" 一起掏.  "每人每天发5封信" 的号召引来了超过
500万人次的声援, 最终使《怪胎们》比预计增拍了3集.


"保卫《遥远星际》战役" 则触及到剧集的软肋——收视率. 2001年, 在播出
四季后, 因为收视率不高, 美国Sci-Fi频道放弃购买《遥远星际》第五季.  "粉丝
" 们先在Sci-Fi频道所有的一个网络聊天室开了个会, 来自美国、英国、德国、澳
大利亚等地的网友达成一致, 《遥远星际》是全世界最棒的电视剧, 要发起 "保卫
《遥远星际》战役" . 其中剧集执行制片人大卫·坎波起了推波助澜的作用. 他上
来就发表声明, 抗议是没用的, 要挽救剧集, 唯一办法是提高收视率.  "粉丝" 自
筹资金9000美元在24个尼尔森覆盖地区投放了广告片, 在全球7个国家24个城市发
布了抗议声明, 在一次电台访谈中, 制片人大卫·坎波又提出新要求:尼尔森只针
对家庭电视用户抽样调查的统计方式很不准确, 网络观看以及国外收视情况都没纳
入, 《遥远星际》只有依靠自救! 得克萨斯大学的一个熔炼学家与Viewer
Consortium联合推出了在线收费节目, 看一次15美元, 为 "保卫《遥远星际》战役
" 筹集资金, 他们的目标是75万美元, 以此作为Sci-Fi频道每播放一季的额外收入
. 到2003年9月筹到26万美元, 《遥远星际》却最终停播. 虽未挽回败局,  "粉丝"
的努力改变了电视传播的许多方面.


2005年, 尼尔森携手姊妹公司Netratings将收视率调查扩展到网络、手机及其
他设备, 甚至也将餐馆、酒馆和俱乐部的收视情况考虑在内. 这被称为 "任何时候
任何地方的媒体测量" , 与 "保卫《遥远星际》战役" 或多或少都有关系, 内容提
供商认识到获取所有视频内容的综合测量均有必要, 不管播放平台是什么.


干脆当个 "粉飞客"


论坛里流传一个大结局版本:T-BAG成了几十年来美国首个坐电椅的人;Sucre去
了墨西哥, 拿到500万, 找到女朋友;兄弟俩沉冤昭雪, 但最后火拼时刻迈克尔为了
帮Sara挡流弹倒下了……这个大结局逻辑严谨, 没有恶搞, 在尚不知《越狱》究竟
能编几季的情况下, 如果真是剧透 (剧情透露) , 那简直神了. 姑且先把它当成一
个 "粉飞客"  (Fanfic) . 这个词是 "粉丝小说" 的缩写, 指 "粉丝" 拿已有电视
剧、电影或小说中的人物进行再创造.


"粉飞客" 大概在《爱丽斯梦游仙境》的19世纪就有了, 小说 "粉丝" 按自己
意愿让爱丽斯梦游了好几个版本. 上世纪60年代的科幻剧集《星际旅行》刺激了
"粉丝" 改写电视剧的热情, 《星际旅行》的 "粉飞客" 版本多如牛毛, 还有被专
门的《星际旅行》科幻杂志收录, 甚至出版了《星际旅行永存》的合集. 之后热门
电影、剧集皆不能幸免, 被 "粉飞客" 集中染指的有《星球大战》、《X档案》、
《老友记》……甚至还衍生出 "Slash小说" 的支派 (大概是乱点鸳鸯谱, 不论男
女, 以情为线) .  "粉飞客" 的初衷是剧集停播, 不满意剧情安排, 甚至是不写上
两笔不足以表达爱意. 挑战的是大公司的权威, 打破了原作者为所欲为的小生境,
他们的写作大都是集体行为. 最初的 "粉飞客" 喜欢匿名发表, 一是逃避版权争
端, 另一个是稍感自卑:整天沉浸在对虚构人物的神游中, 难免有鬼迷心窍的指摘.
但网络不仅使 "粉飞客" 超脱了, 还促成了他们的繁荣. 1998年全球最大 "粉飞
客" 官网FanFiction.Net建立, 各类剧集的 "粉飞客" 也都能找着自己的小站点.



被招安大概是 "粉飞客" 最得意的出路. 曾经乔治·卢卡斯、FOX电视台、派
拉蒙公司都对旗下剧目进行保护, 禁止 "粉飞客" 使用原剧剧照, 甚至封杀聚集点
. 但这招并不奏效, 又发现 "粉飞客" 不仅不破坏原始市场, 反而是群歪打正着的
义务市场开拓者. 大多数公司摆出放任姿态, 2000年, 卢卡斯在他珍爱的
starwars.com上专辟了 "粉丝" 页面, 鼓励 "粉飞客" 往上放再创作的故事、音乐
、图片, 许多 "粉丝" 心怀虔诚苦心写作, 希望有一天自己的主意被大师采用. 《
迷失》这个开放式创作的剧集则果真纳入了 "粉飞客" 的点子, 在 "粉丝" 论坛里
曾一度流传这个荒岛余生的故事纯粹黄粱一梦, 这一说法被编剧之一大卫·拉沃瑞
看到, 随后的剧集就出现了主角之一忽然惊醒, 发现果然是个噩梦, 但再下季, 这
个梦的错觉才果真是个梦. 这样的互动好像是在跟 "粉丝" 开玩笑, 但论坛里的几
句议论, 博客里的一个牢骚, 说不定哪个就成了剧集转机.


在《越狱》的中国 "粉丝" 站点、FOX官网、livejournal上, 分散着诸多 "粉
飞客" , 有的纯属恶搞, 有的却透着认真劲. 比如流传较广的 "南方公园" 版本
"越狱" 人物漫画, 还有上海网友 "变态红辣椒" 自创的 "越狱" 人物桌面等. 在
论坛的问卷调查中, 许多网友在假设《越狱》永久停播的前提下, 选择了 "把人物
的命运重新写过, 创作一个自己喜欢的大结局" . 既然大部分剧集最终都让 "粉丝
" 伤心, 那就自己来上两段开心一下吧. 虽然封闭制作的《越狱》没有采纳 "粉飞
客" 的先例, 但网友的创造力不可小窥, 已经有人在为即将引进的《越狱》取一个
中文名, 备选名字包括:《翻墙总动员》、《拯救大哥林肯》、《趟过狐狸河的男
人们》、《画皮》.


很多人有这样的同感,  "网上翻译的字幕比很多DVD的字幕好多了" . 这种 "
好" 不仅在准确度和时效性上, 更在字里行间译者流露的感情, 一种对片子的感情
.


其实, 字幕组本身就是一个美剧的超级 "粉丝" 团. 很多人加入字幕组, 就是
为翻译自己喜爱的美剧. 他们不但通晓人物剧情, 还了解电视剧的创作背景, 对美
国的流行文化更是心向往之. 因为心中喜欢, 所以翻译的时候特别卖力, 遇到疑难
剧情处, 常常在字幕中加一些背景注释, 有时甚至忍不住发几句议论. 所以,  "粉
丝" 看 "粉丝" 翻译的字幕, 最能心领神会, 相顾莞尔.


翻译字幕又辛苦又繁琐. 有些美剧里涉及大量的专业术语, 像《CSI》动不动
就是解剖学的长串拉丁文, 非得有医学背景的人才能翻译, 事实上, 翻译《CSI》
的人之中的确不少是医科大学的. 还有些美剧盘根错节、暗藏各种语言机关, 像《
威尔与格蕾斯》干脆就是一部美国流行文化百科全书. 这种片子尽管一集只有45分
钟, 可翻上七八个小时也很正常. 如果不是真心喜欢, 很难坚持下来. 据一位字幕
组的负责人说, 通常一部美剧, 10集左右会换掉3个翻译, 能从头到尾译下来的,
都是些神人.


YYeTs字幕组有个王牌翻译叫Re-quiem, 东北人, 是《太空堡垒卡拉狄加》
(Battlestar Galactica) 的超级 "粉丝" . 《太空堡垒》最初在网上流行那阵子
没有英文字幕, 他就一句一句听译, 翻来覆去地听上一整天, 如临大敌, 仿佛一个
错别字都是对这部剧的亵渎. 有人给他算了一下, 他翻译一集片子, 至少要对着字
幕看6次片子. 现在YYeTs字幕组内部招新人时, 常开玩笑,  "你们新来的, 跟谁比
都不要去跟Requiem比, 他属于变态级别的" .


和Requiem一样变态的还有Shin3. 他也是YYeTs字幕组的人, 对美国印第安文
化极其着迷, 字幕组决定出《西部风云》的中文字幕时, 他立即请缨要做主翻. 这
个Shin3也是有些痴气的人, 常常一翻就是8小时, 不吃不睡, 像着了魔一样. 有一
次看到印第安人被屠杀的场面, 一边抹眼泪一边还在键盘上敲字, 浑然忘我. 还有
一次, 翻到最后, 突然发现键盘上黏黏的, 竟是鼻血长流.


RealDeal也是个奇人. 他是伊甸园《迷失》版的 "斑竹" , 在国外待过几年,
英语功底很深厚, 出过一本关于时尚英语与美国流行文化的书. 在翻译问题上,
他是个完美主义者, 字斟句酌, 近乎偏执. 对于《迷失》更是情有独钟, 逢人就捧
《迷失》而贬《越狱》, 十分看不惯后者在国内红的这般莫名其妙. 他与伊甸园字
幕组的人私交不错, 但坚决不肯加入, 因为现在的字幕组一心拼速度, 抢 "第一时
间发布" 的名头, 却在翻译质量上流于粗疏. 这种纯粹速度的竞争在他看来很无聊
. 不过, 他偶尔也会给字幕组客串做做校对, 像伊甸园版《迷失》第二季的最后一
集就是他亲自翻译的. 因为前面几集《迷失》的翻译实在太不像话, 如此糟蹋他最
心爱的剧集, 简直忍无可忍. 他与伊甸园字幕组的人约法三章, 从翻译到校对必须
由他一人完成, 多几个质量不过关的翻译, 只会坏事.


参加字幕组的人, 并非个个毫无私心, 不少人是冲着字幕组的内部FTP账号去
的. 对喜欢美剧的人来说, 那个账号是个宝贝, 几乎可以看到所有的美剧. HB一年
前加入伊甸园字幕组, 当时还在大学念书, 虽然读的是理科, 但一心往时政的路子
上走. 当时他迷上了美剧《白宫风云》, 那部片子一向有民主政治教科书的美誉,
可是学校把BT的端口给封了, 他只好加入字幕组, 每个星期翻译三四个小时, 就
可以换得最新一集的《白宫风云》. 后来《白宫风云》播完了, 他也就退出了.


"我们做字幕没有一分钱收入, 连论坛的费用、服务器等等都是会员集资和别
人赞助的. " 一位字幕组的负责人这样告诉记者. 字幕组在影片中一直以字幕的形
式强调, 这仅仅是观摩与交流, 始终强调版权归版权人所有. 面对外界越来越多的
关注, 字幕组的心情很矛盾. 一方面, 他们担心会因为版权问题惹来麻烦, 另一方
面, 又多少渴望自己的努力能为外界所了解,  "哪怕赞助几台服务器也好啊" .


电视播放的1.0时代


1980年, 一部来自美国NBC电视台的《大西洋底来的人》在中央电视台的播放,
即使当时电视机尚未普及, 但人们很快熟悉了这个异国的科幻故事, 甚至还因男
主角麦克·哈里斯常戴着的大墨镜, 而将所有的太阳镜都称为麦克镜. 这之后, 继
续引进的《加里森敢死队》、《火星叔叔马丁》、《神探亨特》、《成长的烦恼》
、《超人》, 每一部又都随着电视机的更新换代和迅速普及, 成为国内观众瞩目的
焦点和闲时的话题. 酋长、亨特和麦考尔、杰森一家, 这些泾渭分明的好人和坏人
, 这些思维简单、爱说 "上帝才知道" 的美国人, 几乎为每个观众所津津乐道.



在那样一个物质与文化生活都不甚丰富的年代, 电视机像是一个窗口, 但更像
是一种途径, 直接引导了诸众的狂欢. 而电视上播放的外国电视剧, 包括同期引进
的日剧《阿信》、《血疑》, 也成全和影响了人们的文化生活. 学校里的男同学们
不知所云地冲着彼此大喊神探亨特的名言,  "你可以保持沉默, 但你所说的每一句
话都可能作为呈堂证供" , 在悄然中普及了法制观念. 而全家一起收看的《成长的
烦恼》, 又在不知不觉中带来美国的家庭教育方式. 美国电视网的蝴蝶轻轻扇动翅
膀, 就在太平洋的另一端的荧屏上引起几场风暴. 只是如今看来, 那时的风暴似乎
来得有些晚, 有些曲折. 一部外国电视剧要经过购买、翻译、审查后才能在荧屏上
播放, 每一步都在不断扩大收视时差, 有时还会因为内容而被中途砍掉, 当年因种
种原因被停播的《加里森敢死队》就让亿万国人遗憾不已. 但若没有让今天的电视
剧 "粉丝" 们不以为然的国营电视台, 也便不会有充斥着整整两代人记忆的那些经
典电视剧了.


光盘的2.0时代


如果说80、90年代的美剧总是通过电视机和我们的生活联系在一起的话, 那么
日剧和韩剧则是更多地通过VCD、DVD、压缩DVD这样的光盘进入我们的视野. 正式
拉开了日本偶像剧在国内风靡大幕的, 毋庸置疑是那部经典的《东京爱情故事》.
赤名莉香和永尾完治不完美的爱情让众多观众为之动容, 一时间, 满街放的都是
小田和正的《突如其来的爱情故事》, 职业女性中也开始流行莉香经常穿着的风衣
, 甚至学校里的小女生都开始对着镜子练习莉香式的微笑. 而也就在此前后, 国内
部分地区的高校、研究所或者军区大院开始能够接收到凤凰卫视的前身——卫视中
文台, 其中的固定栏目日本偶像剧场, 每日播出的大量带着台湾和香港地区国语味
的日本偶像剧, 便满足了观众对日本剧集的需求, 也缩短了日剧登陆国内的时差.



从90年代中期开始, 渐渐加快节奏的生活和不断增多的娱乐方式, 使得人们无
法也不必把电视作为唯一饭后消遣. 而此时出现并全面取代还没普及开来的录像机
的VCD, 便开始改变和迎合国人对电视剧的观看方式. 电视剧迷们不必再守在沙发
前等待被电视台遥控, 或者为错失所追剧目中的某一集而感到遗憾, 大可利用一个
休息日看完一套日剧的VCD, 想象着与江口洋介、反町隆史的精神同步.


轻便快捷的VCD与港台引进的大量日剧不谋而合, 再加上同期的《篮球飞人》
、《机器猫》这样的动画片, 和任天堂的游戏机、Walkman, 日本流行文化的烙印
自此深深打在那一代少年人身上. 10年后, 最初迷日剧的那些孩子长大了, 具有消
费能力的他们, 有些去日本时, 一定要到莉香与完治分手的爱媛走一趟. 而《东京
爱情故事》的VCD也一直常居各网上商城的排行榜上.


1998年后, 韩剧以其更加低廉的制作成本和销售价格在亚洲电视市场上打败了
日剧, 开始在亚洲刮起韩流, 也以更短的时差登陆国内荧屏. 那一年, 国内各上星
电视台似乎都在翻来覆去地播放《星梦奇缘》, 而安在旭也不会想到, 他最终会因
为这部剧集成就了他在中国事业的第二春. 赶上了VCD末班车的韩剧, 在《星梦奇
缘》之后就开始大量占有光盘市场, 而后又与能在DVD机上清晰播放的压缩DVD形成
共谋.


来源: 《三联生活周刊》

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zhuzi2007-01-17

主要产品为散装水泥车、混凝土搅拌车、混凝土泵车，于水泥行业政策及工程建设景气度密切相关。位于安徽马鞍山，天津基地正在建设中，股本投资1.9亿元，有望平衡公司南北布局及受益天津开发。由于由兄弟公司华菱集团提供汽车底盘，关联交易很多，存在操纵利润可能。华菱集团主营重卡，发展势头不错，未来存在整体上市可能性。2006年销售收入19亿元，每股净利润0.30元左右，2007年销售收入预计27亿元，每股盈利0.40元左右。公司大股东给定的减持价为8元。目前工程机械行业2007预测中值市盈率为25倍，市净率为2.63倍，市销率为1.53倍。公司数据为17、2.03、0.58。存在明显低估。   

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zhuzi2007-01-10

江山股份、辽通化工、巴士股份、南方汇通、高新发展、葛洲坝、东风汽车、星马汽车、中西药业、华夏银行 

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zhuzi2007-01-09

 zt您必须知道的社会生活中十二大著名法则

一、 马太效应
二、 手表定理
三、 不值得定律
四、 彼得原理
五、 零和游戏原理
六、 华盛顿合作规律
七、 酒与污水定律
八、 水桶定律
九、 蘑菇管理
十、 奥卡姆剃刀定律
十一、 二八法则
十二、 钱的问题

一、马太效应
《新约?马太福音》中有这样一个故事，一个国王远行前，交给三个仆人每人一锭银子，吩咐他们：“你们去做生意，等我回来时，再来见我。”国王回来时，第一个仆人说：“主人，你交给我们的一锭银子，我已赚了1 0锭。”于是国王奖励他10座城邑。第二个仆人报告说：“主人，你给我的一锭银子，我已赚了5锭。”于是国王例奖励了他5座城邑。第三个仆人报告说：“主人，你给我的一锭银子，我一直包在手巾里存着，我怕丢失，一直没有拿出来。”于是国王命令将第三个仆人的一锭银子也赏给第一个仆人，并且说：“凡是少的，就连他所有的也要夺过来。凡是多的，还要给他，叫他多多益善。”这就是马太效应。看看我们周围，就可以发现许多马太效应的例子。朋友多的人会借助频繁的交往得到更多的朋友；缺少朋友的人会一直孤独下去。金钱方面更是如此，即使投资回报率相同，一个比别人投资多1 0倍的人，收益也多10倍。
这是个赢家通吃的社会，善用马太效应，赢家就是你。

对企业经营发展而言，马太效应则告诉我们，要想在某一个领域保持优势，就必须在此领域迅速做大。当你成为某个领域的领头羊的时候，即使投资回报率相同，你也能更轻易的获得比弱小的同行更大的收益。而若没有实力迅速在某个领域做大，就要不停地寻找新的发展领域，才能保证获得较好的回报。

二、手表定理

手表定理是指一个人有一只表时，可以知道现在是几点钟，而当他同时拥有两只表时却无法确定。两只表并不能告诉一个人更准确的时间，反而会让看表的人失去对准确时间的信心。你要做的就是选择其中较信赖的一只，尽力校准它，并以此作为你的标准，听从它的指引行事。记住尼采的话：“兄弟，如果你是幸运的，你只需有一种道德而不要贪多，这样，你过桥更容易些。”
如果每个人都“选择你所爱，爱你所选择”，无论成败都可以心安理得。然而，困扰很多人的是：他们被“两只表”弄得无所，心身交瘁，不知自己该信仰哪一个，还有人在环境、他人的压力下，违心选择了自己并不喜欢的道路，为此而郁郁终生，即使取得了受人瞩目的成就，也体会不到成功的快乐。

手表定理在企业经营管理方面给我们一种非常直观的启发，就是对同一个人或同一个组织的管理不能同时采用两种不同的方法，不能同时设置两个不同的目标。甚至每一个人不能由两个人来同时指挥，否则将使这个企业或这个人无所适从。手表定理所指的另一层含义在于每个人都不能同时挑选两种不同的价值观，否则，你的行为将陷于混乱。

三、不值得定律

不值得定律最直观的表述是：不值得做的事情，就不值得做好，这个定律似乎再简单不过了，但它的重要性却时时被人们疏忘。不值得定律反映出人们的一种心理，一个人如果从事的是一份自认为不值得做的事情，往往会保持冷嘲热讽，敷衍了事的态度。不仅成功率小，而且即使成功，也不会觉得有多大的成就感。
哪些事值得做呢？一般而言，这取决于三个因素。
1、价值观。关于价值观我们已经谈了很多，只有符合我们价值观的事，我们才会满怀热情去做。
2、个性和气质。一个人如果做一份与他的个性气质完全背离的工作，他是很难做好的，如一个好交往的人成了档案员，或一个害羞者不得不每天和不同的人打交道。
3、现实的处境。同样一份工作，在不同的处境下去做，给我们的感受也是不同的。例如，在一家大公司，如果你最初做的是打杂跑腿的工作，你很可能认为是不值得的，可是，一旦你被提升为领班或部门经理，你就不会这样认为了。

总结一下，值得做的工作是：符合我们的价值观，适合我们的个性与气质，并能让我们看到期望。如果你的工作不具备这三个因素，你就要考虑换一个更合适的工作，并努力做好它。

因此，对个人来说，应在多种可供选择的奋斗目标及价值观中挑选一种，然后为之而奋斗。“选择你所爱的，爱你所选择的”，才可能激发我们的奋斗毅力，也才可以心安理得。而对一个企业或组织来说，则要很好地分析员工的性格特性，合理分配工作，如让成就欲较强的职工单独或牵头来完成具有一定风险和难度的工作，并在其完成时给予定时的肯定和赞扬；让依附欲较强的职工更多地参加到某个团体中共同工作；让权力欲较强的职工担任一个与之能力相适应的主管。同时要加强员工对企业目标的认同感，让员工感觉到自己所做的工作是值得的，这样才能激发职工的热情。

四、彼得原理

彼得原理是美国学者劳伦斯?彼得在对组织中人员晋升的相关现象研究后得出的一个结论；在各种组织中，由于习惯于对在某个等级上称职的人员进行晋升提拔，因而雇员总是趋向于晋升到其不称职的地位。彼得原理有时也被称为“向上爬”原理。这种现象在现实生活中无处不在：一名称职的教授被提升为大学校长后无法胜任；一个优秀的运动员被提升为主管体育的官员，而无所作为。
对一个组织而言，一旦组织中的相当部分人员被推到了其不称职的级别，就会造成组织的人浮于事，效率低下，导致平庸者出人头地，发展停滞。因此，这就要求改变单纯的“根据贡献决定晋升”的企业员工晋升机制，不能因某个人在某一个岗位级别上干得很出色，就推断此人一定能够胜任更高一级的职务。要建立科学、合理的人员选聘机制，客观评价每一位职工的能力和水平，将职工安排到其可以胜任的岗位。不要把岗位晋升当成对职工的主要奖励方式，应建立更有效的奖励机制，更多地以加薪、休假等方式作为奖励手段。有时将一名职工晋升到一个其无法很好发挥才能的岗位，不仅不是对职工的奖励，反而使职工无法很好发挥才能，也给企业带来损失。
对个人而言，虽然我们每个人都期待着不停地升职，但不要将往上爬作为自己的惟一动力。与其在一个无法完全胜任的岗位勉力支撑、无所适从，还不如找一个自己能游刃有余的岗位好好发挥自己的专长。

五、零和游戏原理

当你看到两位对弈者时，你就可以说他们正在玩“零和游戏”。因为在大多数情况下，总会有一个赢，一个输，如果我们把获胜计算为得1 分，而输棋为-1分，那么，这两人得分之和就是：1+（-1）=0。
这正是“零和游戏”的基本内容：游戏者有输有赢，一方所赢正是另一方所输，游戏的总成绩永远是零。
零和游戏原理之所以广受关注，主要是因为人们发现在社会的方方面面都能发现与“零和游戏”类似的局面，胜利者的光荣后面往往隐藏着失败者的辛酸和苦涩。从个人到国家，从政治到经济，似乎无不验证了世界正是一个巨大的“零和游戏”场。这种理论认为，世界是一个封闭的系统，财富、资源、机遇都是有限的，个别人、个别地区和个别国家财富的增加必然意味着对其他人、其他地区和国家的掠夺，这是一个“邪恶进化论”式的弱肉强食的世界。
但20世纪人类在经历了两次世界大战，经济的高速增长、科技进步、全球化以及日益严重的环境污染之后，“零和游戏”观念正逐渐被“双赢”观念所取代。人们开始认识到“利己”不一定要建立在“损人”的基础上。通过有效合作，皆大欢喜的结局是可能出现的。但从“零和游戏”走向“双赢”，要求各方要有真诚合作的精神和勇气，在合作中不要耍小聪明，不要总想占别人的小便宜，要遵守游戏规则，否则“双赢”的局面就不可能出现，最终吃亏的还是自己。

六、华盛顿合作规律。

华盛顿合作规律说的是：一个人敷衍了事，两个人互相推诿，三个人则永无成事之日。多少有点类似于我们“三个和尚”的故事。人与人的合作不是人力的简单相加，而是要复杂和微妙得多。在人与人的合作中，假定每个人的能力都为1 ，那么10个人的合作结果就有时比10大得多，有时甚至比1还要小。因为人不是静止的动物，而更像方向各异的能量，相推动时自然事半功倍，相互抵触时则一事无成。我们传统的管理理论中，对合作研究得并不多，最直观的反映就是，目前的大多数管理制度和行业都是致力于减少人力的无谓消耗，而非利用组织提高人的效能。换言之，不妨说管理的主要目的不是让每个人做到最好，而是避免内耗过多。2 1世纪将是一个合作的时代，值得庆幸的是，越来越多的人已经认识到真诚合作的重要性，正在努力学习合作。
邦尼人力定律：一个人一分钟可以挖一个洞，六十个人一秒种却挖不了一个洞。

合作是一个问题，如何合作也是一个问题。

七、酒与污水定律

酒与污水定律是指，如果把一匙酒倒进一桶污水中，你得到的是一桶污水；如果把一匙污水倒进一桶酒中，你得到的还是一桶污水。几乎在任何组织里，都存在几个难弄的人物，他们存在的目的似乎就是为了把事情搞糟。他们到处搬弄是非，传播流言、破坏组织内部的和谐。最糟糕的是，他们像果箱里的烂苹果，如果你不及时处理，它会迅速传染，把果箱里其它苹果也弄烂，“烂苹果”的可怕之处在于它那惊人的破坏力。一个正直能干的人进入一个混乱的部门可能会被吞没，而一个人无德无才者能很快将一个高效的部门变成一盘散沙。组织系统往往是脆弱的，是建立在相互理解、妥协和容忍的基础上的，它很容易被侵害、被毒化。破坏者能力非凡的另一个重要原因在于，破坏总比建设容易。一个能工巧匠花费时日精心制作的陶瓷器，一头驴子一秒钟就能毁坏掉。如果拥有再多的能工巧匠，也不会有多少像样的工作成果。如果你的组织里有这样的一头驴子，你应该马上把它清除掉；如果你无力这样做，你就应该把它拴起来。

八、水桶定律

水桶定律是讲，一只水桶能装多少水，完全取决于它最短的那块木板。这就是说任何一个组织都可能面临的一个共同问题，即构成组织的各个部分往往决定了整个组织的水平。
构成组织的各个部分往往是优劣不齐的，而劣质部分往往又决定整个组织的水平。
“水桶定律”与“酒与污水定律”不同，后者讨论的是组织中的破坏力量，而“最短的木板”却是组织中有用的一个部分，只不过比其它部分差一些，你不能把它们当成烂苹果扔掉。强弱只是相对而言的，无法消除。问题在于你容忍这种弱点到什么程度。如果它严重到成为阻碍工作的瓶颈，就不得不有所动作。
如果你在一个组织中，你应该：
1、确保你不是最薄弱的部分；
2、避免或减少这一薄弱环节对你成功的影响；
3、如果不幸，你正处在这一环节中，你还可以采取有效的方法改进，或者转职去谋另一份工作。

九、蘑菇管理

蘑菇管理是许多组织对待初出茅庐者的一种管理方法，初学者被置于阴暗的角落（不受重视的部门，或打杂跑腿的工作），浇上一头大粪（无端的批评、指责、代人受过），任其自生自灭（得不到必要的指导和提携）。相信很多人都有这样一段“蘑菇”的经历，但这不一定是什么坏事，尤其是当一切都刚刚开始的时候，当上几天“蘑菇”，能够消除我们很多不切实际的幻想，让我们更加接近现实，看问题也更加实际，而对一个组织而言，一般地新进的人员都是一视同仁，从起薪到工作都不会有大的差别。无论你是多么优秀的人才，在刚开始的时候都只能从最简单的事情做起，“蘑菇”的经历对于成长中的年轻人来说，就像蚕茧，是羽化前必须经历的一步。所以，如何高效率地走过生命中的这一段，从中尽可能吸取经验，成熟起来，并树立良好的值得信赖的个人形象，是每个刚入社会的年轻人必须面对的课题。

十、奥卡姆剃刀定律

如果你认为只有焦头烂额、忙忙碌碌地工作才可能取得成功，那么，你错了。
事情总是朝着复杂的方向发展，复杂会造成浪费，而效能则来自于单纯。在你做过的事情中可能绝大部分是毫无意义的，真正有效的活动只是其中的一小部分，而它们通常隐含于繁杂的事物中。找到关键的部分，去掉多余的活动，成功并不那么复杂。
奥卡姆剃刀：如无发要，勿增实体。
12世纪，英国奥卡姆的威廉对无休无止的关于“共相”、“本质”之类的争吵感到厌倦，主张唯名论，只承认确实存在的东西，认为那些空洞无物的普遍性要领都是无用的累赘，应当被无情地“剃除”。他主张，“如无必要，勿增实体。”这就是常说的“奥卡姆剃刀”。这把剃刀曾使很多人感到威胁，被认为是异端邪说，威廉本人也受到伤害。然而，这并未损害这把刀的锋利，相反，经过数百年越来越快，并早已超越了原来狭窄的领域而具有广泛的、丰富的、深刻的意义。
奥卡姆剃刀定律在企业管理中可进一步深化为简单与复杂定律：把事情变复杂很简单，把事情变简单很复杂。这个定律要求，我们在处理事情时，要把握事情的主要实质，把握主流，解决最根本的问题。尤其要顺应自然，不要把事情人为地复杂化，这样才能把事情处理好。

十一、二八法则

你所完成的工作里80%的成果，来自于你20%的付出；而80%的付出，只换来20%的成果

十二、钱的问题

当某人告诉你：“不是钱，而是原则问题”时，十有八九就是钱的问题。
照一般的说法，金钱是价值的尺度，交换的媒介，财富的贮藏。但是这种说法忽略了它的另一面，它令人陶醉、令人疯狂、令人激动的一面，也撇开了爱钱的心理不谈。马克思说，金钱是“人情的离心力”，就是指这一方面而言。
关于金钱的本质、作用和功过，从古到今，人们已经留下了无数精辟深刻的格言和妙语。我们常会看到，人们为钱而兴奋，努力赚钱，用财富的画面挑逗自己。金钱对世界的秩序以及我们的生活产生的影响是巨大的、广泛的，这种影响有时是潜在的，我们往往意识不到它的作用如此巨大，然而奇妙的是：它完全是人类自己创造的。致富的驱动力并不是起源于生物学上的需要，动物生活中也找不到任何相同的现象。它不能顺应基本的目标，不能满足根本的需求- --的确，“致富”的定义就是获得超过自己需要的东西。然而这个看起来漫无目标的驱动力却是人类最强大的力量，人类为金钱而互相伤害，远超过其他原因。 

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zhuzi2007-01-08

 主营业务每股收益0.13元，20倍市盈率2.6元。持有民生银行、浦发银行等上市公司股权市值20亿元，合每股2元。

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zhuzi2007-01-04

南京高科持有
南京商行20520万股，*10元/股=20亿元
中信证券，2780万股，*25/股=6亿元
栖霞建设，3895万股，*11/股=4亿元 
40亿元/3.44亿股=11.62*0.9=10 

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zhuzi2006-12-28

      ●由股市造成的错误迟早都会由股市自身来纠正，市场不可能对明显的错误长久视而不见。
●动机比外在表现更能确定购买证券是投资还是投机。
●内在价值不能被简单地看做是公司资产总额减去负债总额。
●作为一个成功的投资者应遵循两个投资原则：一是严禁损失，二是不要忘记第一原则。

股市向未被人视为精英基本之地，华尔街则是衡量一个人智慧与胆识的决定性场所。本杰明·格雷厄姆作为一代宗师，他的金融分析学说和思想在投资领域产生了极为巨大的震动，影响了几乎三代重要的投资者，如今活跃在华尔街的数十位上亿的投资管理人都自称为格雷厄姆的信徒，他享有“华尔街教父”的美誉。

初入股市

本杰明·格雷厄姆1894年5月9日出生于伦敦。在他还是婴儿的时候，伴随着美国的淘金热潮，随父母移居纽约。格雷厄姆的早期教育是在布鲁克林中学完成的。在布鲁克林中学读书时，他不仅对文学、历史有浓厚的兴趣，更对数学有着非同寻常的喜爱。他喜欢数学中所展现的严密逻辑和必然结果，而这种逻辑的理智对于以盲目和冲动为特色的金融投资市场来说，永远都是最为欠缺的。
从布鲁克林中学毕业后，格雷厄姆考入哥伦比亚大学继续深造。虽然他在哥伦比亚大学求学期间，不得不迫于生存的压力，以打工来维持生活和交纳不菲的学费，但他坦然面对生活的种种坎坷，在一批优秀导师的指导下，更深地把头理进书本和学问当中，从知识中不断吸取营养。1914年，格雷厄姆以荣誉毕业生和全班第二名的成绩从哥伦比亚大学毕业。但为了改善家庭的经济状况，格雷厄姆需要找一份报酬较为优厚的工作，为此，他放弃了留校任教的机会，在卡贝尔校长的力荐下开始步入华尔街。
1914年夏天，格雷厄姆来到纽伯格一亨德森一劳伯公司做了～名信息员，主要负责把债券和股票价格贴在黑板上，周薪12美元。虽然这份工作是纽约证券交易所最低等的职业之一，但这位未来的华尔街教父却由此开始了他在华尔街传奇性的投资生活。
格雷厄姆很快就向公司证明了他的能力。在不到三个月的时间里，他就被升职为研究报告撰写人。由于他充足的文学修养和严谨的科学思维，以及渊博的知识，很快他就形成了自己简洁而富有逻辑性的文风，在华尔街证券分析舞台独步一时。
也正是纽伯格一亨德森一劳伯公司给格雷厄姆提供了一个很好的实践与训练场所，才使这位未来的股票大师开始全面熟悉证券业的一整套经营管理知识，了解了包括证券买卖程序、行情分析、进货与出货时机、股市环境与股市人心等在内的实际运作方法。尽管格雷厄姆未受过正式的商学院教育，但这种源自亲身实钱的经验，远远比书本上的描述来得更为深刻有力，这给他日后在股票理论上的探索，打下了极为坚实的基础。
公司老板纽伯格经过仔细观察，发规格雷厄姆身上蕴藏着巨大的潜力与才干。不久，格雷厄姆就又被提升为证券分析师。升任证券分析师是格雷厄姆一生事业的真正开始。
当时，人们习惯以道氏理论和道·琼斯指数来分析股市行情，而对单一股票、证券的分析尚停留在较为原始、粗糙的阶段，而且普通投资者在投资时通常倾向于债券投资方式，而对于股票投资，投资者普遍认为过于投机，风险太大，令人难以把握。之所以造成投资者作出如此选择，一方面是因为债券有稳定的收益，而且～旦发行债券的公司破产清算，债券持有人较股东有优先清偿权，购买债券的安全系数明显要高于购买股票；另一方面主要是因为一般公司仅公布笼统的财务报表，使投资者难以了解其真实的财务状况。格雷厄姆透过那些上市股票、债券公司的财务报表，以及对那些公司资产的调查研究发现，上市公司为了隐瞒利润或在债权清理时逃脱责任，常常千方百计地隐瞒公司资产，公司财务报表所披露的是低估后的资产，而这一做法造成的直接后果就是反映到股市上的股票价格往往大大低于其实际价值。操纵者可以通过发布消息来控制股价的涨跌，股市完全在一种几乎无序而混乱的状态下运行。
格雷厄姆决定拿隐瞒大量资产的公司开刀。他开始从上市公司本身、政府管理单位、新闻报道、内部人士等多种渠道收集资料，通过对这些收集到的资料进行研究分析，搜寻那些拥有大量隐匿性资产的公司。
1915年9月，格雷厄姆注意到一家拥有多家铜矿股权的矿业开发公司——哥报海姆公司，该公司当时的股价为每股68．88美元。格雷厄姆在获悉该公司即将解散的消息后，通过各种渠道收集这家公司的有关资料，对这家公司的矿产和股价进行了详尽的技术分析，发现了该公司尚有大量的不为人知的隐蔽性资产，通过计算，格雷厄姆准确地判断出该公司股票的市场价值与其实际资产价值之间有一个巨大的价差空间。他认为投资该公司的股票将会带来丰厚的回报，建议纽伯格先生大量买进该股票。纽伯格先生接受了格雷厄姆的建议。当1917年1月哥报海姆公司宣布解散时，纽伯格一享德森一劳伯公司从这笔买卖中赚取了数十万美元的利润，其投资回报率高达18．53％。
格雷厄姆作为证券分析师，因其对投资股票的准确判断而开始在华尔街有了一些小小的名声，他决定在华尔街小试牛刀。
他应一些亲戚、朋友之邀开始尝试为一些私人做投资。刚开始时，格雷厄姆所操作的私人投资确实获得了良好的收益，但～年后发生的“萨幅轮胎事件”却给格雷厄姆带来一记重创。
当时在华尔街暗中盛行一种买入即将公开上市公司股票，待其上市后再从中套利的操作手法。格雷厄姆的一位朋友向他介组说，萨幅轮胎公司的股票即将公开上市。格雷厄姆未及仔细分析，便联合一批同事、朋友分批购入萨幅轮胎公司的股票。但这些股票认购纯粹是一种市场操纵行为，幕后操纵者在将该股股价狂沙之后，突然抛售，致使包括格雷厄姆在内的大批投资者被无情套．牢，而该股票最终也无法上市。
“萨幅轮胎事件’给格雷厄姆上了生动的～课，使格雷厄姆对华尔街的本质有了更深刻的认识，同时，也使格雷厄姆从中得出了两点经验：一是不能轻信所谓“内部消息”，二是对人为操纵市场要保持高度的戒心。这些都促使格雷厄姆逐渐走向成熟。
1920年，格雷厄姆又荣升为纽伯格一亨德森一劳伯公司的合伙人。他继续通过实践积累更多的经验。随着他的一个又一个辉煌的胜利，他的投资技术和投资理念日渐成熟。
在格雷厄姆看来，投机并不是一项好的投资，因为投机是建立在消息上面的，其风险非常高。当股价已升至高档的上端时，很难说哪一只股票没有下跌的风险，即便是绩优股也不例外。所以，从严格的意义上来讲，基于事实本身的投资和基于消息的投机，两者所蕴涵的风险是截然不同的。如果～家公司真的营运良好，则其股票所含的投资风险便小，其未来的获利能力一定比较高。同时，格雷厄姆还认为，风险在股市上是永远存在的，没有风险就没有股市，任何一个投资者要想成功，均需依靠行之有效的技巧来规避风险并进而获利。格雷厄姆将期权买卖交易运用到规避投资风险上，为自己的投资组合设计了一整套系统保险方案，如当一证券看涨时，仅花少许金额买下它的待买期权，待日后升值时再以约定价格低价买进；当某一证券看跌时，花少许金额买进其待卖期权，以便将来下跌后再以约定价格高价卖出。期权买卖利用其杠杆作用，可以以小搏大，使得无论市场走向如何，都具有投资获利的潜力。即使对证券价格走向判断失误，其损失最多只限于购买期权时所投入的一小笔资金，而不至于一落千丈。
格雷厄姆规避风险的技术对于那些时刻担心自己的投资会因证券市场的变幻莫测而损失贻尽的投资者而言无疑是一种万全之策。格雷厄姆也因此在华尔街树立起了自己独特的信誉。
1923年年初，格雷厄姆离开了纽伯格一亨德森一劳估公司，决定自立门户。他成立了格兰赫私人基金，资金规模为50万美元。格雷厄姆决定以此为基础，大展宏图。他选中的第一个目标就是赫赫有名的美国化工巨头：杜邦公司。
4920年，美国军火巨头杜邦公司利用通用汽车公司正陷于暂时无法偿还银行贷款的财务困境，通过一场蓄谋已久的兼并战，最终兼并了通用汽车公司。杜邦公司对通用汽车公司的兼并形成了两公司交叉持股的状况。到了1923年8月前后，由于二战结束，美国经济进入复苏，杜邦公司失去了军火暴利来源，股价急剧下滑，每股股价仅维持在297．85美元左右；而通用汽车公司因汽车市场需求的大增而利润直线上升，每股股价高达385美元。
格雷厄姆注意到杜邦公司和通用汽车公司股价之间存在巨大的差距。经过分析，他认为由于杜邦公司持有通用38％以上的股份，而且这一份额还在不断增加，所以市场现阶段两种股票之间的价格差距就是一种错误，而由股市造成的错误迟早都会由股市自身来纠正，市场不可能对明显的错误长久视而不见，一旦这种错误得到纠正之时，就是有眼光的投资者获利之时。
格雷厄姆不仅大笔买进杜邦公司股票，而且更大笔地卖出通用汽车公司的股票。这样，他就会因杜邦公司股票上涨和通用汽车公司股票下跌而双向获利。两个星期后，市场迅速对这两公司股价之间的差距作出了纠正，杜邦公司股价一路攀升，升至每股365．89美元，而通用汽车公司股票随之下跌，跌至每股370美元左右。格雷厄姆迅速获利了结，不算他卖出吃过通用公司股票之间的差价，其单项投资回报率高达23％。这使格兰赫基金的大小股东们都赚了大笔的钱。
格兰赫基金运作一年半，其投资回报率高达100％以上，远高于同期平均股价79％的上涨幅度，但由于股东与格雷厄姆在分红方案上的意见分歧，格兰赫基金最终不得不以解散而告终。但这却使格雷厄姆意外地遇到了他的最佳黄金搭档——杰诺姆·纽曼。纽曼具有非凡的管理才能，处理起各种繁杂的事务显得游刃有余，这使格雷厄姆可以腾出更多的精力来专注于证券分析，作出投资策略。

格雷厄姆一纽曼公司的诞生

格雷厄姆和纽曼组建了新的投资合伙公司——格雷厄姆一纽曼公司，格雷厄姆负责最核心的分析和投资策略，纽曼负责处理与投资有关的各种具体事务。新基金从一开始就表现得极为强劲，因为格雷厄姆既有基本理性分析的沉稳性，又有股市猪手超常的洞察力和嗅觉，他的操作使新基金成绩斐然，其中较著名的是他与洛克菲勒的美李石油公司之战。
洛克菲勒是美国无可争议的石油大王，他所创立的美军石油公司曾以托拉斯的方式企图垄断整个美国的石油市场，但最终被华盛顿联邦最高法院判定违反了《垄断禁止法颁遭到解散。按照法律，美李托拉斯被分割成39个在理论上相互竞争的公司。而随着美军托拉斯的分割，几乎很少有人再去注意那些因分割而散布在美国大地上的昔日洛克菲勒家族的分支机构和企业的详细状况。
20世纪20年代，美国公司的真实状况一般比较隐秘，使人难识其真容。格雷厄姆经过调查发现，查阅公共服务委员会所存的各公司记录有助于揭示那些公司真实的财务状况。于是，他直奔公共服务委员会，将一些公司的重要数据记录后，再回到华尔街对那些资料进行详尽的研究分析，终于他捕获到他所要瞄准的目标——从洛克菲勒集团中分离出来的8家石油管道公司。格雷厄姆决定首先拿北方石油管道公司开刀。
根据格雷厄姆所搜集到的财务数据显示，北方石油管道公司当时在股市上的市价只有280万美元，而它所持有的铁路债券就有360万美元，显然，它的投资价值被严重低估了。造成这一市场错误的根本原因是投资者没有发现该公司那笔庞大的隐形资产一一一一一一路债券。而在格雷厄姆看来，当一家公司坐拥一大堆资产而不能创造任何利润时，它便理所当然地应成为投资者的目标。徒然拥有价值而不能为企业所用，那么发现它总比让它沉睡要好得多。
格雷厄姆在买入北方管道公司5％的股份后，和另一位在北方石油管道公司占有相当比例股份的律师结成同盟，并联合了占总股份38％的中小股东，在董事会会议中提出议案，要求将公司持有的铁路债券兑现．并发给股东相应的红利。因格雷厄姆提出的议案完全符合（公司法》的规定，无奈北方石油管道公司只得同意该议案，发放胜利。结果，格雷厄姆不仅每股分得对美元的股利，而且还在众多投资者的追风下，从股价的上涨后获利颇丰。
随后，格雷厄姆又从洛克菲勒集团分离出的其他石油管道公司中挤出其所隐藏的资产，获得了数额可观的利润。格雷厄姆也因此获得了“股市猎手”的称号。
格雷厄姆一纽曼公司在格雷厄姆正确的投资策略下，其投资报酬率每年都维持在30％以上，远远高于同期道·琼斯工业指数的上涨速度。但格雷厄姆的骄人业绩既非来自恶意的炒作，又非来自幕后的操纵，而完全是靠他的知识和智慧。他已将证券投资从原始交易的混炖中，提升到一个依靠理性和技术分析确定投资方向并进而获利的新层面上。
格雷厄姆在处理投资项目的同时，不断地在投资刊物上发表关于财经问题的文章，文章内容几乎涵盖了整个投资领域。文章文字精炼，且有独到的见解，深受读者好评。格雷厄姆试图通过在实践中对投资市场的观察、研究、分析，得出投资市场的规律性结论。为了便于将自己的观点形成理论，格雷厄姆决定开山立说，在其有关投资理论的讲授中整理、完善自己的理论。
格雷厄姆选择在自己的母校哥伦比亚大学开设“高级证券分析”讲座。在讲座中，他不仅讲授如何区分债券与股票的不同方面，更重要的是讲授如何运用价值指标、赢利指标、财务指标、债务指标、背景指标来对一个公司的资产、价值、财务状况等方面进行评估，证明其股票的投资潜力和投资风险。这些内容已涉及了格雷厄姆学说的基本方面，实际上他的证券分析理论框架已初具雏形。
格雷厄姆的证券分析讲座使许多人受益良多，他在投资理论方面的真知灼见获得热烈的反响，他的影响也从此开始走出华尔街，向社会上扩散。
格雷厄姆在开设讲座期间，其证券业务更加红火，格雷厄姆一纽曼基金以及由他掌控的私人投资更是财源滚滚。这些都使格雷厄姆踌躇满志，准备大干一场。
到1929年年初，美国华尔街股市的年平均股价已比1921年上涨了5倍。屡创新高的股市吸引了大量投资者的目光，人们不顾一切地拥入股票市场，股票市场成了一种狂热的投资场所。股票价格直线上升，成交金额不断创出新高。但考虑到当时股票的平均利润只有2％，银行短期利率只有8％，而道·琼斯工业指数的平均报酬率却高达五％，股价的不断攀升是极不正常的。
格雷厄姆对此虽有担忧，但在潜意识里却不相信危机会真的来临。他仅仅是按照他的避险策略进行避险，并未从股市中撤出，这使格雷厄姆在接下来的股市大崩盘中遭到致命的打击。
1929年9月5日，华尔街股市～落千丈，开始动摇了投资者的信心。虽然华盛顿等地不断发出叫人们放心的消息，但9月、10月两个月，股市仍呈下跌趋势。
10月24日，华尔街股市突然崩溃，短短几小时之内许多股票狂跌50点左右，后虽有所回升，但弱势已成。
10月28日229日，华尔街股市在抛售浪潮的冲击下，彻底崩溃。
格雷厄姆虽然在他的投资组合中已采取了相应的避险策略，使他的投资在股灾初起时比别人损失少得多，但由于他本意识到问题的严重性并及时从股市中撤离，反而逆市操作，连续使用卖空、买空等多种手法进行避险，从而越陷越深，难以自拔，最终遭到毁灭性的打击，格雷厄姆几乎到了破产的边缘。幸亏纽曼的岳父艾理斯·雷斯及时向格雷厄姆一纽曼基金投入75000美元，才使格雷厄姆暂时避免了破产。
格雷厄姆凭着对客户的忠诚、坚忍的勇气和对操作方法的不断修正，到1932年年底终于开始起死回生。格雷厄姆一纽曼基金的亏损也渐渐得到了弥补。但这次股市大崩溃还是给格雷厄姆留下一个深刻的教训和经验：时刻注意规避高风险。在以后的每笔投资中，他总是尽可能追求最高的投资报酬率，同时保持最大的安全边际。正如他日后对此所作的比喻：“桥牌专家在意的是打一局好脾，而不是大满贯。因为只要你打对了，终究会赢钱，但若你弄砸了，便会准输无疑。"

《有价证券分析》的精髓

格雷厄姆在华尔街惨遭重创和苦苦支撑的时期，也正是他关于证券分析理论和投资操作技巧日渐成熟的时期。1934年年底，格雷厄姆终于完成他酝酿已久的精价证券分析》这部划时代的著作，并由此奠定了他作为一个证券分析大师和"华尔街教父"的不朽地位。
在格雷厄姆的贴价证券分析》出版之前，道氏学说是股市投资中最早提出的股市技术分析理论。其核心是如何通过股票价格或股市指数的历史轨迹来分析和预测其未来的走向和趋势。道氏学说将股市的涨落分为主导潮流、次级运动和日常波动三种类型。它认为由于次级运动和日常波动的随机色彩很浓，不易预测和捕捉，而且持续时间往往不太长久，把握股市运动的主导潮流对投资者来说就显得格外重要。道氏学说详细阐述了牛市和熊市的股市运动特征以及如何判断股市的主导潮流。同时，道氏学说还指明股市趋势发生逆转时所必须经历的三个过程：首先是股市发生长时间或大幅度的修正，同时明显地反映在道·琼斯工业指数和运输指数上；其次是股市出现反弹时，其中某一个指数或者两个指数同时都未能逾越修正前的历史水准；再次是股市再度出现修正后，两个指数的修正幅度都更大于前一次的水平，同创新低。所以，道氏学说主要是一种把握股市整体运动趋势的理论。
在格雷厄姆写作《有价证券分析》的同时，菲利普·费歇提出了费歇学说。费歇学说认为可以增加公司内在价值的因素有两个：一是公司的发展前景，二是公司的管理能力。投资者在对该公司投资之前，必须对该公司进行充分的调查。费歇认为在判定该公司是否具有发展前景时，不必过于看重该公司一两年内的销售额年度增长率，而是应从其多年的经营状况来判别；同时，还应考察该公司是否致力于维持其低成本，使利润随销售增长而同步增长，以及该公司未来在不要求股权融资情况下的增长能力。在考察公司的管理能力时，应注意管理人员是否有～个可行的政策，使短期利益服从长远利益；管理人员是否正直和诚实，能否处理好和雇员之间的工作关系；以及公司之所以区别同业中其他公司的业务或管理特点。费歇学说主张购买有能力增加其长期内在价值的股票。
格雷厄姆的（有价证券分析》与道氏学说和费歇学说研究的着眼点是截然不同的，他所涉及的是一个到他为止尚无人涉足的领域。
首先，格雷厄姆统一和明确了“投资”的定义，区分了投资与投机。在此之前，投资是一个多义词。一些人认为购买安全性较高的证券如债券是投资，而购买股价低于净现值的股票的行为是投机。而格雷厄姆认为，动机比外在表现更能确定购买证券是投资还是投机。借款去买证券并希望在短期内获利的决策不管它买的是债券还是股票都是投机。在《有价证券分析卜书中，他提出了自己的定义：“投资是一种通过认真分析研究，有指望保本并能获得满意收益的行为。不满足这些条件的行为就被称为投机。”
格雷厄姆认为，对于一个被视为投资的证券来说，基本金必须有某种程度的安全性和满意的报酬率。当然，所谓安全并不是指绝对安全，而是指在合理的条件下投资应不至于亏本。一旦发生极不寻常或者意想不到的突发事件也会使安全性较高的债券顷刻间变成废纸。而满意的回报不仅包括股息或利息收入而且包括价格增值。格雷厄姆特别指出，所谓“满意”是一个主观性的词，只要投资者做得明智，并在投资定义的界限内，投资报酬可以是任何数量，即使很低，也可称为是“满意的”。判断一个人是投资者还是投机者，关键在于他的动机。
要不是当时债券市场的表现很差，格雷厄姆有关投资的定义也许会被人们所忽视。在1929年到1932年短短4年间，道·琼斯债券指数从97．70点跌至6578点，许多人因购买债券而破了产。债券在人们的心目中不再被简单地视为纯粹的投资了，人们开始重新审视原来对股票和债券的投资与投机的粗浅性认识，格雷厄姆适时提出的投资与投机的定义，帮助许多人澄清了认识。
格雷厄姆的《有价证券分析》一书在区分投资与投机之后，所做出的第二个贡献就是提出了普通股投资的数量分析方法，解决了投资者的迫切问题，使投资者可以正确判断一支股票的价值，以便决定对～支股票的投资取舍。在《有价证券分析》出版之前，尚无任何计量选股模式，格雷厄姆可以称得上是运用数量分析法来选股的第～人。
美国华尔街股市在1929年之前，其上市公司主要是铁路行业的公司，而工业和公用事业公司在全部上市股票中所占份额极小，银行和保险公司等投机者所喜欢的行业尚未挂牌上市。在格雷厄姆看来，由于铁路行业的上市公司有实际资产价值作为支撑，且大多以接近面值的价格交易，因而具有投资价值。
19世纪20年代中后期，华尔街股市伴随着美国经济的繁荣进入牛市状态，无论是上市公司的种类，还是股票发行量均大幅度增加。投资者的热情空前高涨，但大多数投资投在房地产方面。尽管房地产公司曾显盛一时，但接澳而来的是一系列房地产公司的破产，而商业银行和投资银行对此却未引起足够的警觉，去关注风险，反而继续推荐房地产公司的股票。房地产投资刺激了金融和企业投资活动，进而继续煽起投资者的乐观情绪。正像格雷厄姆所指出的那样，失控的乐观会导致疯狂，而疯狂的一个最主要的特征是它不能吸取历史的教训。
在《有价证券分析卜书中，格雷厄拇指出造成股市暴跌的原因有三种：（－）交易经纪行和投资机构对股票的操纵。为了控制某种股票的涨跌，每天经纪人都会放出一些消息，告诉客户购买或抛售某种股票将是多么明智的选择，使客户盲目地走进其所设定的圈套。（二喷款给股票购买者的金融政策。20年代，股市上的投机者可以从银行取得贷款购买股票，从1921年到1929年，其用于购买股票的贷款由10亿美元上升到85亿美元。由于贷款是以股票市价来支撑的，一旦股市发生暴跌，所有的一切就像多米诺骨牌一样全部倒下。直至1932年美国颁布了《证券法》之后，有效地保护了个人投资者免于被经纪人欺诈，靠保证金购买证券的情形才开始逐渐减少。（三）过度的乐观。这一种原因是三种原因中最根本的，也是无法通过立法所能控制的。
1929年发生的股市大崩溃并非投机试图伪装成投资，而是投资变成了投机。格雷厄拇指出，历史性的乐观是难以抑制的，投资者往往容易受股市持续的牛市行情所鼓舞，继而开始期望一个持久繁荣的投资时代，从而逐渐失去了对股票价值的理性判断，一味追风。在这种过度乐观的市场上，股票可以值任何价格，人们根本不考虑什么数学期望，也正是由于这种极度的不理智，使投资与投机的界限变模糊了。
当人们遭受到股市暴跌带来的巨大冲击时，购买股票再～次被认为是投机，人们憎恨甚至诅咒股票投资。只是随着经济的复苏，人们的投资哲学才又因其心理状态的变化而变化，重拾对股票投资的信心。格雷厄姆在1949年至D51年撰写（有价证券分析》第三版时，认识到股票已经成为投资者投资组合中的重要组成部分。
在1929年股市暴跌后的二十几年里，许多学者和投资分析家对股票投资方法进行研究分析。格雷厄姆根据自己的多年研究分析，提出了股票投资的三种方法：横断法、预期法和安全边际法。
横断法相当于现代的指数投资法。格雷厄姆认为，应以多元化的投资组合替代个股投资。即投资者平均买下道·琼斯工业指数所包括的30家公司的等额股份，则获利将和这30家公司保持一致。
预期法又分为短期投资法和成长股投资法两种。所谓短期投资法是指投资者在6个月到1年之内选择最有获利前景的公司进行投资，从中赚取利润。华尔街花费很多精力预测公司的经营业绩，包括销售额、成本、利润等，但格雷厄姆认为，这种方法的缺点在于公司的销售和收入是经常变化的，而且短期经营业绩预期很容易立即反映到股票价格上，造成股票价格的波动。而一项投资的价值并不在于它这个月或下个月能挣多少，也不在于下个季度的销售额会发生怎样的增长，而是在于它长期内能给投资者带来什么样的回报。很显然，基于短期资料的决策经常是肤浅和短暂的。但由于华尔街强调业绩变动情况与交易量，所以短期投资法成为华尔街比较占优势的投资策略。所谓成长股投资法是指投资者以长期的眼光选择销售额与利润增长率均高于一般企业平均水平的公司的股票作为投资对象，以期获得长期收益。每一个公司都有所谓的利润生命周期。在早期发展阶段，公司的销售额加速增长并开始实现利润；在快速扩张阶段，销售额持续增长，利润急剧增加；在稳定增长阶段，销售额和利润的增长速度开始下降；到了最后一个阶段——衰退下降阶段，销售额大幅下滑，利润持续明显地下降。格雷厄姆认为，运用成长股投资法的投资者会面临两个难题：一是如何判别一家公司处在其生命周期的某个阶段。因为公司利润生命周期的每个阶段都是一个时间段，但这些时间段并没有一个极为明显的长短界限，这就使投资者很难准确无误地进行判别。如果投资者选择一家处于快速扩张阶段的公司，他可能会发现该公司的成功只是短暂的，因为该公司经受考验的时间不长，利润无法长久维持；如果投资者选择一家处于稳定增长阶段的公司，也许他会发现该公司已处于稳定增长阶段的后期，很快就会进入衰退下降阶段，等等。二是如何确定目前的股价是否反映出了公司成长的潜能。投资者选定一家成长型公司的股票准备进行投资，那么他该以什么样的价格购进最为合理？如果在他投资之前，该公司的股票已在大家的推崇下上升到很高的价位，那么该公司股票是否还具有投资的价值？在格雷厄姆看来，答案是很难精确确定的。针对这种情况j格雷厄姆进一步指出，如果分析家对于某公司未来的成长持乐观态度，并考虑将该公司的股票加入投资组合中去，那么，他有两种选择：一种是在整个市场低迷时买入该公司股票；另一种是当该股票的市场价格低于其内在价值时买入。选择这两种方式购买股票主要是考虑股票的安全边际。
但格雷厄姆也同时指出，采用第一种方式进行投资，投资者将会陷于某些困境。首先，在市场低迷时购买股票容易诱导投资者仅以模型或公式去预测股票价格的高低，而忽视了影响股票价格的其他重要因素，最终难以准确预测股票价格走势。其次，当股市处于平稳价格时期，投资者只能等待市场低迷时期的来临，而很可能错过许多投资良机。因此，格雷厄姆建议投资者最好采用第二种方式进行投资。投资者应抛开整个市场的价格水平，注重对个别股票内在价值的分析，寻找那些价格被市场低估的股票进行投资。而要使这个投资策略有效，投资者就需要掌握一定的方法或技术来判别股票的价值是否被低估了。这就引人一个“安全边际”的概念，而用来评估某些股票是否值得购买的方法就是安全边际法。
所谓安全边际法是指投资者通过公司的内在价值的估算，比较其内在价值与公司股票价格之间的差价，当两者之间的差价达到某一程度时（即安全边际）就可选择该公司股票进行投资。很明显，为了应用安全边际法进行投资，投资者需要掌握一定的对公司内在价值进行估算的技术。格雷厄姆认为公司的内在价值是由公司的资产、收入、利润以及任何未来预期收益等因素决定，其中最重要的因素是公司未来的获利能力。因为这些因素都是可以量化的，因此，一个公司的内在价值可用～个模型加以计量，即用公司的未来预期收益乘以一个适当的资本化因子来估算。这个资本化因子受公司利润的稳定性、资产、股利政策以及财务状况稳定性等因素的影响。
格雷厄姆认为，由于内在价值受投资者对公司未来经济状况的不精确计算所限制，其结果很容易被一些潜在的未来因素所否定。而销售额、定价和费用预测的困难也使内在价值的计算更趋复杂。不过这些均不能完全否定安全边际法，经实证研究发现，安全边际法可以成功地运用于以下三个区域：一是安全边际法运用于稳定的证券，如债券和优先股等，效果良好；二是安全边际法可用来作比较分析；三是安全边际法可用来选择股票，特别是公司的股票价格远远低于其内在价值时。
不过，格雷厄姆同时指出，内在价值不能被简单地看做是公司资产总额减去负债总额，即公司的净资产。因为公司的内在价值除了包括它的净资产，还包括这些资产所能产生的未来收益。实际上，投资者也无需计算公司内在价值的精确值，只需估算一个大概值，对比公司股票的市场价值，判断该公司股票是否具有足够的安全边际，能否作为投资对象。
格雷厄姆虽然比较强调数量分析，但他并不否定质量分析的重要性。格雷厄姆认为，财务分析并非一门精确的学科。虽摊对一些数量因素，包括资产、负债、利润、股利等进行的量化分析签估算公司内在价值所必须的，但有些不易分析的质量因素，如公司的经营能力和公司的性质也是估算公司内在价值所必不可少的。缺少了对这些质量因素的分析，往往会造成估算结果的巨大偏差‘。以致影响投资者作出正确的投资决策。但格雷厄姆也对过分强资质量因素分析表示担忧。格雷厄姆认为，当投资者过分强调那螃推以捉摸的质量因素时，潜在的失望便会增加。对质量因素的过度乐观也使投资者在估算公司内在价值时采用一个更高的资本化因子，这会促使投资者去购买all＠潜在风险很高的证券。
在格雷厄姆看来，公司的内在价值大部分来源于可量化的因素而非质量因素．质量因素在公司的内在价值中只占一小部分。如果公司的内在价值大部分来源于经营能力、企业性质和乐观的成长率，那么就几乎没有安全边际可言，只有公司的内在价值大部分来源于可量化的因素，投资人的风险才可被限定。
格雷厄姆认为，作为一个成功的投资者应遵循两个投资原则：一是严禁损失，二是不要忘记第一原则。根据这两个投资原则，格雷厄姆提出两种安全的选股方法。第一种选股方法是以低于公司2／3净资产价值的价格买入公司股票，第二种方法是购买市盈率低的公司股票。当然，这两种选股方法的前提是这些公司股票必须有一定的安全边际。格雷厄姆进一步解释说，以低于公司2／3净资产的价格买入公司股票，是以股票投资组合而非单一股票为考虑基础，这类股票在股市低迷时比较常见，而在行情上涨时很少见。由于第一种方法受到很大的条件限制，格雷厄姆将其研究重点放在了第二种选股方法上。不过，以低于公司2／3净资产的价格买入股票和买入市盈率低的股票这两种方法所挑选出的股票在很多情况下是相互重叠的。
格雷厄姆的安全边际学说是建立在一些特定的假设基础上的。格雷厄姆认为，股票之所以出现不合理的价格在很大程度上是由于人类的惧怕和贪婪情绪。极度乐观时，贪婪使股票价格高于其内在价值，从而形成一个高估的市场；极度悲观时，惧怕又使股票价格低于其内在价值，进而形成一个低估的市场。投资者正是在缺乏效率市场的修正中获利。投资者在面对股票市场时必须具有理性。格雷厄姆提请投资者们不要将注意力放在行情机上，而要放在股票背后的企业身上，因为市场是一种理性和感性的搀杂物，它的表现时常是错误的，而投资的秘诀就在于当价格远远低于内在价值时投资，等待市场对其错误的纠正。市场纠正错误之时，便是投资者获利之时。
格雷厄姆在（有价证券分析卜书中还批驳了一些投资者在股利分配政策上的错误认识。一些投资者认为发放股利只不过是将股票的现有价值进行稀释后所得到的一种幻象，但格雷厄姆认为若公司拒绝发放股利而一味保留盈余，则这些盈余一旦被乱用，投资者将毫无利益可言。公司应在保留供其未来发展的资金需求后，将其盈余以现金股利或以资本公积金转增资本的方式发放出去，以保证投资者的利益。如果投资者收到现金股利，他既可以自由运用这笔盈余，又可在他认为公司经营良好时买入该公司股票；如果投资者收到股票股利，他既可以保留股票等着赚取股利，也可选择售出股票立即兑现。无论哪一种股利政策，都将使投资者拥有更大的灵活度，也更能保证自己所得利益的安全。
（有价证券分析卜书所阐述的计量分析方法和价值评估法使投资者少了许多的盲目，增加了更多的理性成分。这本著作一出版就震动了美国和华尔街的投资者，一时之间，该书成了金融界人士和投资界人士的必读书目。格雷厄姆也从此奠定了他“华尔街教父”的不朽地位。

如何正确认识证券市场

在格雷厄姆赢得巨大声誉的同时，他所负责运作的格雷厄姆一纽曼公司也开始进入一个新时代。
1936年，实施了数年的罗斯福新政渐显疲援之态，华尔街也随之再度陷于低迷。对于大多数投资者而言，即将面对又一轮的严峻考验，而此时格雷厄姆的投资策略和投资技巧已相当成熟，操作起来更加得心应手。
格雷厄姆并未像其他投资者一样陷入一片悲观之中，而是充分运用股票投资分析方法去搜寻值得投资的股票。他不重视以个股过去的表现来预测证券市场的未来走势或个股未来的展望，而主要以股票市值是否低于其内在价值作为判断标准，特别是那些低于其清算价值的股票更是他关注的重点。格雷厄姆在股市低迷期为格雷厄姆一纽曼公司购人大量的低价股，而且格雷厄姆像1929年股市大崩溃之前一样对各项投资均采取了各种避险措施，所不同的是这次他将资产保护得更周全。
一般的投资者认为，为了规避投资风险，最好是从股市上撤离，斩仓出局，但格雷厄姆认为这并不是惟一可行的最好方法。格雷厄姆一方面采取分散投资的方法规避风险，另一方面是投资于优先股，利用优先股再获得低利率的融资，同时又可获得约半成的股利，而普通股并不保证有股利，从而达到规避风险的目的。
格雷厄姆的这些投资策略和投资技巧既表现出了对持续低潮的抗跌能力，又表现出了在弱市中的获利能力。在股市开始反转时，格雷厄姆在股市低迷期所购入的大量低价股由此获得了巨大的回报。在1936年至1941年之间，虽然股市总体来讲呈下跌趋势，但格雷厄姆一纽曼公司在此期间的年平均投资回报率仍高达卫卫．8％，大大超过了同时期的标准史坦普90种股票，同时期的标准史坦普叨种股票平均亏损了0．6％。
1936年，承接他的《有价证券分析》，格雷厄姆又出版了他的第二本著作《财务报表解读》。财务报表是揭示公司财务信息的主要手段，有关公司的财务状况、经营业绩和现金流量都是通过财务报表来提供的。如何通过对财务报表的分析来评价公司财务状况、未来收益等对投资者进行证券买卖决策及规避投资风险具有极为重要的意义。格雷厄姆试图通过该书引导投资者如何准确。有效地阅读公司的财务报表。
正确地解读公司的财务报表将使投资者更好地理解格雷厄姆的价值投资法。格雷厄姆认为股票价格低于其内在价值时买人，高于其内在价值时卖出。而要想准确地判断公司的内在价值就必须从公司的财务报表人手，对公司的资产、负债、周转金、收入、利润以及投资回报率净利销售比、销售增加率等进行分析。《财务报表解读沛助于普通投资者更好地把握投资对象的财务状况和经营成果。
对世纪三四十年代是格雷厄姆著作的高产年代。继（财务报表解读》之后，格雷厄姆又于1942年推出了他的又～部引起很大反响的力作《聪明的投资人》。这本书虽是为普通投资者而写，但金融界人士也深为书中的智慧光芒所倾倒。它再一次巩固了格雷厄姆作为一代宗师的地位。
格雷厄姆在（聪明的投资助一书中再一次清楚地指出投资与投机的本质区别：投资是建立在敏锐与数量分析的基础上，而投机则是建立在突发的念头或是臆测之上。二者的关键在于对股价的看法不同，投资者寻求合理的价格购买股票，而投机者试图在股价的涨跌中获利。作为聪明的投资者应该充分了解这一点。其实，投资者最大的敌人不是股票市场而是他自己。如果投资者在投资时无法掌握自己的情绪，受市场情绪所左右，即使他具有高超的分析能力，也很难获得较大的投资收益。
对此，格雷厄姆曾讲述了两则关于股市的寓言进行形象的说外一则是“市场先生”，借此来说明时时预测股市波动的愚蠢。
假设你和“市场先生”是一家私营企业的合伙人。每天，“市场先生”都会报出一个价格，提出他愿以此价格从你手中买人一些股票或将他手中的股票卖给你一些。尽管你所持有股票的合伙企业具有稳定的经济特性，但“市场先生”的情绪和报价却并不稳定。有些日子，“市场先生”情绪高涨，只看到眼前光明一片，这时他会给合伙企业的股票报出很高的价格；另外一些日子，“市场先生”情绪低落，只看到眼前困难重重，这时他会给合伙企业的股票报出很低的价格。此外，‘市场先生”还有一个可爱的特点，就是他从不介意被冷落。如果“市场先生”今天所提的报价无人理睬，那么他明天还会来，带来他的新报价。格雷厄姆告诫投资者，处于这种特定的环境中，必须要保持良好的判断力和控制力，与“市场先生”保持一定的距离。当“市场先生”的报价有道理时，投资者可以利用他；如果他的表现不正常，投资者可以忽视他或利用他，绝不能被他控制，否则后果不堪设想。
为了说明投资者的盲目投资行为，格雷厄姆讲了另一则寓言“旅鼠投资”。当一位石油勘探者准备进入天堂的时候，圣·彼得拦住了他，并告诉了他一个非常糟糕的消息：“你虽然的确有资格进入天堂，但分配给石油业者居住的地方已经爆满了，我无法把你安插进去。”这位石油勘探者听完，想了一会儿后，就对圣·彼得提出一个请求：“我能否进去跟那些住在天堂里的人们讲一句话？”圣·彼得同意了他的请求。于是，这位石油勘探者就对着天堂里的人们大喊：“在地狱里发现石油了！”话音刚落，天堂里所有的人都蜂拥着跑向地狱。圣·彼得看到这种情况非常吃惊，于是他请这位石油勘探者进入天堂居住。但这位石油勘探者迟疑了一会说：“不，我想我还是跟那些人一起到地狱中去吧。”格雷厄姆通过这则寓言告诫投资者切忌盲目跟风。证券市场上经常发生的一些剧烈变动很多情况下是由于投资者的盲目跟风行为，而非公司本身收益变动的影响。一旦股市上有传言出现，许多投资者在传言未经证实之前就已快速而盲目地依据这些传言买入或卖出股票，跟风盖过了理性思考，这一方面造成股价的剧烈波动，另一方面常常造成这些投资者的业绩表现平平。令格雷厄姆感到非常费解的是华尔街上的投资专业人士尽管大多都受过良好的教育并拥有丰富的投资经验，但他们却无法在市场上凝聚成一股更加理性的力量，而是像旅鼠一样，更多地受到市场情绪的左右，拼命在不停地追逐市场的形势。格雷厄姆认为这对于一个合格的投资者而言是极为不足取的。
由于～个公司的股价一般都是由其业绩和财务状况来支撑的，因此投资者在投资前要判断一家公司股票的未来走势，其中很重要的一点就是需要准确衡量公司的绩效。格雷厄姆以Erneq航空公司等以E开头的公司为例，介绍了衡量公司绩效的六种基本因素：收益性、稳定性、成长性、财务状况、股利以及历史价格等。
衡量一家公司收益性好坏的指标有很多种，如每股净收益可以直接体现公司获利程度的高低，投资报酬率可以考察公司全部资产的获利能力等，但格雷厄姆比较偏爱用销售利润率作为衡量公司收益性的指标，因为该指标不仅可以衡量公司产品销售收入的获利能力，而且可以衡量公司对销售过程成本和费用的控制能力。公司产品销售过程的成本和费用越低，公司销售收入的获利能力就越大。由于公司的大部分收入一般来源于主营业务收入，即产品销售收入，因此，通过销售利润率可以判断出一家公司的盛展。
衡量一家公司的赢利是否稳定，格雷厄姆认为，可以10年为一期间，描绘出每股盈余的变动趋势，然后拿该公司最近3年的每股盈余与其变动趋势作一比较，若每股盈余的水平是稳定上升的，则表示该公司的赢利水平保持了100％的稳定，否则，在大起大落的背后一定有某些隐含的市场原因、产品问题或者偶然因素，它们有可能对今后的赢利构成某种程度的威胁。这一指标对于发展中的小型企业尤其重要。
衡量每股盈余的成长性一般采用盈余增长率这一指标。盈余增长率是一家公司在最近3年中每股盈余的年平均增长率，它既能反映出公司的生存能力、管理水平、竞争实力、发展速度，又可以刻画出公司从小变大、由弱变强的历史足迹。格雷厄姆认为，这一指标对于衡量小型公司的成长性至关重要。
公司的财务状况决定其偿债能力，它可以衡量出公司财务的灵活性和风险性。如果公司适度负债且投资报酬率高于利息率时，无疑对公司股东是有利的，但如果举债过度，公司就可能发生财务困难，甚至破产，这将给投资者带来极大的风险。衡量公司是否具有足够的偿债能力，可以通过流动比率、速动比率、资产负债率等指标来考察，如流动比率为2，速动比率为1时通常被认为是合理的。
至于股利，格雷厄姆认为，公司的股利发放不要中止，当然发放的年限愈长愈好。假如股利发放是采用固定的盈余比率，就更好不过了，因为这显示了该公司生机勃勃，在不断地平稳成长。同时，股利的发放也更增添了股票的吸引力和凝聚力。投资者应尽量避免那些以往三年中曾有两年停发或降低股息的股票。
股票的历史价格虽不是衡量企业绩效的关键因素，但它可以从一个侧面反映公司的经营状况和业绩好坏。股票价格就好比公司业绩的一个晴雨表，公司业绩表现比较好时，公司股票价格会在投资者的推崇下而走高；公司业绩表现不理想时，公司股票价格会在投资者的抛弃下而走低。当某一种股票定期地因为某些理由下降或因一头热而下跌时，这无疑是告诉投资人，该公司的价格的长期走势可以靠着明察而予以判断。

给投资者的忠告

格雷厄姆经常扮演着先知的角色，为了避免投资者陷入投资误区，格雷厄姆在他的著作及演说中不断地向投资者提出下列志止日：
1．做一名真正的投资者
格雷厄姆认为，虽然投机行为在证券市场上有它一定的定位，但由于投机者仅仅为了寻求利润而不注重对股票内在价值的分析，往往容易受到“市场先生”的左右，陷入盲目投资的误区，股市一旦发生大的波动常常使他们陷于血人无归的境地。而谨慎的投资者只在充分研究的基础上才作出投资决策，所冒风险要少得多，而且可以获得稳定的收益。
2注意规避风险
一般人认为在股市中利润与风险始终是成正比的，而在格雷厄姆看来，这是一种误解。格雷厄姆认为，通过最大限度的降低风险而获得利润，甚至是无风险而获利，这在实质上是高利润；在低风险的策略下获取高利润也并非没有可能；高风险与高利润并没有直接的联系，往往是投资者冒了很大的风险，而收获的却只是风险本身，即惨遭亏损，甚至血本无归。投资者不能靠莽撞投资，而应学会理智投资，时刻注意对投资风险的规避。
3．以怀疑的态度去了解企业
一家公司的股价在其未来业绩的带动下不断向上攀升，投资者切忌盲目追涨，而应以怀疑的态度去了解这家公司的真实状况。因为即使是采取最严格的会计准则，近期内的盈余也可能是会计师所伪造的。而且公司采用不同的会计政策对公司核算出来的业绩也会造成很大差异。投资者应注意仔细分析这些新产生的业绩增长是真正意义上的增长，还是由于所采用的会计政策带来的，特别是对会计报告的附住内容更要多加留意。任何不正确的预期都会歪曲企业的面貌，投资者必须尽可能准确地作出评估，并且密切注意其后续发展。
4．当怀疑产生时，想想品质方面的问题
如果一家公司营运不错，负债率低，资本收益率高，而且股利已连续发放了一些年，那么，这家公司应该是投资者理想的投资对象。只要投资者以合理的价格购买该类公司股票，投资者就不会犯错。格雷厄姆同时提请投资者，不要因所持有的股票暂时表现不佳就急于抛弃它，而应对其保持足够的耐心，最终将会获得丰厚的回报。
5．规划良好的投资组合
格雷厄姆认为，投资者应合理规划手中的投资组合，一般手中应保持25％的债券或与债券等值的投资和25％的股票投资，另外50％的资金可视股票和债券的价格变化而灵活分配其比重。当股票的赢利率高于债券时，投资者可多购买一些股票；当股票的赢利率低于债券时，投资者则应多购买债券。当然，格雷厄姆也特别提醒投资者，使用上述规则只有在股市牛市时才有效。一旦股市陷入熊市时，投资者必须当机立断卖掉手中所持有的大部分股票和债券，而仅保持25％的股票或债券。这25％的股票和债券是为了以后股市发生转向时所预留的准备。
6．关注公司的股利政策
投资者在关注公司业绩的同时，还必须关注该公司的股利政策。一家公司的股利政策既体现了它的风险，又是支撑股票价格的一个重要因素。如果一家公司坚持了长期的股利支付政策，这表示该公司具有良好的“体质”及有限的风险。而且相比较来说，实行高股利政策的公司通常会以较高的价格出售，而实行低股利政策的公司通常只会以较低的价格出售。投资者应将公司的胜利政策作为衡量投资的一个重要标准。
格雷厄姆是一个比较谦虚的人，当他的追随者对他的著作奉为经典时，他却一再提醒其追随者，在股票市场中，赚钱的方法不计其数。而他的方法不过是其中之一。
随着格雷厄姆操作策略和技巧的日益精熟，格雷厄姆再也不会犯与1929年同样的错误了。当格雷厄姆发现道·琼斯工业指数从1942年越过历史性的高位之后，即一路攀升，到1946年已高达212点时，他认为股市已存在较大的风险，于是将大部份的股票获利了结，同时因为找不到合适的低价股，也没有再补进股票。此时的格雷厄姆几乎已退出市场。这也使得格雷厄姆因此而躲过了1946年的股市大灾难，使格雷厄姆一纽曼公司免遭损失。
一个伟大的投资者之所以伟大，并不在于他能永远保持常胜不衰的记录，而是在于他能从失败中吸取教训，不再去犯同样的过错。格雷厄姆正是这样一个伟大的投资者。
格雷厄姆认为，一个真正成功的投资者，不仅要有面对不断变化的市场的适应能力，而且需要有灵活的方法和策略，在不同时期采取不同的操作技巧，以规避风险，获取高额回报。格雷厄姆在股市投资中坚持不懈地奉行自己创立的理论和技巧，并以自己的实践证明了其理论的实用性和可操作性。其对政府员工保险公司股票的操作，成绩斐然，令投资者欣喜若狂，成为格雷厄姆投资理论成功的经典案例。
政府员工保险公司是由里奥·格德温于1936年创立的。当时，格德温发现政府员工的汽车发生事故的次数要比一般人少，而且若直接销售保单给投保人可使保费支出降低10％～25％，于是，他邀请沃斯堡的银行家克利夫·瑞亚做合伙人，共同创立了这家公司。在公司中，格德温投资2．5万美元，拥有25％的股份；瑞亚投资7．5万美元，拥有55％的股份；瑞亚的亲戚拥有其余20％的股份。
由于政府员工保险公司靠仅提供给政府员工而减少了经营风险，加之，其保险成本比同行低30％～40％，因此，这家公司运作比较良好。但该公司最大的股东瑞亚家族因某种原因于1948年决定出售他们所持有的股份。
格雷厄姆得知政府员工保险公司股份出售的消息后，非常感兴趣。在他看来，该公司的情况极为符合他的投资理念。首先，该公司财务状况优异，赢利增长迅猛，1946年每股盈余为1．29美元，1947年每股盈余高达5．89美元，增长幅度为朋％多；其次，该公司潜力巨大，由于其独特的服务对象和市场宽度、广度，前景非

为规范金融机构管理，保证金融机构资本来源正当、结构合理，促进金融机构健康发展，现就向金融机构投资入股问题规定如下：

一、各党政机关、部队、团体以及国家拨给经费的事业单位，除国务院批准或法规及中国人民银行规章规定外，一律不得向金融机构投资。

二、各级地方财政部门经当地政府同意，由中国人民银行核实，可以用财政节余资金向金融机构投资。

三、国家开发银行、中国农业发展银行、中国进出口银行等政策性银行一律不得向金融机构投资。

四、中国工商银行、中国农业银行、中国人民建设银行、中国银行未经中国人民银行批准，一律不得向金融机构投资。

五、其他商业银行、信托投资公司、企业集团财务公司、融资租赁公司在资本充足率为8%并遵守以下规定的前提下，可向金融机构投资。
（一）投资累计金额不得超过资本金的20%；
（二）投资来源限于超过8%以上资本金部分，以及公积金、公益金结余。

六、保险公司可向金融机构投资，投资累计金额不得超过该公司资本金的 25%。

七、城市信用合作社、农村信用合作社除按中国人民银行规定的比例可向信用合作社联社、合作银行投资外，不得向其他金融机构投资。

八、证券公司可用资本金向金融机构投资，其投资累计金额不得超过资本金的20%。

九、各金融机构分支机构一律不得向金融机构投资。

十、各金融机构向金融机构的投资入股数额，在计算资本充足率时必须等额核减自身的资本金。

十一、工商企业向金融机构投资必须符合以下规定：

（一）经企业行政主管部门登记注册的具有法人资格的企业；
1、在工商行政管理部门登记注册的具有法人资格的企业；
2、经营业绩良好，按期足额归还银行贷款，最近3年连续盈利；

（二）年终分配后，净资产达到全部资产30%的， 可以向金融机构投资入股。但对金融机构投资的累计金额加企业其它投资的累计金额不得超过本企业净资产的 50%。

（三）严禁以银行贷款向金融机构投资。

十二、外资、中外合资金融机构和企业均不得向中资金融机构投资。

十三、严禁工商企业与金融机构之间、金融机构之间换股形式相互投资。

十四、未经中国人民银行总行批准，金融机构（城市信用合作社、农村信用合作社除外）不得向个人募集股本。

十五、单个股东投资金额超过金融机构资本金10%以上的， 必须报经中国人民银行批准。

十六、各级人民银行在审批金融机构时，对资本来源要认真按照上述规定严格审查。

十七、金融机构投资者的报表必须真实、准确、完整。中国人民银行审核时，发现弄虚作假者，必须严肃查处。

  

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zhuzi2006-12-27

紫江企业地产类资产一览

类别                                   账面价值  实际价值

上海紫竹科学园区发展有限公司19%股权    9500万   12350 面积23平方公里，2005年已经实现盈利 大股东未来可能置入

上海紫都置业发展有限公司35%股权        8491万   晶园，300栋售价超千万别墅，价值30亿。紫晶南园，建筑面积36万平方米，均价0.45万，销售收入16.2亿

上海虹桥大厦100%                       34200万，21486平方米，估计价值4.2亿

上海阳光大酒店100%

 

 

另外，976万股威尔泰自动化                     1940万   9760万元

 

公司今年每股收益预计0.10元。

最低价上证50样本股.

现价买入,目标价3元.

chinaipo.bokee.comipoblog.bokee.com

刀口舔血,十次做对九次,哪怕一百次做对99次,只要有一次做不对,就可能导致覆灭.抱有侥幸心理做股票,不是长胜之道.多少英雄豪杰,都是在志得意满中,在自我膨胀中倒下

　　在一轮行情收局的时候，短线投资者往往羡慕长线投资者取得的丰厚收益，面对在底部曾经被自己买卖过，目前已翻番，乃至翻几番的股票也往往后悔不已，或自嘲一番。然而，短线投资者又怎么能够理解，长线投资者在此期间的付出与痛苦。不同的投资方法，其投资的原则是不能混同的。

　　作为长线投资，长线投资者要忍受投资期间市场大幅波动时“乘电梯”的折磨，要忍受原本已经取得的帐面利润被阶段性缩减的痛苦。

　　而作为短线投资者，如果波段把握好的话，利用高抛低吸的技巧，就可避免股价的波动带来的终点回到起点的痛苦。当然，这只是理论上的说法，在实战中，能够真正把握好每个波段，只有短线天才才能做到。

　　长线投资者在行情运行过程中要放弃其它许多自认为非常有把握的投资机会；必须要忍受其它个股轮番涨停的诱惑与刺激下的痛苦。

　　短线操作在实战中，可充分发挥其追逐热点方面的优势，对行情不同阶段出现的热点，可及时地买进卖出，充分享受波段操作带来的快乐。

　　长线投资者既必须时刻关注着各类市场信息动态，又必须长时间按耐不动。一年或者几年时间里只有很少的几次买卖时机，但时时经受着各种市场噪音。

　　短线投资虽可及时参与各种题材操作，但市场很多题材真伪难辨，而且题材操作很讲究见好就收，一旦题材结束，投资者依然在自我陶醉，恐怕也可能落得个颗粒无收的境地。

　　在局部时间里，当别的投资者享受着赢利乐趣的时候，长线投资者可能要经受阶段性亏损的打击，这种折磨足以使许多长线投资半途而废，前功尽弃。

　　在市场极度低迷或者狂热的时期，长线投资者需要长时间保持着自身的冷静与豁达的情绪，以及客观和理性的思维，并且需要时刻坚守着既定的投资纪律。

　　正因为短线投资和长线投资有很大的不同，投资者就要根据自身的特长和性格，选定适合的投资方法，并严格按照选定的投资方法原则去操作，不要短长不分，不然结果是不会理想的。

　为对于这类不属于机构本身的，是通过一定关系来实现低价位成交的仓位，俗称：“老鼠仓”，投资者短线及时跟进往往会有一段快速的利润空间。    

　　技术特征：

　　1、以全天最低价和全天均价(个股成交额／个股成交量)相比，当最低价低于全天均价10％以上时，可以确认K线基本形态成立。

　　2、这种K线的表现形式有两种：一种是长下影线，另一种是大幅跳低开盘形成的长阳线。

　　3、这种K线的出现背景是该上市公司并没有遭遇特大实质性利空，股价走势大多处于低位徘徊或温和上涨中，盘中的瞬间暴跌没有任何预兆。瞬间暴跌结束后股价迅速恢复原有走势，暴跌不会产生丝毫负面影响。

　　4、“老鼠仓”的K线形态一般出现在股价即将拉升之际，而且，在这种K线形成后的一段时间里，股价会表现出良好走势。

　　风险防范：这种K线形态的短线操作风险是客观存在的，为了防止主力资金为了出货而故意表现出“老鼠仓”形的K线形态，还需要采取以下的研判方法：

　　1、为了分清主力是否有出货的企图，可以采用当天涨幅作为筛选工具，判别主力是否急于拉升。经过测算当涨幅达到1．2％以上时最佳，这是主力急于拉升股价。

　　2、为了辨别主力是否有出货的空间。使用均线系统作为判断工具，“老鼠仓”形的K线形态成立当天的最低价要比5天移动平均价低7．9％。

　　3、为了判断主力是否有出货的量能，必须参考成交量。如果在上冲过程中量能放的过大过快，就要当心主力是否在出货，如果量能处于温和状态，那么，“老鼠仓”形的K线走势的最后一个技术条件也成立了。  

    在牛市中炒股首先要树立止损和止赢意识。有些投资者认为，止损是熊市的策略，牛市不需要止损，这是一种错误的观念。其实，牛市也需要止损，当个股出现见顶迹象，或者持有的是非主流品种以及逆市下跌的股票都需要止损。特别是在基本面等市场环境出现重大变化或股民对行情的研判出现重大失误时，更需要拿出壮士断腕的决心。

　　其次是要注意调整持仓比例。在牛市中要根据市场的变化及时对持仓比例做适当调整，特别是一些仓位较重的甚至是满仓的投资者，要把握住大盘短线快速冲高的机会，将部分获利丰厚的个股，适当清仓卖出。保留一定存量的后备资金，以便应对牛市中不确定因素的影响。

　　其三是优化投资组合。牛市中通过不断调整仓位结构，留强汰弱的优化投资组合，不仅可以将获取理想的投资收益，还能有效回避牛市熊股带来的风险。

　　其四是不要将所有的鸡蛋放在一个篮子里。当大盘止跌企稳，并出现趋势转好迹象时，对于中长线的买入操作，可以适当分散投资，分别在若干个未来最有可能演化成热点的板块中选股买入，这是控制牛市中非系统性风险的重要方法。

　　最后是要坚持安全的投资原则，在牛市行情的操作中，一定要遵循“一停，二看，三通过”的原则：

　　“停”是指停止盲目的买卖操作，很多股民担心在牛市中踏空，其实这种担心是没有必要的，股市永远都有机会，特别是在牛市中上涨趋势的形成、发展和完结过程不是朝夕之间就结束的，因此投资者不必担心踏空。

　　“看”是指选股，如今的股票数量多了，牛市行情中各类股票的上涨速度和幅度都不一样，如果没有选中真正的热点股票，就会象我以前买南宁百货一样，错过大好的牛市行情。

　　“通过”指的是买进股票，这步需要注重的是时机的选择，牛市宜追涨，但追涨的时候要对趋势有清晰认识，对准备追涨个股要熟悉，还要注意盘面的变化。这样才能更有效地回避风险，把握机会。

    证券市场是在不断变化的,我们常常在变化中面对各种不同的情况,通常大多数投资者都有这样的经历,不知道自己选择的介入点是不是低点,大盘在高点时不知道在什么时候应该逃顶。
    顶部时如何有效逃顶呢？
　　首先，某只股票的股价从高位下来后，如果连续三天未收复5日均线，稳妥的做法是，在尚未严重“损手断脚”的情况下，早退出来要紧。再如某只股票的股价破20日、60日均线或号称生命线的120日均线(半年线)、250日均线(年线)时，一般尚有8％至15％左右的跌幅，还是先退出来观望较好。当然，如果资金不急着用的话，死顶也未尝不可，但请充分估计未来方方面面可能发生的变数。
　　其次，如日线图上留下从上至下十分突然的大阴线并跌破重要平台时，不管第二天是有反弹、没反弹，还是收出十字星时，都应该出掉手中的货。还有在遇重大利好当天不准备卖掉的话，第二天高开卖出或许能获取较多收益，但也并存着一定的风险。

　　另外，在遇到重大节日前一个星期左右，开始调整手中的筹码，乃至清空股票，静待观望。遇政策面通过相关媒体明示或暗示要出整顿“金牌”告示后，应战略性地渐渐撤离股市。如果市场大底形成后，个股方面通常会有30％至50％左右的涨幅。记着，不要贪心，别听专家们胡言乱语说什么还能有38.2、50、61.8％等蛊惑人心的话，见好就收。再能涨的那块，给胆子大点的人去挣吧！
　　同时，在国际、周边国家的社会、政治、经济形势趋向恶劣的情况出现时，早作退市准备。同样，国家出现同样问题或不明朗时，能出多少就出多少，而且，资金不要在股市上停留。也要关注同类(行业、流通股数接近、地域板块、发行时间上相近等情况下)股票中某只有影响的股票率先大跌的话，其他股票很难独善其身，手里有类似股票的话，先出来再说。股价反弹未达前期高点或成交无量达前期高点时，不宜留着该只股票。
　　雪崩式股票什么时候出来都是对的。大市持续下跌中，手中持有的股票不跌或微跌，一定要打起精神来，不要太过侥幸，先出来为好，像此类股票总有补跌赶底的时候。
　　逃顶切忌贪心不足，见好就收，才能保持好的心态，在股市中长久的盈利。

怎样赚钱比赚多少钱更重要

我们一直有一个愿景，那就是希望国内能出现一大批高增长、领袖型的企业，我们投资这些企业以分享这些企业的成长，伴随着这些企业不断成长，我们也能获取巨大的投资收益。同时，这些企业在成长中，需要资本支持时，我们也能不遗余力地满足它们对资金的需求。这是一个投资者和企业双赢的模式，也是资本市场发展的基石。

国内证券市场经过十几年的发展，已经涌现了一批优秀的公司，比如贵州茅台、中兴通讯、烟台万华、云南白药等等。这些公司过去为投资者带来十几倍甚至几十倍的收益，它们自身也壮大发展成为国内乃至全球领袖型企业。这些公司分布在不同的行业，有周期性、有非周期性的；有传统成熟行业、有新兴行业的。它们能够成功的原因有很多，有公司领导人、产品、技术、客户资源等等方面的原因，但有一个共同原因也是最重要的原因是它们找到了一个成功的赢利商业模式，一个与企业自身资源相配套的赢利模式。

有的人对此不以为然，他们认为这些企业成功的原因是这些企业拥有独一无二的产品或技术。我们知道，任何公司都是通过出售产品来赚钱的，产品可以是有形的、也可以是无形的。指望仅通过发明一种独一无二的产品或技术来获取持续的赢利是不现实的。我们知道，电脑配置的操作系统从最早的DOS到现在的视窗系统刚开始都不是Microsoft公司发明的，发明这些系统的人都没有因此赚到大钱，而Microsoft公司却借助于正确的赢利模式通过这些产品获取巨额利润。

在传统行业甚至夕阳行业，不同的赢利模式带来的效果悬殊很大。水泥行业无疑是一个传统的行业，几十年来唯一的变化是生产工艺在不断完善。在安徽省有两家生产水泥的上市公司，一家是海螺水泥，一家是巢东股份。两家公司在几年前，是生产工艺几乎一样的公司。几年过去了，海螺水泥不断发展，成为中国水泥行业领袖型企业，巢东股份却连年亏损或微利，落到被托管兼并的境地。差异如此悬殊的原因在于海螺水泥发现了水泥行业中薄弱环节，确立了新的赢利模式。水泥行业是一个存在运输半径的行业，水泥企业的发展在过去一直受制于运输成本的压力，发展空间有限。海螺水泥看到了行业这个薄弱环节，实施T型发展战略，将传统的水泥生产过程分解成两个部分，一个是熟料的生产，一个是加工成最终产品水泥的粉磨站。海螺水泥在长江中小游不断收购或新建熟料生产基地，垄断了长江沿岸的石灰石资源，同时在中国经济最发达地区之一但石灰石资源缺乏的长江三角洲不断低成本收购小水泥厂成为它的粉磨站，加工自己生产的熟料成最终产品——水泥，然后就地销售。一个看起来简单的突破带来一个新的赢利模式，也造就了一个行业的领袖企业。

在企业发展中，赢利模式是纲，是根本，其他的一切都是目。纲举才能目张。我们分析一个企业，首先必须分析它的赢利模式。通常，每个行业都有几个关键赢利点，它们或在行业的薄弱环节或瓶颈环节，或在产品技术创新环节，或在成本控制环节，或在客户管理环节等等。一个公司的赢利模式如果涵盖该企业所在行业的一个或几个关键赢利点，就有可能成为行业内领袖企业，反之，如果一个公司没有一个好的赢利模式，它肯定不能成为`领袖企业，而且还有可能被市场所淘汰。

因此，我们投资一个企业，不但要关注利润多少，更要看它怎样赚钱。怎样赚钱比赚多少钱更重要。

樱桃沟

洛阳盆地四周，沟壑纵横，清溪曲绕，向阳背风处最宜樱桃生长，故历代人民多有栽植。
洛阳樱桃个大肉美，味纯甘美，并有调中益脾，去寒止泄的药物作用，素有佳名。西周时代，国都在长安，皇帝春荐寝庙采用华山脚下上兰出产的樱桃。平王东迁洛阳后，派臣仆们四出寻工，最后选定邙山深处樱桃沟所产的樱桃为祭祀珍品。
据清《洛阳县志》载："樱桃沟，一在县东北五里瀍水东，名小沟；一在县西北三十里，名大沟。……大沟尤佳，延十余里。"樱桃沟的樱桃不仅品种多，据周师厚《洛阳花木记》载：有紫樱、腊樱、滑台樱、朱皮樱、旱樱、吴樱、甜果子、急溜子、千叶樱等11种，而且红亮耐看，特别惹人喜爱。
春天一到，樱桃沟里沟沟岔岔，开满一簇簇洁白的樱花，迎风摇曳，鲜艳娇丽，馥郁的芳香扑面而来。几天工夫，万树银花突然变成了满沟金果，红艳艳，亮晶晶，似珍珠，像玛瑙，令游人心醉。所以，"瀍壑朱樱"被列为洛阳八小景之一。清高宗乾隆七年，洛阳知县龚松林在樱桃成熟季节游览了樱桃沟，喜不自禁地作诗《游樱桃沟》，描写赞美了那里的迷人景色："雨飞新绿嫩，风动野花香。赤玉妆盈村，红珠摘满筐。"
现在人们赏樱桃，多在阴历四月初，到洛阳郊区红山乡王坑村和新安县五头乡独树村、大凹村一带的"樱桃沟"中去。

生命在高处
王石
2003年5月22日，我成功登顶珠穆朗玛峰。从海拔8844.43米的高度俯瞰能看到什么？其实，登顶那天云雾弥漫，能见度很低，还下着雪，什么都看不到。曾有朋友问：“你到山顶的一瞬间是什么感觉？”当时几乎没有任何感觉。8000米以上属于极度缺氧环境，是生命的禁区，按照高山医学判定，人在此时的智商相当于6岁小孩。一般人都认为在这个高度人肯定有恐惧感和危险感。实际上，这两种感觉都没有。虽然在这种极度危险的情况下随时都有可能滑坠，但由于头脑迟钝，人却不感到害怕。体力消耗殆尽之时，人近乎于机械。到达山顶之时只能做两件事：一是要照相，摆出站在珠峰顶上的姿势证明登顶。这在登山行话中叫“取证”。比如两个人登到山顶，可以互相以照片为证。看看位置和周边的地形，然后拍下“证明”。另一件事是展旗。登顶，国旗必须要展示出来。有些遗憾的是，我还带了一面万科的旗，但在山顶刚把万科的旗掏出来，向导就催促快下山，并不给我照相的机会。登顶的整个过程中，我都没有太激动的感觉，并没有如同人们想像的那样热泪盈眶。然而在成都召开新闻发布会之前，公司放了中央电视台拍的20分钟短片，播放到第一小组登顶展旗的镜头时，音乐一起，我的眼睛猛然湿润了。这次登珠峰的7个队员都是业余队员，其中有一位比我小10岁，身体非常好，在2001年和我一起被授予国家级登山运动健将。登山过程中他的负重比我重，平日训练时他也总能提前半小时或一小时到营地。按照状态判断，7个人中他应该是第一个登顶的，但这次他却没能成功。事后总结，原因有两条：第一，对每个人来讲，能登顶世界最高峰肯定是一件很激动的事。但他从2003年3月份起就已经进入兴奋状态。在北京怀柔登山基地训练时，一般人登山负重最多是20公斤，他却负重40公斤；我们走两趟，他走三趟。进入大本营时，他本人的状态仍很兴奋。我专门找他谈了两次，但他并不认为自己过早出现兴奋状态。待到真正攀登真正需要兴奋状态时，他的兴奋期却过了，当然会力不从心。第二，突然在电视观众面前当名人，他显然不大适应。我事先要求电视台不拍我，就是怕镜头使我一直处于紧张状态，消耗增大。这位队友在中央电视台亮相后，突然有了名气，登山过程中要接受记者采访，每天要回答互联网上的帖子。中国移动为此次登珠峰做了一个网站，海拔6500米以上还可以通过海事卫星电话上网。这个队友每天要看许多帖子，回复大家对他的关心，还要跟踪拍摄登山过程并将一些图片传回家乡城市的电视台。显然这都消耗了他不少精力。到达8300米第二天准备真正登顶时，他的精力已完全消耗殆尽。那天晚上大家各自选择是否登顶时，他明智地决定放弃。最后，我们7个队员中有4个登顶了，全队中只有我一点伤都没有，完好无损地返回。是因为我有绝妙的登山技巧吗？显然不是，而是因为我的生活阅历。登顶全过程中，我的心态坦然，并努力保持了自己的体力。举个简单例子，在海拔将近8000米营地宿营时，夕阳血红，非常漂亮。同伴们都出去看，说：“风景这么好，王总快出来。”

我没吭气。过了20分钟，他们又说：“你再不出来会后悔的，这是我们登了这么多山所看到的最美的风景。”

我说：“老王说不出来就不出来！”为什么呢？我是在保持体力。我知道我的目标只是登顶珠峰，任何与登顶无关的消耗体力的事都一概不做。整个登顶过程中，我一直保持这个态度。

中国现代民族工商业杰出代表、前国家副主席荣毅仁先生已经离我们远去。但他一生遵循的座右铭，却一直响在我的耳边：“发上等愿，结中等缘，享下等福；择高处立，就平处坐，向宽处行。”

据说，这话曾是荣毅仁父亲荣德生为无锡荣家梅园撰写的一副楹联，并以此来表明自己的人生态度。从父亲的嘱托和期盼中，荣毅仁发现了人生的真谛，因此子承父志，把这